水星家紡(603365)

事件

公司披露年報(bào)，2018年實(shí)現(xiàn)營收27.19億元，同比增長10.4%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利2.85億元，同比增長10.8%?；久抗墒找?.07元。擬每10股派現(xiàn)金紅利5元（含稅）。

投資要點(diǎn)

四季度業(yè)績?cè)鏊俜啪?，電商渠道影響業(yè)績?cè)鏊伲悍旨径瓤矗?018年各季度分別實(shí)現(xiàn)營收增長25%、9%、9%、5%，Q2起增速隨社零增速放緩而放緩，電商渠道影響公司業(yè)績?cè)鏊?，全年各季度分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利增長25%、16%、6%、4%，凈利潤增速變動(dòng)類似營收增速變動(dòng)。

分渠道看，電商渠道增速放緩，線下渠道保持穩(wěn)健：2018年公司線上線下營收占比分別約38%、62%。2018年上半年起，社交電商沖擊傳統(tǒng)電商，引起電商渠道低價(jià)段激烈競爭，各平臺(tái)內(nèi)部消費(fèi)引導(dǎo)傾向于低價(jià)商品，使中高客單價(jià)的家紡產(chǎn)品銷售受影響，Q2、Q3公司電商渠道銷售額出現(xiàn)負(fù)增長，全年線上渠道實(shí)現(xiàn)營收增長7.3%，增速較2017年的近50%明顯放緩，電商渠道影響公司業(yè)績?cè)鏊?。全年公司線下渠道實(shí)現(xiàn)12.9%的營收增長，增速與17年大致持平，線下渠道保持穩(wěn)健增長。

線上渠道帶動(dòng)整體毛利率降低，費(fèi)用控制推動(dòng)凈利率提升：毛利潤端，2018年公司毛利率同比下降1.25pct至35.11%，主要源于線上渠道毛利率降低2.77pct至45.23%，以及線上渠道占比降低，線下渠道毛利率基本平穩(wěn)，同比微降0.45pct至31.54%。費(fèi)用端，廣告宣傳、新開門店等費(fèi)用推動(dòng)銷售費(fèi)用率上升0.51pct至16.42%，研發(fā)項(xiàng)目減少使管理及研發(fā)費(fèi)用占營收降低0.78pct至6.73%，貸款減少利息支出下降使財(cái)務(wù)費(fèi)用率降低0.48pct至-0.24%。公司期間費(fèi)用率降低0.76pct至22.90%。疊加處置可供出售金融資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)投資收益1565萬元，最終凈利率同比大致持平，微升0.03pct至10.48%。

線上渠道已現(xiàn)回暖跡象，線下渠道擴(kuò)張有望推動(dòng)穩(wěn)健增長：線上渠道，2018公司逐步調(diào)整，一方面積極入駐新興社交電商，于新興平臺(tái)取得銷售額較快增長，另一方面調(diào)整組織架構(gòu)及激勵(lì)機(jī)制，針對(duì)市場變化靈活調(diào)整，Q4電商渠道銷售額恢復(fù)正增長，并取得雙11天貓平臺(tái)家紡品牌銷售第一的成績，電商渠道呈現(xiàn)回暖跡象。線下渠道繼續(xù)推進(jìn)門店拓展戰(zhàn)略，提升終端質(zhì)量及規(guī)模，疊加各線城市的消費(fèi)梯度漸次升級(jí)，有望維持穩(wěn)健的業(yè)績?cè)鲩L。

投資建議：我們公司預(yù)測2019年至2021年每股收益分別為1.21、1.38和1.55元。凈資產(chǎn)收益率分別為13.1%、13.1%和13.0%。目前PE（2019E）約為16倍，維持“增持-A”建議。

風(fēng)險(xiǎn)提示：激烈的競爭使毛利率承壓；線下渠道拓展或不及預(yù)期；主流電商流量增速放緩，公司電商渠道恢復(fù)或不及預(yù)期。