華能國(guó)際(600011)

事件：

2018年全年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1698.61億元，同比增長(zhǎng)11.04%；實(shí)現(xiàn)歸上市公司股東利潤(rùn)14.39億元，同比下降17.42%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)14.2億元，同比增長(zhǎng)215.4%。

觀點(diǎn)：

1、資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，燃料成本高企，減值超預(yù)期導(dǎo)致公司2018年業(yè)績(jī)不及預(yù)期

2018年公司中國(guó)境內(nèi)各運(yùn)行電廠按合并報(bào)表口徑累計(jì)完成發(fā)電量4,304.57億千瓦時(shí)，同比上升9.12%；完成售電量4,059.43億千瓦時(shí)，同比上升9.30%，2018年全國(guó)用電量增長(zhǎng)8.5%；公司發(fā)電量，售電量均高于全國(guó)用電增長(zhǎng)量。公司境內(nèi)電廠全年平均利用小時(shí)為4,208小時(shí)，同比上升257小時(shí)，全國(guó)平均利用小時(shí)數(shù)3862小時(shí)，同比上升73小時(shí)，其中燃煤機(jī)組利用小時(shí)為4,340小時(shí)，同比增加146小時(shí)，公司發(fā)電設(shè)備利用小時(shí)數(shù)遠(yuǎn)高于全國(guó)平均，足見(jiàn)機(jī)組質(zhì)量?jī)?yōu)良。2018年公司全年共采購(gòu)煤炭1.96億噸，公司繼續(xù)準(zhǔn)確研判煤炭市場(chǎng)走勢(shì)，優(yōu)化采購(gòu)策略、區(qū)域供應(yīng)結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)與重點(diǎn)大礦合作的力度，提前鎖定優(yōu)質(zhì)低價(jià)資源，在煤炭市場(chǎng)價(jià)格全年高企的情況下，較好地控制了公司的燃料采購(gòu)成本。公司境內(nèi)電廠全年售電單位燃料成本為人民幣236.89元/兆瓦時(shí)，比上年上升4.85%，優(yōu)與全市場(chǎng)2%。公司新加坡大士能源產(chǎn)生存貨跌價(jià)減值，滇東煤礦產(chǎn)生跌價(jià)減值，使公司業(yè)績(jī)不及預(yù)期。

2、用電量增長(zhǎng)雖然回落，公司全年業(yè)績(jī)可期

預(yù)計(jì)2019年全國(guó)電力供需總體平衡，局部地區(qū)高峰時(shí)段電力供需偏緊，綜合考慮宏觀經(jīng)濟(jì)、服務(wù)業(yè)和居民用電發(fā)展趨勢(shì)、大氣污染治理、電能替代等因素，預(yù)計(jì)2019年用電增速將比2018年平穩(wěn)回落，增速約6%；全年全國(guó)新增裝機(jī)容量1.1億千瓦左右，其中非化石能源發(fā)電裝機(jī)投產(chǎn)6,200萬(wàn)千瓦左右，這種情況對(duì)機(jī)組的全年利用小時(shí)數(shù)影響不會(huì)很大；預(yù)計(jì)全年火電設(shè)備利用小時(shí)4,400小時(shí)左右，與2018年基本持平。煤炭隨著需求端不斷疲軟，電廠燃料存活的不斷高企，價(jià)格中樞將下移，我們預(yù)計(jì)整個(gè)毛利率將改善4%左右。新加坡大士能源，滇東煤礦將轉(zhuǎn)入正常運(yùn)行期，我們預(yù)計(jì)計(jì)提減值可能性小。

結(jié)論：

我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年主營(yíng)收入分別為1817億、19.07億和20.36億元，歸母凈利潤(rùn)分別為62.31億、84.40億和103.92元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.4元、0.54元和0.66元，對(duì)應(yīng)PE分別為17倍、13倍和10倍，首次覆蓋給予公司“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

公司資產(chǎn)商譽(yù)計(jì)提大額減值，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)及用電量不及預(yù)期，燃料成本居高不下。