華峰氨綸(002064)

國(guó)內(nèi)最大的氨綸生產(chǎn)企業(yè)，規(guī)模、技術(shù)、成本優(yōu)勢(shì)明顯。公司目前擁有各類氨綸產(chǎn)能11.1萬(wàn)噸。公司產(chǎn)品規(guī)格覆蓋10D-2500D，目前氨綸產(chǎn)量國(guó)內(nèi)第一，產(chǎn)品銷(xiāo)售覆蓋全國(guó)20多個(gè)省市，并出口39個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

氨綸行業(yè)新增產(chǎn)能接近尾聲，消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)需求提升，行業(yè)供需有望好轉(zhuǎn)。國(guó)內(nèi)氨綸產(chǎn)能投放高峰期在2013-2014年，從2016年起陸續(xù)有大約7萬(wàn)噸的老舊產(chǎn)能逐步退出，預(yù)計(jì)2019年、2020年新增產(chǎn)能約為10、6.5萬(wàn)噸，且均為龍頭企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)，供給端逐步向好，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。就需求端而言，氨綸的下游應(yīng)用正由單一的織物向其他各領(lǐng)域拓展，經(jīng)測(cè)算2015-2018年國(guó)內(nèi)氨綸裸紗、氨綸包芯紗、氨綸包覆紗的CAGR分別為12%、14%、5%，綜合增速約為7%，同時(shí)，隨著消費(fèi)升級(jí)對(duì)紡織品要求的提升，氨綸添加比例在逐年提高，從3%上升到5%-8%，部分高檔內(nèi)衣已提高到10%左右，氨綸作為面料中的添加劑，受紡服景氣度波動(dòng)較小，因此我們預(yù)計(jì)氨綸需求未來(lái)幾年仍能保持6%-8%的增速。

重慶6萬(wàn)噸差異化先進(jìn)氨綸產(chǎn)能的投產(chǎn)將引領(lǐng)公司進(jìn)入新一輪業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)期。公司重慶6萬(wàn)噸差異化氨綸項(xiàng)目預(yù)計(jì)將于2019年8月達(dá)產(chǎn)，屆時(shí)公司的總產(chǎn)能將達(dá)17.8萬(wàn)噸。重慶基地在原料、能源（全國(guó)最大的頁(yè)巖氣田，集團(tuán)熱電廠直接供蒸汽）、電力、污水處理和人力成本方面均有較強(qiáng)優(yōu)勢(shì)，初步估算，預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能的成本將比瑞安老廠區(qū)的成本低1500-2000元/噸，同時(shí)也比同行新鄉(xiāng)、衢州曉星、泰和寧夏新上氨綸項(xiàng)目的成本低1100-2200元/噸左右。重慶三四期的投產(chǎn)將鞏固華峰的成本優(yōu)勢(shì)以及行業(yè)龍頭地位，新增低成本產(chǎn)能的充分釋放也將帶來(lái)較大的業(yè)績(jī)彈性，根據(jù)我們測(cè)算，氨綸價(jià)格每上漲1000元/噸，將增厚公司稅后凈利潤(rùn)1.05億元。

收購(gòu)集團(tuán)旗下華峰新材，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的整合延伸。公司擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式收購(gòu)集團(tuán)旗下華峰新材并定增配套融資，發(fā)行股份的價(jià)格暫定為4.15元/股。華峰新材目前擁有42萬(wàn)噸聚氨酯原液、48萬(wàn)噸己二酸和42萬(wàn)噸聚酯多元醇的產(chǎn)能，擁有多項(xiàng)發(fā)明專利和自有技術(shù)，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)。華峰新材料2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入106.65億元，歸母凈利潤(rùn)15.25億元，總資產(chǎn)86.72億元，凈資產(chǎn)34.28億元，合并完成后將顯著提升上市公司的資產(chǎn)規(guī)模、營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)水平。

投資評(píng)級(jí)：氨綸行業(yè)投產(chǎn)高峰期即將過(guò)去，國(guó)內(nèi)中小企業(yè)的老舊產(chǎn)能將持續(xù)淘汰，下游需求受益于消費(fèi)升級(jí)而穩(wěn)定增長(zhǎng)，供需格局有望改善。重慶基地低邊際成本的先進(jìn)產(chǎn)能的投產(chǎn)將帶來(lái)較大的業(yè)績(jī)彈性。目前由于收購(gòu)的華峰新材的交易價(jià)格尚未確定，首次覆蓋，給予增持評(píng)級(jí)，我們?nèi)匀灰阅壳暗陌本]業(yè)務(wù)和市值為盈利預(yù)測(cè)和估值標(biāo)準(zhǔn)，我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年歸母凈利潤(rùn)為4.40、5.28、6.98億元，EPS分別為0.26、0.31、0.42元，對(duì)應(yīng)的PE為25X、21X、15X。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1.氨綸價(jià)格下行；2.紡織服裝需求下滑。3.收購(gòu)進(jìn)展不順利。