自2007年全球金融危機爆發(fā)以來，“非常規(guī)貨幣政策”（Unconventional monetary poicy，UMP）在世界經(jīng)濟史上第一次登上全球范圍的舞臺，就扮演了重要角色，被奉為拯救各國經(jīng)濟和金融市場的“靈丹妙藥”。從美聯(lián)儲到英國、歐洲和日本央行，全球主要央行都已竭盡全力將這一政策發(fā)揮到淋漓盡致。

其中“量化寬松”（QE）當(dāng)屬主角。不過，隨著美國經(jīng)濟復(fù)蘇企穩(wěn)，美聯(lián)儲已于去年10月結(jié)束了歷時六年的三輪QE，并即將走上逐漸收緊貨幣政策的道路。英國央行也已經(jīng)開始考慮何時開始加息。

然而，全球經(jīng)濟增長仍然面臨多重風(fēng)險，主要經(jīng)濟體通脹低迷，不少經(jīng)濟學(xué)家開始擔(dān)憂：如果經(jīng)濟再次陷入衰退，央行還有哪些政策選項可以用來刺激經(jīng)濟？

據(jù)彭博援引匯豐（HSBC）報告，匯豐銀行分析師在近期報告中稱：“我們已經(jīng)到了收益遞減的階段，如果全球經(jīng)濟增長令人失望，決策者們需要考慮一系列選項”。匯豐認為，全球未來可能會陷入“量化枯竭”的處境。

對此，匯豐全球首席經(jīng)濟學(xué)家Janet Henry、首席歐洲經(jīng)濟學(xué)家Karen Ward、全球固定收益主管Steven Major、策略師Subhrajit Banerjee在報告中提出了兩大主要問題：“如果全球經(jīng)濟——甚至美國——無法應(yīng)對任何程度的政策正?；瑳Q策者被迫要增加刺激，還有哪些選項？債券市場將作何反應(yīng)？”

報告認為，很多政策選項都需要同時推出，但“政策組合拳”的效果也會讓人很難判斷主權(quán)債市場的潛在反應(yīng)。

其中一項可選政策是將購債計劃（即QE）規(guī)模加倍。如果用愛因斯坦的話說，最愚蠢的就是，重復(fù)做同一件事，卻期待會有不同的結(jié)果。不僅如此，一些國家的央行在目前的資產(chǎn)購買計劃解構(gòu)中也面臨技術(shù)性限制。

“日本央行承諾繼續(xù)擴大基礎(chǔ)貨幣，但在某個時候其購債規(guī)模將會耗盡整個日本國債市場。如果嚴格遵守當(dāng)前的模式，即便購債規(guī)模相對更小，但歐洲央行也會遇到技術(shù)瓶頸，因為會遇到歐洲特有的集體行動條款（CACs）問題?！眻蟾娣Q。

如果再次擴大QE，首先可能令收益率曲線變得陡峭，但當(dāng)樂觀情緒退為失望后，收益率曲線又會趨平。如果QE的效果無法傳導(dǎo)至實體經(jīng)濟變得日益清晰，對全球通縮的恐懼可能會刺激資本涌入避險資產(chǎn)，導(dǎo)致收益率曲線趨平。

另一個選項是不受“零利率”界限的限制，大膽進入“負利率”。歐洲一些國家的央行已經(jīng)走了這條道路，歐洲央行似乎也不排除在未來將存款利率進一步降低至負利率。這一政策有潛在的副作用，在當(dāng)前貨幣體制下，利率可以下降的空間也是有限的。

負利率通常會導(dǎo)致收益率進一步下降，盡管對長期債券的影響有限。匯豐的固定收益組分析師認為，負利率會帶來潛在的“香蕉效應(yīng)”，即收益率曲線的前端變平，而長端變陡峭。

匯豐認為，如果貨幣寬松的效果遞減，那么其他政策選項更值得考慮。對固定收益產(chǎn)品的強勁需求（很多情況下是央行印鈔），意味著各國政府的債務(wù)能力限制可能要比想象中更高。因此，為了刺激增長和通脹，財政政策是“潛在也是唯一無限制的工具”。

報告稱：“政府應(yīng)當(dāng)聚焦那些可以緩解私人部門瓶頸和鼓勵商業(yè)活動的項目。這類政府支出是最可能刺激GDP和稅收收入的?！睔v史經(jīng)驗表明，增加發(fā)債來為擴張性財政政策融資會讓收益率曲線變得陡峭。

如果政府和央行足夠激進，他們可能會轉(zhuǎn)向“直升機式撒錢”來刺激經(jīng)濟。換句話說，央行可以直接將政府債務(wù)貨幣化，從而通過公共項目或?qū)κ忻裰苯愚D(zhuǎn)移支付實現(xiàn)刺激。不過報告稱，這一激進政策選項只是作為在突然恐慌或經(jīng)濟崩潰的情況下的不得以措施。

在這種情況下，分析師認為，通脹預(yù)期和風(fēng)險溢價會受到條件反射性的刺激，令債券遭到拋售。

最后一種可能的政策選項——也是最令人絕望的選項，就是決策者放棄刺激。

“當(dāng)政府和央行無法就新政策達成足夠強勁的共識，尤其是因為此前QE等激進政策已經(jīng)在國內(nèi)備受爭議時，風(fēng)險就是什么都不做?！眻蟾娣Q。