海天味業(yè)(603288)

海天 味業(yè)公布 2018 年年報。 2018 年實現(xiàn)營業(yè)收入 170.3 億，同比增長16.8%， 歸母凈利 43.7 億，同比增長 23.6%， EPS 1.62 元。其中， 4Q18實現(xiàn)收入 43.2 億，同比增長 15.6%，歸母凈利 12.3 億，同比增長 24.3%，EPS 0.46 元， 業(yè)績符合預(yù)期。

支撐評級的要點

2018 年收入延續(xù)穩(wěn)健增長， 蠔油放量明顯， 各區(qū)域均衡增長。 2018 年公司營收同比增 16.8%，實現(xiàn)年初 16%目標(biāo)，其中 4Q18 同比增 15.6%。 分品類看， 2018 年三大核心品類， 醬油穩(wěn)健、蠔油放量、 調(diào)味醬持續(xù)調(diào)整，同時 2018 年沒有提價效應(yīng)，所以噸價同比小幅增長。 具體看， 2018 年醬油收入 102.4 億，同比增 15.8%（ 量+14.8%、 價+0.9%） ，銷量提速 4.2pct驅(qū)動收入穩(wěn)健增長；蠔油收入 28.6 億，同比增 26.0% （ 量+24.7%、價+1.1%），銷量大幅提速 11.1pct，進(jìn)入放量增長新階段；調(diào)味醬收入 20.9 億， 同比增 2.6%（ 量+3.0%、價-0.4%） ； 根據(jù)我們拆解，其他調(diào)味品收入 11.2 億，同比增 16.8%，延續(xù) 15-20%區(qū)間較快增長。 分區(qū)域看， 東、 南、 中、北、西五大區(qū)域收入皆實現(xiàn)雙位數(shù)增長， 各區(qū)域表現(xiàn)均衡。

4Q18 費(fèi)用得到有效管控，全年看， 毛利率是利潤率提升主因。 4Q18 歸母凈利同比增 24.3%， 扣非凈利同比增 22.9%，毛利率同比微降 0.1pct， 銷售、 管理費(fèi)用率（ 含研發(fā)） 分別下降 1.7、 1.6pct。 全年看， 銷售、管理費(fèi)用率（含研發(fā)） 變動不大，分別下降 0.3、上升 0.2pct， 產(chǎn)品噸價僅小幅增長情況下，毛利率同比提升 0.8pct，我們判斷主要通過規(guī)模效應(yīng)及自主經(jīng)營挖潛增效，從而實現(xiàn)成本降低， 2018 年醬油、蠔油、 調(diào)味醬噸成本分別下降 1.1%、 1.9%、 4.7%。

2019 年新一輪“ 五年計劃” 開啟， 渠道深度與廣度延展+自主經(jīng)營激發(fā)活力， 公司行穩(wěn)致遠(yuǎn)。 2019 年是海天第三個“五年計劃”的開局之年，公司規(guī)劃收入增長 16%，凈利增長 20%。 未來公司可以憑借龍頭優(yōu)勢進(jìn)一步提升渠道覆蓋的深度和廣度， 同時通過自主經(jīng)營持續(xù)激發(fā)團(tuán)隊?wèi)?zhàn)斗力， 擴(kuò)大核心品類領(lǐng)先優(yōu)勢（醬油渠道下沉、蠔油全國化放量、調(diào)味醬調(diào)整再起） ， 實現(xiàn)其他調(diào)味品品類拓展，保持穩(wěn)健較快增長，行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

估值

考慮到自主經(jīng)營有效促進(jìn)挖潛增效， 我們上調(diào) 2019-2020 盈利預(yù)測， 預(yù)計2019-20 年 EPS 分別為 1.94、 2.28 元， 同比增 20%、 17%， 維持增持評級。

評級面臨的主要風(fēng)險

渠道下沉進(jìn)度低于預(yù)期、自主經(jīng)營效果低于預(yù)期、 原材料料成本大幅上漲、 行業(yè)競爭加劇。