浙江美大(002677)

【投資要點】

公司發(fā)布2018年財報，報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)收入14.01億元，同比增長36.49%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.78億元，同比增長23.70%，實際增長符合業(yè)績快報披露情況。其中四季度實現(xiàn)營收4.68億元，同比增長25.96%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.3億元，同比增長4.59%。此外，公司2018年擬每10股派現(xiàn)4.65元（含稅），共計派發(fā)3億元，分紅率達79.37%，對應股息率3.54%。

四季度收入增速放緩，原材料上漲疊加費用投入加大影響利潤增速。公司18Q4收入增速約26%，同年Q1-Q3收入增速分別為53%、49%、31%，四季度收入增速相比前三季度有所放緩的原因主要有兩方面，一方面三四線地產(chǎn)在下半年持續(xù)走弱，其中Q4三線城市商品房銷售面積累計同比下滑約55%，直接影響廚電裝修需求，另一方面同業(yè)競爭加劇也相對稀釋了公司的份額。此外公司Q4業(yè)績增速約5%，同年Q1-Q3業(yè)績增速分別為50%、45%、25%，四季度業(yè)績增速降幅明顯主要在于原材料價格走高以及費用投入加大，公司的原材料主要為不銹鋼板，18年冷軋熱軋價格均高位徘徊僅在四季度微降，擠壓毛利空間，Q4毛利率YOY-2.24pct；18年公司銷售費用投入加大，同比增長53%，Q4銷售費用率YOY+4.61pct，疊加理財投資收益規(guī)模下降，綜合影響四季度凈利率YOY-5.69pct。

集成灶增長依舊穩(wěn)健，銷售費用率提升。分拆產(chǎn)品來看，18年公司集成灶業(yè)務(wù)同比增長36.72%，占總收入比重提升0.15pct，依舊是業(yè)績貢獻的主要力量，單項毛利率為55%維持在高位水平，櫥柜收入增長略不及預期，僅同比增長10%左右，但受益于蒸箱、消毒柜等新增品類市場認可度提高，其他業(yè)務(wù)收入同比增長約49%。分拆費用構(gòu)成來看，18年公司進一步強化銷售和研發(fā)方面的投入，在高鐵、高炮、新媒體等廣告宣傳力度以及研發(fā)力度方面的力度有所加大，18年公司銷售費用率YOY+1.22pct，但由于收入增速快于研發(fā)投入速度，研發(fā)費用率略有下滑；得益于限制性股票支付計提的減少，同期公司的管理費用率YOY-5.58pct，整體費用結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。

電商占比提升推動應收增長，預收賬款比重有所下滑。18年應收賬款及票據(jù)比期初增加95%，主要系期末電商應收款同比上期增加，18年公司電商渠道加速發(fā)展，銷量同比翻番。預收賬款占比收入9.56%，同比下滑3.21pct，但在終端承壓下預收仍能實現(xiàn)新高，表明經(jīng)銷商銷售動力仍有增長空間?，F(xiàn)金流方面，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額4.42億元，同比基本持平，回款維持良性。

展望2019：渠道多元化進程加快，地產(chǎn)邊際改善推動需求向好。18年公司新開發(fā)近200家一級經(jīng)銷商和400多個終端門店，網(wǎng)點覆蓋密度進一步提高。同時KA渠道的建設(shè)也在有序推進，預計在未來KA渠道將加快從品牌建設(shè)向流量導入轉(zhuǎn)化。電商和工程渠道也有較明顯的突破，其中電商銷量同比翻番，工程渠道在18年也完成了住宅精裝工程10余個。齊家網(wǎng)方面大力開展“舊廚房改造”項目，尋求存量市場的突破。渠道多樣化布局有望在未來兌現(xiàn)為銷量的加速增長。2019年1-2月，住宅竣工面積增速從18Q4的-12%收窄至-8%左右，考慮到16-17年期間新開工的商品住宅的施工周期有所延長，竣工節(jié)點應該對應19-20年，從19年初的竣工數(shù)據(jù)來看，竣工觸底回升跡象已經(jīng)顯露，推動房屋交付量持續(xù)改善，廚電裝修需求有望得到提振。

【投資建議】

考慮到品牌推廣和KA渠道建設(shè)需要一定的時間，公司市場目前仍主要集中在三四線城市，而2019年以后國內(nèi)房地產(chǎn)市場仍以調(diào)控為主基調(diào)，廚電整體需求短期內(nèi)仍有一定的承壓，下修公司盈利預測，預計公司19/20/21年營業(yè)收入分別為16.98/19.95/22.66億元，歸母凈利潤分別為4.57/5.42/6.11億元，EPS分別為0.71/0.84/0.95元，對應PE18.79/15.83/14.04倍，維持“增持”評級。盈利預測