建研集團(tuán)(002398)

事件：

公司發(fā)布 2018 年年報。報告期，公司實(shí)現(xiàn)營收 27.2 億元，同增 36%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 2.5 億元，同增 30%，對應(yīng) EPS0.36 元。全年業(yè)績增速略低于我們此前預(yù)期約 15%，主要由于 18H2 區(qū)域檢測市場競爭加劇，盈利能力降低所致。 報告期，公司應(yīng)收賬款及票據(jù) 19.5 億元，同增 33%，增長低于營收增速。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入 7800 萬元，較 17 年增長約 5%。 公司預(yù)計(jì) 19Q1 業(yè)績增速區(qū)間 40%-70%，對應(yīng)歸母凈利潤 6615 -8032 萬元。

分業(yè)務(wù)：外加劑營收 19.5 億元，同增 39%，其中產(chǎn)量 95 萬噸，同增28%；技術(shù)服務(wù)營收 4.0 億元，同增 15%；混凝土營收 2.3 億元，同增 19%。公司綜合毛利率 26.4%，同增 0.4pct：外加劑毛利率 23.3%，同增 1.4pcts；技術(shù)服務(wù) 42.3%，同減 3.9pcts；混凝土 19.4%，同增 2pcts。

點(diǎn)評：

外加劑行業(yè)向龍頭集中： 由于環(huán)保及安全治理等因素，外加劑行業(yè)有向龍頭集中的趨勢。公司 16-18 年外加劑銷量累計(jì)增長約 80%；蘇博特期間銷量增長 74%；紅墻股份期間收入增長 177%。三家外加劑公司銷量或收入均快于行業(yè)增長。判斷行業(yè)整合拐點(diǎn)已來，公司銷量望維持高增速。檢測業(yè)務(wù)盈利能力略有下滑： 18 年下半年以來，廈門區(qū)域建工檢測市場競爭加劇，致其利潤率有一定下滑。公司檢測業(yè)務(wù)領(lǐng)域及區(qū)域正在不斷拓寬，通過收入增長對沖利潤率下滑壓力。此外，技術(shù)業(yè)務(wù)中如設(shè)計(jì)等新領(lǐng)域業(yè)務(wù)拓展亦為其拓展成長空間。

外加劑行業(yè)加速向龍頭集中，維持“買入”評級：

外加劑市占率有望持續(xù)提升，銷量保持較高增速，利潤率依舊歷史底部；檢測業(yè)務(wù)利潤率略有下滑，但前期布局進(jìn)入收獲季，內(nèi)生外延齊發(fā)力。18 年業(yè)績略低于我們此前預(yù)期， 維持對外加劑增長趨勢展望，但調(diào)低檢測業(yè)務(wù)增速以及利潤率預(yù)測，預(yù)計(jì) 19-20 年 EPS 預(yù)測至 0.47、 0.60 元（前值 0.56 元及 0.73 元），新增 2021 年 EPS 預(yù)測 0.75 元。外加劑集中度快速提升， 19Q1 業(yè)績預(yù)告顯示業(yè)績有階段性加速。維持“買入”評級。

風(fēng)險提示： 減水劑增長不及預(yù)期，檢測業(yè)務(wù)毛利率下滑