山鼎設(shè)計(jì)(300492)

事件： 公司發(fā)布 2018 年年度報(bào)告， 全年實(shí)現(xiàn)營收 2.16 億，同增 44.02%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 0.27 億，同增 29.75%，實(shí)現(xiàn)扣非 0.27 億，同增 72.28%；

營收增速迎來拐點(diǎn)，業(yè)績提速增長，預(yù)告 Q1 歸母同比中樞為 40%。 報(bào)告期內(nèi)營收/歸母同增 44.02%（ +49pp） /29.75%(+27.5pp)， 其中營收在連續(xù) 4 年 負(fù) 增 長 后 于 本 年 首 度 迎 來 增 速 拐 點(diǎn) ； Q1-Q4 營 收 增 速 為8.7%/74.8%/43.9%/45.3%，歸母增速為 144.1%/74.7%/73.7%/4%， Q4 凈利率 18.75%（ -9.1pp），系毛利率下滑、當(dāng)季非經(jīng)常性損失增加； 公司預(yù)計(jì)Q1 歸母同增 25%-55%，中樞為 40%，有望持續(xù)高速增長；

毛利率/費(fèi)率同步下降、整體盈利能力下滑，現(xiàn)金流大幅增加，負(fù)債率上升仍處極低水平。 毛利率 37.95%（ -4.9pp）， 系各細(xì)分業(yè)務(wù)毛利率均有所下 降 ； 銷 售 / 管 理 / 財(cái) 務(wù) / 期 間 費(fèi) 率 為 2.88% （+0.1pp)/12.53%（ -2.8pp)/0.16%（ -0.6pp） /15.57%（ -3.3pp)， 其中財(cái)務(wù)費(fèi)同減 68.9%系利息收入增加所致；減值 1250 萬（ -18%），占凈利潤比例為 46.83%（ -27pp）； 投資凈收益/處置收益/營業(yè)外支出分別變化-26 萬/-101 萬/+264 萬，估算合計(jì)拖累凈利率約 1.8 個(gè) pp；稅率 15.54%（ -0.3pp）； 凈利率 12.36%（ -1.4pp）； 收付現(xiàn)比為 117 %（ +31pp） /37%（ +12pp）； 經(jīng)營現(xiàn)金流 0.87 億（ +485%），系持續(xù)采取多種措施加大應(yīng)收賬款清收力度，采取訴訟、仲裁、財(cái)產(chǎn)保全等多種手段實(shí)現(xiàn)清收， 本期回款增加；負(fù)債率21.98%（ +3pp）有所增加但仍處在極低水平；

扎根西南， 全國布局見成效，住宅和綜合體設(shè)計(jì)主業(yè)強(qiáng)勢(shì)增長。 全年西南/華東/西北收入分別為 1.33 億（ +84%） /0.34 億（ +138%） /0.31 億（ -24%），占比為 62%（ +13pp） /16%（ +6pp） /15%（ -13pp）， 華東收入增速顯著。住宅/綜合體設(shè)計(jì)/公建/其他設(shè)計(jì)收入為 1.13 億（ +73%） /0.56 億（ +49%）/0.27 億（ +2.7%） /0.2 億(-4.2)，占比為 52%（ +9pp） /26%（ +1pp） /12%（ -5pp） /+9%（ -5pp）， 毛利率分別為 42.27%（ -7.1pp） /43.46%（ -9.2pp）/19.14%（ -2.9pp） /25.56%（ -6.5pp）；

BIM 領(lǐng)軍企業(yè)， 市場(chǎng)前景遼闊、當(dāng)前處在起步階段。 回購激勵(lì)/股東增持彰顯經(jīng)營信心。 公司擁有建筑甲級(jí)設(shè)計(jì)資質(zhì)， 從事建筑設(shè)計(jì)近 20 載，業(yè)務(wù)覆蓋住宅綜合體等多種業(yè)態(tài)及咨詢?cè)O(shè)計(jì)及施工配合全流程， 具備全專業(yè)、全流程 BIM 設(shè)計(jì)能力，榮膺多項(xiàng) BIM 設(shè)計(jì)大賽獎(jiǎng)項(xiàng)，綜合設(shè)計(jì)能力系行業(yè)領(lǐng)先。 住建部規(guī)劃要求 2020 綠色建筑及國有資金主投大中性建筑項(xiàng)目中 BIM 應(yīng)用率達(dá) 90%，政策規(guī)劃確定性不及裝配式建筑，但市場(chǎng)前景遼闊、產(chǎn)業(yè)較為分散、存在較大業(yè)務(wù)機(jī)遇。 按裝配式建筑/園林/地鐵/管廊等領(lǐng)域設(shè)計(jì)費(fèi)率分別為 20（ /m2） /0.6%建安費(fèi)/50 萬（ km） /10 萬（ km）估算，我們認(rèn)為每年市場(chǎng)容量在千億規(guī)模以上。 報(bào)告期內(nèi)回購股份 53 萬股（占總股本 0.64%），部分用于股權(quán)激勵(lì)；公司股東車璐/袁歆分別增持116.7 萬股（占總股本 1.40%） /95.4 萬股（占總股本 1.15%），持股比例分別增至 29.18%/28.92%；

切入 TOD 藍(lán)海市場(chǎng)有望提供強(qiáng)勁業(yè)績動(dòng)力。 報(bào)告期內(nèi)公司與成都軌交地產(chǎn)（當(dāng)?shù)?TOD 建設(shè)骨干之一）新簽成都 TOD 一體化設(shè)計(jì)項(xiàng)目，合同額 1.1 億，占當(dāng)期營收比例高達(dá) 51%，我們認(rèn)為公司未來將充分受益當(dāng)?shù)?TOD 市場(chǎng)迅猛發(fā)展。 成都系“中國最佳 TOD 一體化實(shí)踐區(qū)”（ 《城市發(fā)展系列 TOD 白皮書》）、 將是 TOD 發(fā)展最快市場(chǎng)之一（ 2018 城軌 TOD 發(fā)展指數(shù)全國第 7），當(dāng)前軌交運(yùn)營里程已達(dá) 197km，到 2020/2035 年將增加到 460km/1696km規(guī)模， 相應(yīng)的 TOD 配套建設(shè)正緊密鑼鼓展開：已出臺(tái)《成都市人民政府關(guān)于軌道交通場(chǎng)站綜合開發(fā)的實(shí)施意見》、《成都市軌道交通場(chǎng)站綜合開發(fā)實(shí)施細(xì)則》 確立了 TOD 綜合開發(fā)的頂層設(shè)計(jì)和具體操作層面實(shí)施辦法，并已對(duì)全市全網(wǎng) 700 余個(gè)站點(diǎn)按照“ 城市級(jí)、片區(qū)級(jí)、組團(tuán)級(jí)和一般級(jí)” 構(gòu)建了四級(jí)分級(jí)體系。 目前成都首批 TOD 項(xiàng)目正抓緊建設(shè)中，預(yù)計(jì)今年底，首個(gè) TOD 綜合體將投入運(yùn)營；

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司 2019 年-2021 年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為 2.87億元、 3.52 億元、 4.01 億元；歸母凈利潤分別為 0.33 億元、 0.41 億元和 0.45 億元；EPS 分別為 0.4 元、0.49 元和 0.54 元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 71.5X、58.8X 和 53.6X。 首次覆蓋，給予“ 推薦” 評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 1、 投資不及預(yù)期； 2、市場(chǎng)競(jìng)爭風(fēng)險(xiǎn)； 3、 項(xiàng)目執(zhí)行不及預(yù)期。