? 世聯(lián)行(002285)

事項(xiàng)：公司公布2018年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入75.3億元，同比下降8.3%，凈利潤(rùn)4.2億元，同比下降58.6%，實(shí)現(xiàn)EPS0.2元，略低于業(yè)績(jī)快報(bào)，公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.21元（含稅）。

平安觀點(diǎn)：

交易服務(wù)板塊收入下滑導(dǎo)致營(yíng)收下降。公司期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入75.3億元，同比下降8.3%；凈利潤(rùn)4.2億元，同比下降58.6%。利潤(rùn)下降主要因：1）交易服務(wù)板塊受金融去杠桿的宏觀政策、各地房地產(chǎn)調(diào)控政策、市場(chǎng)轉(zhuǎn)冷等因素影響，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收52.9億元，同比下降18.6%，其中代理服務(wù)同比下降12.3%、互聯(lián)網(wǎng)+業(yè)務(wù)同比下降28.6%、顧問策劃業(yè)務(wù)同比下降20.4%；2）資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)持續(xù)投入致前期運(yùn)營(yíng)賬面虧損增加。相較而言，其他業(yè)務(wù)板塊均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，交易后服務(wù)板塊營(yíng)收10.1億元，同比增長(zhǎng)20.1%，資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)服務(wù)板塊營(yíng)收6.3億元，同比增長(zhǎng)89.8%，資產(chǎn)管理板塊營(yíng)收5.5億元，同比增長(zhǎng)7.1%。

未結(jié)算資源豐富，奠定未來(lái)釋放基礎(chǔ)。2018年公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)代理銷售套數(shù)33.9萬(wàn)套，目前累計(jì)已實(shí)現(xiàn)但未結(jié)算的代理銷售額約3948億元，將在未來(lái)的3至9個(gè)月為公司帶來(lái)約30.5億元的代理費(fèi)收入；其中屬于公司100%控股子公司的未結(jié)算代理銷售額約3406億元，將在未來(lái)的3至9個(gè)月為公司帶來(lái)約24.9億元的代理費(fèi)收入。同時(shí)截至期末，公司互聯(lián)網(wǎng)+業(yè)務(wù)尚有未結(jié)轉(zhuǎn)的預(yù)收款金額1億元，奠定未來(lái)業(yè)績(jī)釋放基礎(chǔ)。

長(zhǎng)租公寓持續(xù)升級(jí)，資管服務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司針對(duì)青年、企業(yè)、商務(wù)三大客戶群體需求，持續(xù)升級(jí)產(chǎn)品體系，已開發(fā)出紅璞公寓、紅璞家寓和紅璞禮遇三大產(chǎn)品；歷經(jīng)三年多發(fā)展，現(xiàn)已覆蓋30余座城市，運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目達(dá)191個(gè)（包括包租及托管模式），運(yùn)營(yíng)間數(shù)近3萬(wàn)間，運(yùn)營(yíng)半年以上項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)90%以上出租率。期內(nèi)公司資管服務(wù)實(shí)際在管的全委托項(xiàng)目個(gè)數(shù)較上年同期增加29個(gè)，收費(fèi)面積增加82.8萬(wàn)平方米，基礎(chǔ)物業(yè)管理服務(wù)收入同比增長(zhǎng)13.2%，保持穩(wěn)步增長(zhǎng)。

投資建議：由于長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張較快，造成的前期拓展成本和運(yùn)營(yíng)成本支出超出此前預(yù)期，疊加樓市遇冷帶來(lái)的代理收入下滑，下調(diào)公司業(yè)績(jī)預(yù)期。預(yù)計(jì)2019、2020年EPS分別為0.35（-0.35)元和0.45（-0.39）元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別16.5倍和12.9倍。盡管長(zhǎng)租公寓短期仍難以貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，但中長(zhǎng)期來(lái)看，公司堅(jiān)定轉(zhuǎn)型存量服務(wù)市場(chǎng)，資管服務(wù)鏈日趨完善，金融服務(wù)版塊強(qiáng)化風(fēng)控，率先布局長(zhǎng)租公寓市場(chǎng)，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1）當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)在不同地區(qū)的發(fā)展水平不均衡，盡管目前公司代理顧問業(yè)務(wù)的全國(guó)布局已經(jīng)基本完成，但各地區(qū)公司尚處在不同的發(fā)展階段，可能存在某個(gè)地區(qū)市場(chǎng)突然出現(xiàn)了市場(chǎng)機(jī)會(huì)，但當(dāng)?shù)毓镜慕?jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)因缺乏經(jīng)驗(yàn)而無(wú)法把握時(shí)機(jī)，或無(wú)法及時(shí)規(guī)避突然出現(xiàn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；2）政府下一階段執(zhí)行的房地產(chǎn)政策存在不確定性，從而對(duì)市場(chǎng)成交及公司代理銷售產(chǎn)生影響；3）目前一二線樓市逐步回溫，購(gòu)房者置業(yè)積極度提升或影響房企代理銷售依賴度，進(jìn)而影響代理銷售表現(xiàn)。