復星醫(yī)藥(600196)

事件：2019年3月25日，公司發(fā)布2018年年度報告。2018年公司實現(xiàn)營業(yè)收入249.18億元，同比增長34.3%；實現(xiàn)歸母凈利潤27.08億元，扣非歸母凈利潤20.90億元，分別同比下降13.3%、10.9%。經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為29.50億元，同比增長14.34%。擬10股派3.2元。

創(chuàng)新趨勢繼續(xù)，2018年全年研發(fā)投入達到25億元、同比大幅增長63.92%。創(chuàng)新研發(fā)和業(yè)務布局的投入上升、參股公司虧損等因素影響了2018年公司歸母凈利潤增長。2018年全年研發(fā)投入達到25億元，其中研發(fā)費用共計14.80億元、同比增加4.53億元、增長44.14%；研發(fā)費用增長對凈利潤的影響約14%左右。研發(fā)投入占公司收入比重已超過10%，2019年公司創(chuàng)新藥逐步進入收獲期。（1）生物藥：率先取得突破，國產(chǎn)首個生物類似藥——利妥昔單抗已獲批上市；此外已有5個產(chǎn)品進入臨床Ⅲ期（包括已獲批的利妥昔單抗類似藥），處國內(nèi)生物類似藥開發(fā)第一梯隊。（2）細胞治療-復星凱特：攜手KitePharma共同打造的免疫治療產(chǎn)業(yè)平臺復星凱特的首個產(chǎn)品FKC876已獲批進入臨床，預計順利有望于2019-2020年完成臨床試驗。（3）小分子創(chuàng)新藥-復創(chuàng)醫(yī)藥等：已有9個小分子創(chuàng)新藥產(chǎn)品（包括1個改良型新藥）、9個適應癥于中國大陸獲臨床試驗批準。

醫(yī)藥工業(yè)板塊受研發(fā)投入加大和奧鴻藥業(yè)影響利潤小幅下滑。醫(yī)藥工業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入186.81億元，同比增長41.57%。實現(xiàn)分部業(yè)績17.85億元，同比下降4.05%；實現(xiàn)分部利潤17.55億元，同比下降4.51%。毛利率65.09%，同比減少1.33個百分點，主要是GlandPharma并表影響。GlandPharma2018年實現(xiàn)營業(yè)收入19.12億元、同比增長26.62%，凈利潤2.83億元、同比增長約39.92%。我們預計非布司他片（優(yōu)立通）、匹伐他汀鈣片（邦之）、富馬酸喹硫平片（啟維）、抗結(jié)核系列、青蒿琥酯針劑以及GlandPharma的萬古霉素、依諾肝素鈉等繼續(xù)保持高速增長。非布司他片（優(yōu)立通）、匹伐他?。ò钪?、富馬酸喹硫平片（啟維）、萬古霉素銷量增長分別為146%、213%、37%、80%。奧德金（小牛血清去蛋白注射液）受銷售環(huán)境影響銷售規(guī)模下滑較為明顯，導致奧鴻藥業(yè)凈利潤下滑39%。

醫(yī)療服務業(yè)務受和睦家投入拖累增速，剔除后利潤同比增長19.5%。醫(yī)療服務業(yè)務實現(xiàn)收入25.63億元，同比增長22.72%；實現(xiàn)分部業(yè)績3.01億元，同比增長3.83%；實現(xiàn)分部利潤2.09億元，同比減少6.59%。凈利潤同比減少主要是由于聯(lián)營企業(yè)和睦家醫(yī)院在上海浦東、廣州及北京新院建設的前期投入導致經(jīng)營虧損擴大。剔除和睦家醫(yī)院影響后，醫(yī)療服務分部利潤同比增長19.51%。毛利率26.34%，同比下降1.55個百分點，預計主要是盈利能力較強的禪城醫(yī)院上半年收入和利潤表現(xiàn)一般影響。

達芬奇手術量和體外診斷業(yè)務保持良好增長。醫(yī)療器械與醫(yī)學診斷業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入36.39億元，同比增長13.22%；實現(xiàn)分部業(yè)績5.58億元，同比增長16.31%；實現(xiàn)分部利潤4.40億元，同比增長13.48%。毛利率48.11%，同比減少1.14個百分點。

2018年國藥控股實現(xiàn)營業(yè)收入3,445億元、凈利潤94億元、歸屬凈利潤58億元，同比（上年同期數(shù)經(jīng)重述后）增長11.73%、8.53%和4.67%。

盈利預測與投資建議：我們預計2019-2021年營業(yè)收入分別為291.13億元、359.53億元、429.16億元，同比增長16.83%、23.50%、19.37%；歸母凈利潤分別為34.81億元、43.27億元和54.64億元，同比增長28.55%、24.29%、26.28%；對應EPS分別為1.36、1.69和2.13元。公司是國內(nèi)創(chuàng)新藥龍頭企業(yè)之一，主業(yè)增長較為穩(wěn)健、估值便宜，2019年起創(chuàng)新藥逐步進入收獲期，維持“買入”評級。

風險提示：外延并購不達預期；新藥研發(fā)失敗的風險；化學仿制藥帶量采購降幅和范圍超預期的風險。