中源家居(603709)

國(guó)內(nèi)功能沙發(fā)市場(chǎng)滲透率低，未來(lái)發(fā)展前景廣闊。功能沙發(fā)起源于美國(guó)，在70-80年代伴隨美國(guó)城市化進(jìn)程和經(jīng)濟(jì)發(fā)展完成了高速滲透；而我國(guó)功能沙發(fā)市場(chǎng)從2010年開始加速發(fā)展，目前仍處在低滲透、高增長(zhǎng)的紅利期。根據(jù)EuromonitorInternational預(yù)計(jì)，2016年我國(guó)功能性沙發(fā)滲透率約為11.35%，自2010年起滲透率持續(xù)提升。隨著國(guó)內(nèi)消費(fèi)者購(gòu)買力不斷提升，對(duì)生活品質(zhì)的要求不斷增加，使其更加愿意定期更換/更新家具，通過(guò)付出一定成本提升居住空間的高端化和精致化。公司有望在低滲透、高增長(zhǎng)的功能沙發(fā)細(xì)分行業(yè)中穩(wěn)固市場(chǎng)地位，率先搶占藍(lán)海市場(chǎng)份額。

公司是功能沙發(fā)卓越出口商，市占率排名前三。公司經(jīng)過(guò)多年經(jīng)營(yíng)發(fā)展，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升，其產(chǎn)品品質(zhì)、研發(fā)設(shè)計(jì)能力等均處于行業(yè)內(nèi)較為領(lǐng)先的水平。未來(lái)，公司將根據(jù)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大產(chǎn)能、延伸公司的產(chǎn)品線，布局多品類產(chǎn)品；同時(shí)加強(qiáng)和完善公司技術(shù)研發(fā)體系和營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)，提升公司綜合實(shí)力，提高公司的品牌知名度，擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，在鞏固沙發(fā)市場(chǎng)傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，積極探索和開拓其他新產(chǎn)品的市場(chǎng)。

18Q3單季業(yè)績(jī)已有顯著改善，我們認(rèn)為隨著公司內(nèi)銷開拓逐步成熟以及外銷客戶的持續(xù)拓展，未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的穩(wěn)定性將逐步增強(qiáng)：18年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)8.13%，歸母凈利潤(rùn)同比下滑13.62%。我們認(rèn)為公司18年前三季度公司收入、利潤(rùn)端增速中樞較2017年相比有所下降，主要因家具行業(yè)本身增速中樞下降、貿(mào)易摩擦對(duì)公司產(chǎn)品出口帶來(lái)一定影響，疊加內(nèi)銷開拓前期毛利率較低等方面影響。但逐季來(lái)看，18Q3單季公司收入、凈利潤(rùn)增速分別達(dá)18.79%、45.72%，較18Q1-Q2已有明顯改善。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司是業(yè)內(nèi)少數(shù)主打功能性沙發(fā)的自主研發(fā)生產(chǎn)廠商，隨著公司沙發(fā)產(chǎn)能的進(jìn)一步擴(kuò)張，規(guī)模優(yōu)勢(shì)將持續(xù)提升。我們預(yù)計(jì)18-20年公司歸母凈利潤(rùn)分別為0.75、1.13、1.59億元，同比分別增長(zhǎng)-9.48%、51.07%、40.80%，對(duì)應(yīng)EPS為0.94、1.41、1.99元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為35X、23X、17X。綜合絕對(duì)估值法與相對(duì)估值法，給予公司19年25倍（PE），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)35.25元，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；中美貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)。