錦江股份(600754)

收入與扣非凈利+8~10pct，符合預(yù)期： 18 年?duì)I收 146.97 億/+8.21%；歸母凈利 10.82 億/+22.76%，扣非凈利 7.39 億/+9.88%，每 10 股派 6 元，EPS1.13 元， 業(yè)績(jī)符合預(yù)期。 非經(jīng)常損益主要因長(zhǎng)江證券投資收益（ 18年 2.4 億 Vs17 年 0.95 億）等影響。

整體銷(xiāo)售毛利率 89.6％/-0.86pct。銷(xiāo)售費(fèi)用率 51.29%/-2.62 pct， 受益于后臺(tái)整合，降低銷(xiāo)售費(fèi)用以及加盟業(yè)務(wù)規(guī)模增大；財(cái)務(wù)費(fèi)用率2.43%/-0.55pct， 因本期償還大部分短期借款；管理費(fèi)用率 27.66%/+3.31pct，因計(jì)提一次性費(fèi)用增多。

其中， Q4 營(yíng)收 37.41 億/+5.31%，較 Q3 營(yíng)收 40.17 億/+7.37%增速放緩，歸母凈利 2.11 億/+23.82%,較 Q3 增速略升（ 3.69 億/+23.14%）?？鄯菤w母凈利 0.62 億/-65.18% 因計(jì)提一次性費(fèi)用增多。

加盟業(yè)務(wù)加速擴(kuò)張，直營(yíng)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定： 經(jīng)營(yíng)方面， 整體 RevPAR 為158.38 元/+5.83%， 主要因平均房?jī)r(jià)有所提升以及酒店中端酒店比例上升。 平均房?jī)r(jià)為 201.89 元/間（ +9.46%）， 出租率 78.45%/-2.69pct。其中，經(jīng)濟(jì)型 RevPAR123.97 元/-0.88%， 中端 RevPAR 215.70 元/+0.34%。 Q4整體 RevPAR 增速(+5.6%)較 Q3（ +4.1%）略有回升。 分業(yè)務(wù)看， 2018年度 1）境內(nèi)酒店加盟規(guī)模迅速擴(kuò)張。 前期服務(wù)費(fèi)收入 5.94 億/+18.57%；持續(xù)加盟費(fèi)收入 12.41 億/+23.58%。 2）境內(nèi)直營(yíng)酒店保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，成熟門(mén)店 Revpar+1.8% ， 整體門(mén)店 Q1-Q4 單季度 Revpar 增速分別為+4.3%/+4.2%/+1.3%/+1.8%。 3） 境外酒店： RevPAR 為 36.30 歐元/間/+0.33%， 出租率 64.53 %/+0.97pct。 經(jīng)濟(jì)型業(yè)務(wù)優(yōu)于中端， 經(jīng)濟(jì)型RevPAR 35.88 歐元/間/+2.28%， 中端 RevPAR37.28 歐/間/-3.14%。 3）餐飲業(yè)務(wù)，合并營(yíng)收 2.36 億/-7.14%， 主要由于團(tuán)膳業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)、 中式快餐連鎖錦亞營(yíng)收下滑及錦江同樂(lè)關(guān)閉 1 家門(mén)店。

盈利預(yù)測(cè)： 酒店行業(yè) RevPAR 受宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)疊加新開(kāi)店影響，增速有所放緩， 我們下調(diào) 19-20 年 EPS 為 1.34、 1.44 元，新增 2021 年 EPS 預(yù)計(jì)為1.73 元， 但結(jié)構(gòu)升級(jí)下，提價(jià)周期仍將帶動(dòng) Revpar 增長(zhǎng)。加盟占比進(jìn)一步提升，輕資產(chǎn)模式擴(kuò)張下有利于平滑宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)影響帶來(lái)的業(yè)績(jī)波動(dòng)?？春霉玖己玫臉I(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和已形成的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)影響 RevPAR 增長(zhǎng)以及門(mén)店擴(kuò)張速度不及預(yù)期