養(yǎng)元飲品(603156)

事件：

公司 2018 年實現(xiàn)營業(yè)收入 81.44 億元，同比增長 5.21％；實現(xiàn)歸母凈利潤 26.78 億元，同比增長 15.92％。其中 Q4實現(xiàn)營業(yè)收入 23.8億元，同比增長 4.72%；實現(xiàn)歸母凈利潤 9.36 億元，同比增長 26.29%。

公司 2018 年度利潤分配預(yù)案為：以公司總股本為基數(shù)，以未分配利潤向全體股東每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 30 元（含稅），以資本公積金向全體股東每 10 股轉(zhuǎn)增 4 股（每股面值 1 元）， 股息率達到 5.81%。

Q4 業(yè)績恢復(fù)， 毛利率提升帶動利潤增速加快

去年四季度以來，飲料行業(yè)有逐漸回暖的跡象。 2018Q4 公司實現(xiàn)銷售收入同比增長 4.72%， 扭轉(zhuǎn) Q3 收入增速下滑的局面，公司景氣跟隨行業(yè)景氣向上。從預(yù)收賬款來看， 2018 年底預(yù)收賬款 24.2 億元，較去年同期下降 10.3%，主要是因為今年春節(jié)較去年提前， 一部分貨物提前發(fā)貨所致。

分區(qū)域來看，華東和華中地區(qū)是公司銷售主力區(qū)域，分別實現(xiàn)4.22%和 4.72%的增長。西南地區(qū)增長 14.08%，成為公司 2018 年增速最快的地區(qū)。華南地區(qū)出現(xiàn) 9.76%的下滑。伴隨著原材料采購成本的下降，公司毛利率也有一定的提升。2018年原材料采購金額 37.5 億元，較去年下降 8.08%。 2018Q4 公司毛利率51.69%，連續(xù) 5 個季度提升。去年實現(xiàn)毛利率 49.96%，較上年提升 2.11個百分點。

廣告營銷投入略減少， 銷售費用率下行

2018 年公司在廣告營銷費用投入上略有減少， 轉(zhuǎn)為線下營銷。

2018 年公司在廣告營銷費用上共投入 2.79 億元，較去年下降 20.87%。但是線下市場推廣費用 1.76 億元，同比增加 15.86%。 全年來看，公司銷售費用率 12.67%，較去年下降 1.19 個百分點。

為了增強與消費者互動，彌補營銷短板，公司于 2018 年 9 月成立新營銷部， 增加線上推廣、 線下消費者互動等新營銷方式， 更加貼近年輕群體，進行精準營銷。 預(yù)計 2019 年營銷將更多的向新營銷模式傾斜。

新品布局一二線城市，老產(chǎn)品提價帶動凈利率提升

今年公司確定兩個新品上市，一是核桃咖啡，一是五星核桃乳。2018 年 12 月五星核桃乳正式上市，并在春節(jié)期間進行試銷。從試銷情況來看，市場接受度高， 春節(jié)后五星核桃乳正式向全國推開。

五星核桃乳售價比普通核桃乳售價高，經(jīng)銷商利潤空間也比老產(chǎn)品要大，今年五星六個核桃會重點在一二線商超渠道鋪貨。 作為養(yǎng)元高端定位的產(chǎn)品，五星核桃乳的放量將會對公司業(yè)績帶來積極影響。

此外， 2019 年元旦過后公司對老品進行提價， 主要產(chǎn)品的出廠價一箱上調(diào) 1 元，終端價上提 2 元。目前來看提價對銷售沒有明顯的影響，預(yù)計對 2019 年利潤有積極影響。

盈利預(yù)測

公司為了迎合消費升級的趨勢， 推出升級高端產(chǎn)品，并加大對一二線市場商超布局， 公司戰(zhàn)略思路非常清晰。 2019 年隨著宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)，飲料消費整體呈恢復(fù)趨勢，養(yǎng)元作為核桃細分領(lǐng)域的龍頭有望從中受益。 新品推出和年初老品漲價有望進一步提升公司凈利率水平，我們預(yù)計 2019 年公司實現(xiàn) 88.19 億元，同比增長 8.31%，實現(xiàn)歸母凈利潤 30.3 億元，同比增長 13.18%，對應(yīng)每股收益 4.02 元，對應(yīng) PE 13.5倍。按照細分龍頭可比公司估值給予 18倍目標估值，對應(yīng)目標價 72.36元，給予買入評級。

風(fēng)險提示

宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)較大波動， 公司新品推廣不及預(yù)期，經(jīng)營出現(xiàn)重大瑕疵等。