陜西黑貓(601015)

公司披露2018年度報(bào)告：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入104.72億元（+9.72%），歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)3.25億元（+31.35%），其中Q1、Q2、Q3、Q4分別為0.76、0.29、0.98和1.22億元，公司扣除非經(jīng)常性損益后的歸母凈利潤(rùn)為3.05億元（+24.93%），每股收益為0.26元/股（+4%），加權(quán)平均ROE為5.86%（-1.07pct）。

焦炭業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)同比上升，主因焦炭?jī)r(jià)格上漲。報(bào)告期內(nèi)，公司焦炭產(chǎn)量511.6萬(wàn)噸，同比上升0.7%；焦炭銷量494.5萬(wàn)噸，同比下降5.9%；焦炭業(yè)務(wù)收入87.6億元，同比上升10.9%；焦炭業(yè)務(wù)成本82.7億元，同比上升6.5%，焦炭業(yè)務(wù)毛利4.9億元，同比上升272.8%。業(yè)績(jī)同比上升的主要原因是焦炭?jī)r(jià)格上漲帶動(dòng)公司銷售價(jià)格顯著上升。2018年全年公司焦炭銷售平均價(jià)格為1772元/噸，同比上升17.8%；成本為1673元/噸，同比上升13.1%，價(jià)格漲幅大于成本漲幅使得噸煤毛利（99元/噸）同比上升296%。

焦油業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)同比上升，主因焦油售價(jià)明顯上漲。報(bào)告期內(nèi)，公司焦油產(chǎn)量19.3萬(wàn)噸，同比下降2%；焦油銷量19萬(wàn)噸，同比下降0.38%；焦油業(yè)務(wù)收入為5.3億元，同比上升16.61%；焦油業(yè)務(wù)成本為1.5億元，同比上升19.1%，焦油業(yè)務(wù)毛利3.8億元，同比上升15.7%。業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主因焦油售價(jià)上漲明顯。2018年公司焦油單價(jià)2811元/噸，同比上升409元/噸，單位成本785元/噸，同比上升129元/噸。價(jià)格上漲大于成本上漲使得焦油單位毛利（2026元/噸）同比上升281元/噸，同比漲幅16.1%。

粗苯業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)同比下滑，主因價(jià)格下降以及成本上漲。報(bào)告期內(nèi)，公司粗苯產(chǎn)量5.5萬(wàn)噸，同比上升1.6%；粗苯銷量5.5萬(wàn)噸，同比上升0.8%；粗苯業(yè)務(wù)收入為2.3億元，同比下降3.1%；粗苯業(yè)務(wù)成本為1.2億元，同比上升23.9%，粗苯業(yè)務(wù)毛利1億元，同比下降22.96%。粗苯業(yè)績(jī)的下滑主因粗苯單位成本（2261元/噸）同比上升23%、售價(jià)（4167元/噸）同比下降3.8%導(dǎo)致粗苯單位毛利（1906元/噸）同比下降23.5%。

甲醇業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)同比下滑，主因產(chǎn)銷量下滑以及成本大幅上升。報(bào)告期內(nèi)，甲醇業(yè)務(wù)收入為3.6億元，同比上漲4.5%；甲醇業(yè)務(wù)成本為2.3億元，同比上升37%；甲醇業(yè)務(wù)毛利1.3億元，同比下降25.04%。業(yè)績(jī)下滑的主因有二，其一是公司甲醇產(chǎn)（16.4萬(wàn)噸）、銷（16.3萬(wàn)噸）量分別同比下降5.16%和6.7%；其二是甲醇平均成本（1391元/噸）同比上升46.7%，雖然平均銷售價(jià)格（2205元/噸）也同比上升12.4%，但平均成本的大幅增加導(dǎo)致甲醇單位毛利（814元/噸）同比下降19.7%。

LNG業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)同比下滑，主因產(chǎn)銷量下滑以及成本大幅上升。報(bào)告期內(nèi)，公司LNG業(yè)務(wù)收入為4.2億元，同比上漲1.1%；LNG業(yè)務(wù)成本為2.5億元，同比上升27.17%，LNG業(yè)務(wù)毛利為1.7億元，同比下降21.72%。業(yè)績(jī)下滑的主因有二，其一是產(chǎn)（11.5萬(wàn)噸）、銷（11.4萬(wàn)噸）量分別同比下降13.6%和15.6%；其二是雖然LNG單位銷售價(jià)格（3712元/噸）同比上升19.7%，但LNG單位銷售成本（2177元/噸）同比大幅上升50.7%導(dǎo)致單位毛利（1535元/噸）同比下跌7.3%。

合成氨業(yè)務(wù)全面啟動(dòng)，未來(lái)收益有望大幅提升。2016年4月公司子公司黑貓能源合成氨生產(chǎn)線停產(chǎn)進(jìn)行配套技術(shù)改造，2018年6月開始試生產(chǎn)，現(xiàn)有產(chǎn)能9萬(wàn)噸/年，2018年全年共生產(chǎn)合成氨0.8萬(wàn)噸。同時(shí)子公司龍門煤化總投資12億元的合成氨/尿素項(xiàng)目（可年產(chǎn)28萬(wàn)噸合成氨或48萬(wàn)噸尿素）2018年共生產(chǎn)合成氨1.9萬(wàn)噸。報(bào)告期內(nèi)，公司合成氨產(chǎn)量2.7萬(wàn)噸，合成氨銷量2.4萬(wàn)噸，合成氨業(yè)務(wù)收入為5,779.8萬(wàn)元，合成氨業(yè)務(wù)成本為3,924.2萬(wàn)元，合成氨業(yè)務(wù)毛利為1,855.6萬(wàn)元，毛利率32%。2018年全年合成氨銷售平均價(jià)格為2321元/噸，平均成本為1576元/噸，單位毛利為745元/噸。未來(lái)幾年，公司合成氨業(yè)務(wù)產(chǎn)能利用率有望進(jìn)一步提高，合成氨產(chǎn)銷量預(yù)計(jì)大幅增加。

2018年企業(yè)環(huán)保投入大幅增加，未來(lái)有望顯著下降。報(bào)告期內(nèi)，公司子公司龍門煤化被列入環(huán)保部門公布的重點(diǎn)監(jiān)控排污企業(yè)名單，公司及各子公司隨即加大環(huán)保設(shè)施投入。與2017年環(huán)保投入3,840萬(wàn)元（占公司營(yíng)業(yè)收入比重0.4%）相比，2018年環(huán)保投入4.1億元，占公司營(yíng)業(yè)收入比重4%，同比上升992%。目前，龍門煤化在廢氣治理、固體廢物防治、廢水治理、噪音防止等方面的多數(shù)設(shè)施已投入使用，只有預(yù)計(jì)投資1億元的煤場(chǎng)大棚項(xiàng)目還在施工建設(shè)當(dāng)中，未來(lái)環(huán)保投入成本有望顯著下降。

公司未來(lái)煤化工業(yè)務(wù)有望再上新臺(tái)階。報(bào)告期內(nèi)，（1）子公司新豐科技建設(shè)的“焦化轉(zhuǎn)型升級(jí)改造項(xiàng)目”已完工，但未投產(chǎn)，預(yù)計(jì)2019年3月份具備聯(lián)動(dòng)試車條件，2019年7月份開始生產(chǎn)。項(xiàng)目以29.36萬(wàn)噸/年化工焦為原料，可年3.243億立方氨合成氣（主產(chǎn)品）、0.48億立方水煤氣（副產(chǎn)品）、0.32億立方變換脫碳?xì)猓ǜ碑a(chǎn)品）、0.337億立方甲醇馳放氣（副產(chǎn)品）。（2）子公司黑貓化工實(shí)現(xiàn)“BDO項(xiàng)目”全線貫通，項(xiàng)目年產(chǎn)6萬(wàn)噸1,4丁二醇（BDO），預(yù)計(jì)2019年7月開始生產(chǎn)，預(yù)計(jì)產(chǎn)量2.4萬(wàn)噸。（3）子公司內(nèi)蒙古黑貓?jiān)趦?nèi)蒙古自治區(qū)自治區(qū)巴彥淖爾市烏拉特后旗青山工業(yè)園區(qū)投資49.44億元、建設(shè)綜合利用260萬(wàn)噸焦化所產(chǎn)的焦?fàn)t煤氣年產(chǎn)30萬(wàn)噸甲醇聯(lián)產(chǎn)8萬(wàn)噸合成氨的項(xiàng)目預(yù)計(jì)2020年6月建成。未來(lái)公司煤化工業(yè)務(wù)有望再上新臺(tái)階。

盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)計(jì)公司2019/20/21年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)分別為4.8/5.5/6.1億元，折合EPS分別是0.35/0.37/0.40元/股，當(dāng)前6.21元股價(jià)，對(duì)應(yīng)PE分別為18.0/16.9/15.6倍，維持公司“持有”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)低迷；行政性去產(chǎn)能的不確定性、新能源替代性。