申通快遞(002468)

事件： 申通快遞 ] 發(fā)布 2018 年年報，全年實現(xiàn)營業(yè)收入 170.1 億元（ +34.4%）；實現(xiàn)歸屬上市公司股東凈利潤為 20.5 億元（ +37.7%）、 實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤17.2 億元（ +24.1%）。 公司全年投資收益 4.1 億元， 主要系處置豐巢科技 9%股權(quán)收益。公司擬向全體股東每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 5 元（含稅），分紅率約 37.4%。

量升價降，單件收入降幅擴(kuò)大。 公司 2018 年完成業(yè)務(wù)量 51.1 億件（ +31.1%）、下半年以來公司件量增速重回高增長軌道、遠(yuǎn)超 25.8%的行業(yè)增速， Q1-Q4 季度件量增速分別為 18.9%、 18.4%、 41.2%、 40.9%。 單件收入方面， 報表口徑公司全年快遞業(yè)務(wù) ASP 為 3.27 元 （ +1.4%），扣除派費 ASP 為 1.56 元 （ -0.6%），扣除并表影響后我們測算 ASP 約為 3.1 元（ -3%）。 單件成本方面， 報表口徑單件成本為 2.74 元（ +4.1%）、調(diào)整自營率后單件成本或下降約 10%。全年公司單件毛利 0.53 元，較去年下降約 6 分。

18Q4 業(yè)績承壓。 四季度公司實現(xiàn)收入 59.1 億元（ +44.4%），凈利潤 4.4 億元（ +21.1%），考慮 17Q4 快捷減值影響后公司可比口徑利潤增速約為 10%。 我們判斷主要系申通在恢復(fù)件量增速過程中在價格方面有所折讓、同時在收購轉(zhuǎn)運中心后管理成本和投入加大，在成本和效率提升方面需要時間逐步釋放。

自營率提升， 成本下降將逐步兌現(xiàn)。 截至 18 年末， 申通網(wǎng)絡(luò)共有轉(zhuǎn)運中心 68個，其中自營轉(zhuǎn)運中心 60 個，自營率由中報時的 74%提升至 88%。 運輸設(shè)備方面，公司自有干線車輛 2941 輛， 干線運輸車輛自營率從中報時的 58%提升至 66%。 自營率提升有利于公司后續(xù)資本開支的投入，并進(jìn)一步提升公司經(jīng)營高效率降低成本。

盈利預(yù)測與評級。 在收購轉(zhuǎn)運中心提升自營率及加大運輸、轉(zhuǎn)運設(shè)備的投資后，申通業(yè)務(wù)量增長重回健康軌道， 成本端的優(yōu)化將在今年持續(xù)兌現(xiàn)， 阿里入股亦在技術(shù)端為公司賦能。 我們相信公司成本端的下降可以對沖行業(yè) ASP 的下行，預(yù)計 2019-2021 年 EPS 分別為 1.38 元、 1.63 元、 1.93 元， 對應(yīng)當(dāng)前 PE 分別為 18.8X、 16.0X、 13.4X，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示： 價格戰(zhàn)激化、電商增速下滑、人力成本大幅上漲。