桃李面包(603866)

事件： 公司發(fā)布 ] 2019 年一季度業(yè)績快報，實現(xiàn)收入 11.4 億元（ 同比+16%），歸母凈利潤 1.2 億元（ 同比+12%）， 扣非歸母凈利潤 1.2 億元（同比+11%），基本符合預期。

收入： 高基數(shù)+產(chǎn)能受限影響短期收入增速。 19Q1 公司收入實現(xiàn) 16%的收入增速， 相比于 18Q4 面包收入增速略有放緩， 主要原因在于： 1） 去年一季度網(wǎng)紅產(chǎn)品臟臟包銷售較多， 但該品生命周期較短， 今年沒有收入貢獻，影響增速； 2）部分地區(qū)產(chǎn)能不足影響短期收入增長。 1、 成熟區(qū)域：穩(wěn)定增長， 挖潛空間依舊可觀。 得益于渠道下沉帶來滲透率逐漸提升， 東北地區(qū)維持雙位數(shù)， 但長春、哈爾濱地區(qū)短期產(chǎn)能略有不足，預計二季度起將逐季改善。 未來隨著渠道下沉力度加大， 東北地區(qū)有望保持穩(wěn)定增長。 2、 高成長區(qū)域： 市場投入加大， 收入增速有望持續(xù)改善。 由于前期市場投入較為謹慎，西南、西北及華北部分地區(qū)等地區(qū)收入增速階段性放緩。 公司通過促銷、增配人員和物流車等方式加大市場投入力度，同時隨著天津、重慶等工廠產(chǎn)能釋放， 預計 2019 年西南、西北、華北等地收入增長將有改善。 3、 新區(qū)域： 總體表現(xiàn)靚麗， 持續(xù)高增長可期。 江浙滬地區(qū)增速略有放緩， 主要是產(chǎn)能及部分市場階段性波動導致； 此外華南工廠輻射區(qū)域依舊維持 80%左右增速，隨著東莞工廠改造接近尾聲， 其產(chǎn)能將顯著提升， 隨著東莞工廠產(chǎn)能利用率提升以及銷售終端增加，華南市場還將維持高速增長， 且虧損幅度有望繼續(xù)收窄。

盈利： 費用投入維持高位，凈利率穩(wěn)中有降。 公司一季度歸母凈利潤增速慢于收入增速，凈利率水平略微下降， 主要原因在于公司仍處于擴張期，工廠布局以及市場培育先行，相應的建廠投入和市場費用支出增速略快于收入增長： 1、哈爾濱、 石家莊、青島等地折扣促銷力度同比加大； 2、 華東地區(qū)人員和車輛到位，費用支出提升， 此外西南、西北地區(qū)延續(xù)較大的市場投入力度； 3、 員工薪酬上漲。 短期公司受到費用投入提高的影響，盈利能力略有波動；長期來看，現(xiàn)階段持續(xù)的費用投入有利于市場拓展， 為未來收入增長奠定基礎。

工廠： 積極布局新工廠， 積蓄長期增長動力。 目前桃李已在 17 個地區(qū)建立了生產(chǎn)基地， 預計 2019 年武漢工廠將投產(chǎn)、 東莞工廠將實施改造；在建工廠還包括山東工廠、江蘇工廠以及沈陽工廠，預計將于 2020 年左右投產(chǎn)。未來公司還將在各大區(qū)域持續(xù)建廠，為全國化擴張儲備產(chǎn)能。

盈利預測與投資建議。 預計公司 2019-2021 年 EPS 分別為 1.60 元、 1.90 元和2.21 元， 對應 PE 為 34 倍、 29 倍和 25 倍，維持“增持”評級。

風險提示： 食品安全風險，原材料價格上行風險，新市場開拓低于預期風險。