洽洽食品(002557)

事件

公司發(fā)布 2018 年年報(bào)， 18 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 42.0 億元 （ +16.5%），歸母凈利 4.3億元（ +35.6%），扣非凈利 3.3 億元（ +46.1%）。 18Q4 單季營(yíng)收 12.9 億元（ +17.8%），歸母凈利 1.3 億元（ +56.9%），扣非凈利 1.0 億元（ +48.6%）。

投資要點(diǎn)

收入端： 提價(jià)反饋積極，新品表現(xiàn)亮眼。 18 年收入增長(zhǎng) 16.5%， 主要是銷量/噸價(jià)分別提升 9.5/6.4%。 18 年中多品類提價(jià)， 其中香瓜子、 小而香西瓜子等八個(gè)傳統(tǒng)品類的出廠價(jià)調(diào)高 6%-14.5%， 黃袋出廠價(jià)調(diào)高8-10%。 分產(chǎn)品看， 1）藍(lán)袋（山核桃、焦糖瓜子等）： 18 年藍(lán)袋銷售 7.1+億元， 同增約 34%， 預(yù)計(jì)毛利率 40%+。 2）黃袋（ 17 年中推出的每日?qǐng)?jiān)果）： 實(shí)現(xiàn)銷售 5+億元， 同增 210%+。 3）紅袋： 渠道調(diào)研顯示， 提價(jià)后紅袋銷量仍有個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。 4） 新品： 山藥脆片 18 年 6-7 月推出后當(dāng)年銷售收入 6000+萬元， 驗(yàn)證公司具備持續(xù)打造爆款能力。 分渠道看，公司發(fā)展“線上+線下+物流”一體化布局， 其中電商渠道營(yíng)收 2.8 億元，同增 42.7%，營(yíng)收占比提高 1.23pct 至 6.68%，預(yù)計(jì) 19 年實(shí)現(xiàn) 5 億收入可期。 18 年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額 7.5 億元（ +155%），主要是公司對(duì)上游議價(jià)能力提高， 應(yīng)付賬款及票據(jù)同增 48.9%至 5.7 億元。

利潤(rùn)端： 結(jié)構(gòu)升級(jí)和產(chǎn)品升級(jí)下， 18 年毛利率同比提升 1.27pct，其中瓜子/堅(jiān)果產(chǎn)品毛利率分別提升 1.72/2.95pct，提價(jià)后 18Q4 毛利率提升2.56pct，效果顯著。 18 年銷售費(fèi)用率 13.58%（ +0.01pct)，其中廣告費(fèi)用 2.97 億元（ +31.8%），仍處于樹立品牌關(guān)鍵期、新品推廣發(fā)力期；銷售隊(duì)伍精簡(jiǎn)提效，工資及折舊費(fèi)支出為 1.09 億元，同比下降 8.9%。管理提效，全年費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用）為 5.75%（ -0.08pct）， 18 年實(shí)現(xiàn)凈利率 10.5%(+1.59pct)， 18Q4 凈利率 10.4%（ +2.79pct）。

戰(zhàn)略進(jìn)階，公司上下動(dòng)力充足。 18 年堅(jiān)果行業(yè)規(guī)模約 290 億元，十年CAGR=9%，預(yù)計(jì)將在消費(fèi)健康化趨勢(shì)下保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。 公司邁入堅(jiān)果市場(chǎng)，每日?qǐng)?jiān)果依托原有渠道，疊加品牌運(yùn)營(yíng)和電商發(fā)力，邊際收益顯著提高， 未來規(guī)模擴(kuò)大后毛利率有望進(jìn)一步提升； 山藥脆片繼續(xù)驗(yàn)證爆款打造能力， 19 年增長(zhǎng)可期。 公司在渠道和產(chǎn)品上具有較高行業(yè)壁壘，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著。內(nèi)部管理上，公司在 15 年事業(yè)部改革基礎(chǔ)上，進(jìn)一步劃分業(yè)務(wù)單元（ BU），權(quán)利下放，并展開內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)，激發(fā)員工活力。 18年第三期員工持股計(jì)劃完成第一批購(gòu)買，買入價(jià) 17.99 元/股，利益綁定，動(dòng)力充足。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)： 預(yù)計(jì) 19-21 年公司收入分別為 49/56/63 億元，同比+16/14/13%；歸母凈利潤(rùn)分別為 5.1/5.9/6.7 億元，同比+18/16/14%；對(duì)應(yīng) PE 為 22/19/17X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)趨于激烈，提價(jià)終端接受度低于預(yù)期，原材料成本波動(dòng)，堅(jiān)果種植存在自然風(fēng)險(xiǎn)。