中國(guó)神華(601088)

事件：

公司發(fā)布 2018 年年度業(yè)績(jī)公告，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 2641 億元，同比增長(zhǎng) 6.2%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn) 439 億元，同比下降 2.6%；實(shí)現(xiàn)基本每股收益 2.205 元，擬每股派息 0.88 元。

觀點(diǎn)：

移交“三供一業(yè)”，未來(lái)輕裝上陣。受“三供一業(yè)”分離移交等因素拖累，公司 2018 年實(shí)現(xiàn)歸母凈利 439億元，同比下降 2.6%，但扣非后歸母凈利 461 億元，同比增長(zhǎng) 2.1%，略微不及預(yù)期。分季度來(lái)看，公司 Q1~Q4 分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利 116.3 億元/113.4 億元/123 億元/85.9 億元，Q4 受期間費(fèi)用增加（管理費(fèi)用環(huán)比+19.2%、財(cái)務(wù)費(fèi)用環(huán)比+40.1%）、資產(chǎn)減值及“三供一業(yè)”移交等因素影響，環(huán)比/同比分別下降30.2%/8.5%。

煤炭板塊：成本上升致盈利能力小幅下滑。公司 2018 年煤炭板塊實(shí)現(xiàn)收入 2052 億元（合并前） ，同比增長(zhǎng) 4.7%，但受自產(chǎn)煤成本增加影響（108.5 元/噸→113.4 元/噸）， 實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)收益 414 億元，同比減少4.4%。產(chǎn)銷方面，公司積極解決哈爾烏素和寶日希勒露天煤礦用地問(wèn)題，保證產(chǎn)量平穩(wěn)增長(zhǎng)，全年實(shí)現(xiàn)商品煤產(chǎn)量 2.97 億噸，同比增長(zhǎng) 0.4%；實(shí)現(xiàn)煤炭銷量 4.61 億噸，同比增長(zhǎng) 3.9%，其中長(zhǎng)協(xié)占比 82.3%（年長(zhǎng)協(xié)占 47.8%、月長(zhǎng)協(xié)占 34.5%） 。價(jià)格方面，公司全年煤炭銷售均價(jià) 429 元/噸（不含稅），同比增長(zhǎng) 0.9%。成本方面，公司自產(chǎn)煤?jiǎn)挝簧a(chǎn)成本 113.4 元/噸，同比增長(zhǎng) 4.5%，主因哈爾烏素土方剝離耗材增加以及井工礦掘進(jìn)進(jìn)尺增加。

電力板塊： 量?jī)r(jià)齊升致盈利大幅增長(zhǎng)。 公司 2018 年火電板塊實(shí)現(xiàn)收入 885 億元（合并前），同比增長(zhǎng) 11.2%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)收益 127 億元，同比大增 71.9%，主因發(fā)電、售電量同比增加及售電價(jià)格小幅上漲所致。報(bào)告期內(nèi)，公司完成發(fā)電量/售電量分別 2853.2 億千瓦時(shí)/2675.9 億千瓦時(shí)，分別同比增長(zhǎng) 8.5%/8.7%；平均售電價(jià) 318 元/兆瓦時(shí)，同比增長(zhǎng) 1.9%；因發(fā)電量增加，固定成本攤薄影響，公司單位售電成本 253.8元/兆瓦時(shí)，同比下降 2.2%；利用小時(shí)數(shù)達(dá) 4877 小時(shí)，同比增加 199 小時(shí)，遠(yuǎn)高于全國(guó)平均水平（4361小時(shí)）。 截至目前公司與國(guó)電電力組建合資公司的交易完成交割，約 3200 萬(wàn)千瓦時(shí)機(jī)組將注入?yún)⒐晒荆辉俨⒈?，股?quán)投資相應(yīng)增加。

“大物流”戰(zhàn)略成果顯著。公司 2018 年運(yùn)輸板塊實(shí)現(xiàn)收入 494 億元，同比增長(zhǎng) 6%，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)收益 207億元，同比微增 0.2%。鐵路方面，公司自有鐵路運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量達(dá) 2839 億噸公里，同比增長(zhǎng) 4%；實(shí)現(xiàn)收入191.4 億元，同比增加 3.4%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)收益 177 億元，同比增長(zhǎng) 0.9%。港口方面，公司自有港口下水煤2.7 億噸，同比增長(zhǎng) 4.6% ；實(shí)現(xiàn)收入 61 億元，同比增長(zhǎng) 7.1%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)收益 23 億元，同比下降 7.4%，主因受天氣影響，疏浚費(fèi)增加。航運(yùn)方面，公司航運(yùn)貨運(yùn)量達(dá) 1036 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 11.4%；實(shí)現(xiàn)收入41 億元，同比增長(zhǎng) 25.9%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)收益 7.2 億元，同比增長(zhǎng) 9.4%。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司采取縱向一體化經(jīng)營(yíng)模式，利用自有運(yùn)輸和銷售網(wǎng)絡(luò)，有利于獲取煤基產(chǎn)業(yè)鏈上每一環(huán)節(jié)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，降低運(yùn)營(yíng)成本，提高業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。我們預(yù)計(jì)公司 201 9 年-2020 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為 2265 億元、2334 億元和 2402 億元；歸母凈利潤(rùn)分別為 465 億元、48 5 億元和 498 億元；EPS分別為 2.34 元、2.44 元和 2.50 元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 9X、8X 和 8X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

煤炭?jī)r(jià)格大幅下跌，上網(wǎng)電價(jià)下降，宏觀經(jīng)濟(jì)下滑。