中國人壽(601628)

事件：公司發(fā)布2018年年報，實現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤114.0億元，同比-64.67%，對應(yīng)EPS為0.39元/股；歸屬于母公司股東凈資產(chǎn)3183.7億元，較年初減少0.8%，對應(yīng)BVPS為11.26元/股；壽險新業(yè)務(wù)價值495.11億元，同比減少17.6%；期末內(nèi)含價值7950.52億元，較年初增長8.3%，對應(yīng)EVPS為28.13元/股；每股分紅0.16元（含稅），分紅率增至40%。

投資要點

全年業(yè)績同比-64.7%主要系投資低迷拖累，減值計提釋放風(fēng)險：公司全年實現(xiàn)歸母凈利潤同比-64.7%，較前三季度-26%大幅下滑，Q4單季虧損84.7億，主要系權(quán)益市場投資收益大幅減少。一方面，受基金分紅下降影響，凈投資收益率小幅下滑0.27pct.至4.64%；另外，由于投資資產(chǎn)公允價值變動及AFS股票浮虧計提減值損失，總投資收益率/綜合投資收益率分別下滑1.88pct./1.44pct.至3.28%/3.10%，全年公允價值變動-81.5億（去年+38.7億），資產(chǎn)減值損失同比大幅+188.5%至-82.1億（Q4單季-26.1億），雖然投資拖累業(yè)績，但綜合而言，2018年公司大幅兌現(xiàn)虧損后，2019年投資投資輕裝上陣，投資收益有望高彈性增長。

NBV同比-17.6%基本符合預(yù)期，價值率較上半年略有增長：全年公司新業(yè)務(wù)價值下滑17.6%至495億，全年降幅較上半年縮窄6pct.，主要系：1）新單保費下滑-23.5%至1711億，但健康險新單+24.1%至507億，且健康險新單占比提升11.4pct.至29.6%，此外，公司大幅壓縮銀保躉交（同比-85.5%至86.4億），驅(qū)動首年期交保費占長險首年業(yè)務(wù)的比重從64%大幅提升至90%，新單的渠道、期限與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化；2）新業(yè)務(wù)價值率有所下滑，以標(biāo)保計算的價值率同比-3.3pct.至30.5%，但相較于上半年23.9%大幅提升，個險渠道價值率由上半年32%提升至42%（預(yù)計系上半年銷售限時限量的低價值率三年期年金產(chǎn)品所致）。

代理人質(zhì)態(tài)穩(wěn)步改善、2019年新單增速保持領(lǐng)先，看好后續(xù)價值提升：公司主動推進(jìn)清虛，截至年末個險渠道代理人數(shù)量144萬人，同比-8.8%，但月均有效銷售人力同比+2.6%，月均銷售特定保障型產(chǎn)品人力規(guī)模大幅+43.4%，代理人質(zhì)態(tài)穩(wěn)步改善。2019年開始公司先發(fā)布局“開門紅”，4.025%高定價利率產(chǎn)品助力公司保費增速優(yōu)異，預(yù)計一季度新單增速將領(lǐng)先同業(yè)，疊加保障型產(chǎn)品穩(wěn)步發(fā)展帶來的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善，看好公司2019年價值提升。此外，新管理層上任后明確提出“重振國壽”藍(lán)圖，后續(xù)公司管理機制及經(jīng)營效率有望改善，為老牌壽險龍頭注入新活力。

盈利預(yù)測與投資評級：公司2018年投資端浮虧消化，2019年權(quán)益投資有望輕裝上陣，且2019年率先發(fā)力“開門紅”，保費增速優(yōu)異，預(yù)計一季度公司新單增速及NBV有望領(lǐng)先同業(yè)。預(yù)計公司2019年、2020年NBV增速分別為16.1%、9.9%，目前A股、H股估值分別僅為0.81、0.56倍2019PEV，長期而言具有低估值優(yōu)勢，維持公司“買入”評級。

風(fēng)險提示：1）保障型產(chǎn)品后續(xù)銷售不及預(yù)期；2）長端利率持續(xù)下行影響投資端；3）投資收益大幅下行。