德賽西威(002920)

業(yè)績低于預(yù)期。2018年?duì)I業(yè)收入54.09億元，同比下滑10.0%，歸母凈利潤4.16億元，同比下滑32.5%，扣非歸母凈利潤3.58億元，同比下滑41.8%，EPS為0.76元。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金股利2.0元（含稅）。

毛利率下滑與研發(fā)費(fèi)用大幅增長導(dǎo)致凈利率下滑。2018年毛利率24.0%，同比下降1.8個百分點(diǎn)，其中車載信息系統(tǒng)毛利率為33.27%，同比下降2.17個百分點(diǎn)，車載娛樂系統(tǒng)毛利率為23.72%，同比下降0.61個百分點(diǎn)。公司研發(fā)費(fèi)用5.24億元，同比增長25.2%，導(dǎo)致管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用）達(dá)到12.2%，同比增長3.1個百分點(diǎn)。2018年凈利率為7.7%，同比下滑2.6個百分點(diǎn)，毛利率下滑和管理費(fèi)用率上升是主要原因。經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為7.36億元，同比增長13.9%，期末存貨為6.82億元，同比降低25.8%。

智能駕駛艙業(yè)務(wù)持續(xù)拓展。公司積極拓展新業(yè)務(wù)，獲得新項(xiàng)目訂單年化銷售額超過70億元，新產(chǎn)品的產(chǎn)量及訂單獲取量快速提升。2018年獲得車和家、長安汽車和天際汽車的智能駕駛艙項(xiàng)目訂單，預(yù)計(jì)2019年開始量產(chǎn)。具備領(lǐng)先光學(xué)性能的顯示模組及系統(tǒng)、可配置儀表及中控顯示系統(tǒng)等產(chǎn)品也獲得眾多客戶認(rèn)可，預(yù)計(jì)未來智能駕駛艙業(yè)務(wù)還將獲得更多訂單。

智能駕駛輔助產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)分階段量產(chǎn)。公司360度高清環(huán)視系統(tǒng)、全自動泊車系統(tǒng)、駕駛員行為監(jiān)控和身份識別系統(tǒng)、T-box等產(chǎn)品均已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)；24G毫米波雷達(dá)獲得訂單并將于2019年量產(chǎn)；77G毫米波雷達(dá)預(yù)計(jì)2019年可實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。公司與英偉達(dá)和小鵬汽車聯(lián)合開發(fā)L3級別智能駕駛系統(tǒng)并計(jì)劃于2020年量產(chǎn)。公司收購德國先進(jìn)天線公司ATBB加速智能駕駛產(chǎn)品落地。預(yù)計(jì)智能駕駛業(yè)務(wù)將成為新的盈利增長點(diǎn)。

財(cái)務(wù)預(yù)測與投資建議：因收入及毛利率低于預(yù)期，預(yù)計(jì)2019-2021年EPS分別為0.88、1.11、1.36元（原1.1、1.27元），可比公司為汽車電子及零部件相關(guān)公司，可比公司19年P(guān)E平均估值42倍，給予19年42倍估值，目標(biāo)價36.96元，維持買入評級。

風(fēng)險提示：車載娛樂系統(tǒng)配套量低于預(yù)期、車載信息系統(tǒng)和駕駛信息系統(tǒng)配套量低于預(yù)期、乘用車行業(yè)需求低于預(yù)期