中國石化(600028)

2018 年凈利潤 631 億， 全年分紅 508 億，符合預(yù)期

2018 年，公司營業(yè)收入 28912 億元，同比+23%；歸母凈利潤 631 億元，同比+23%； EPS0.52 元； Q4 歸母凈利潤 31 億。 公司擬就下半年盈利分紅0.26 元/股，加上中期分紅 0.16 元/股，相當于全年分紅 0.42 元/股，分紅金額 508 億，分紅比例 82.5%，分紅收益率 7%（稅前）。年報業(yè)績和分紅均符合預(yù)期。四季度業(yè)績環(huán)比下滑，原因是： 1） 煉油板塊庫存損失明顯；2） 計提減值損失 55.5 億； 3） 聯(lián)合石化經(jīng)營虧損 46.5 億。

上游勘探開發(fā)： 儲量替代率達到 137%， 單位 DDA 下降，完全成本平穩(wěn)

儲量產(chǎn)量方面，公司 2018 年原油、天然氣產(chǎn)量分別-1.8%、 +7.1%。年末原油儲量 1367 百萬桶，比 17 年底+5.7%。，境內(nèi)原油儲量替代率達到 132%。開發(fā)井數(shù)量同比大幅增長。

價格和盈利方面，受益國際原油均價上行， 2018 年原油平均實現(xiàn)價格 67美金/桶，同比+20 美金/桶。受益國內(nèi)天然氣定價改革持續(xù)推進，居民天然氣提價，天然氣實現(xiàn)價格 1.4 元/方，同比+0.11 元/方。 2018 年該板塊經(jīng)營虧損 101 億，同比顯著縮窄，扣除減值因素實際經(jīng)營虧損 58 億。 成本分項來看， DDA、操作成本、特別收益金、資源稅分別同比-1.5、 +0.8、 +0.5、+0.5 美金/桶，完全成本總體平穩(wěn)。

煉油&化工： Q4 庫存損失 Q1 將有修復(fù)，未來兩年供給壓力加大

公司 2018 年原油加工量 2.44 億噸，同比+2.3%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，柴汽比從 1.17 下降到 1.06。 盈利方面，全年煉油、化工經(jīng)營利潤分別 548、 270億元， Q4 分別 19、 37 億。 根據(jù)行業(yè)價差變化，我們簡單估算板塊四季度庫存損失約 228 億元。

展望未來， 19Q1 隨之油價回升，應(yīng)產(chǎn)生一定庫存收益，煉化盈利預(yù)計有所恢復(fù)。中長期來看， 19-20 年，大煉化項目投產(chǎn)，以及兩桶油的煉化一體化項目投產(chǎn)，將對行業(yè)盈利形成一定壓力。

銷售公司： 2018 年凈利潤 220 億有所下降，預(yù)計未來有望恢復(fù)

銷售板塊 2018 年經(jīng)營利潤 235 億，同比減少 81 億； Q4 經(jīng)營虧損 3 億，原因可能也是庫存損失。中石化銷售公司 2018 年凈利潤 220 億（2017 年 264億），分紅 134 億（2017 年 323 億）。 我們認為， 2018 年利潤分紅下降與四季度經(jīng)營業(yè)績意外下滑有關(guān)。未來隨著國內(nèi)煉能較快增長，而加油站的市場格局穩(wěn)定，銷售公司盈利能力有望回升。

資本開支：上游增幅超預(yù)期

計劃 2019 年資本開支 1363 億，同比+16%。其中，勘探開發(fā)、煉油、化工、銷售板塊分別 596、 279、 233、 218 億，分別同比+41%、 0%、 +19%、 +2%。上游板塊的增幅超出我們預(yù)期，除油氣勘探開發(fā)項目外，儲氣庫和新疆天然氣管道亦有較大投資。

盈利預(yù)測與估值： 維持業(yè)績預(yù)測 19/20 年歸母凈利潤 590/600 億，維持“買入”評級。

風險提示： 油價大幅下跌的風險； 天然氣進口虧損擴大的風險；銷售公司盈利受終端市場低迷影響不能恢復(fù)的風險；管道資產(chǎn)作價低于預(yù)期的風險。