恒力股份(600346)

充分利用上市平臺發(fā)展優(yōu)勢，實施資產(chǎn)注入、配套融資、員工持股、股票回購： 公司完成收購恒力投資和恒力煉化 100%股權(quán)，將 660 萬噸 PTA資產(chǎn)和 2000 萬噸煉化一體化項目注入上市公司，逐步實現(xiàn)“原油-芳烴-PTA-聚酯-民用絲及工業(yè)絲”的全產(chǎn)業(yè)鏈一體化運作模式，并隨之完成 71.84 億元煉化一體化配套融資，總股本由 28.25 億股增至 50.52 億股。公司在實施重組上市、收購康輝石化 75%股權(quán)、第二次重大資產(chǎn)重組時，分別對交易標(biāo)的恒力化纖、康輝石化和恒力投資的利潤情況作出了承諾， 恒力化纖（ 承諾期為 2016-2018 年） 累計實現(xiàn)歸母凈利 38.07 億元，占業(yè)績承諾的 128.02%，康輝石化（ 承諾期為 2016-2018 年） 累計實現(xiàn)歸母凈利 2.68 億元， 占業(yè)績承諾的 103.08%， 恒力投資（ 承諾期為 2017-2020 年） 累計實現(xiàn)歸母凈利 31.02 億元， 占業(yè)績承諾的 221.60%，截至 2018 年末，恒力化纖、康輝石化業(yè)績承諾已履行完畢。 同時，為打造員工股東利益共同體，公司推出二期員工持股計劃，目前已完成公司股票購買，通過二級市場買入方式購買股票 0.19 億股；為維護全體股東利益，公司推出大規(guī)模股份回購計劃，回購資金預(yù)計達 10-20 億，目前已累計回購 7989 萬股，支付總金額 11 億元。

聚酯化纖行業(yè)高景氣持續(xù)，差異化拓展利潤增長點： 2018 年聚酯產(chǎn)業(yè)前三季度整體盈利穩(wěn)步提升， 進入四季度，由于中美貿(mào)易戰(zhàn)引發(fā)的前期出口訂單需求前置和原油成本端快速下行，導(dǎo)致盈利在四季度出現(xiàn)被動下滑，全年業(yè)績相對穩(wěn)定。公司在蘇州、南通、宿遷和營口布局了 276 萬噸/年的高端聚酯產(chǎn)能，包括 155 萬噸民用絲、 20 萬噸工業(yè)絲、 65萬噸聚酯切片、 20 萬噸聚酯薄膜和 16 萬噸工程塑料，在建恒科新材料 135 萬噸民用絲產(chǎn)能和恒力化纖 20 萬噸工業(yè)絲產(chǎn)能，屆時公司聚酯總產(chǎn)能規(guī)模將突破 400 萬噸/年。 2018 年公司聚酯產(chǎn)量為 261 萬噸（ 131 萬噸民用絲+14 萬噸工業(yè)長絲+84 萬噸聚酯切片+16 萬噸聚酯薄膜+16 萬噸工程塑料），銷量為 248 萬噸（ 124 萬噸民用絲+14萬噸工業(yè)長絲+80 萬噸聚酯切片+16 萬噸聚酯薄膜+14 萬噸工程塑料），聚酯行業(yè)毛利率為 18.74%，同比上升0.32%。公司非常注重研發(fā)， 2018 年公司研發(fā)費用投入 8.34 億元， 產(chǎn)品定位高端， 全年民用絲差別化銷量為 36萬噸，同比增長 20%，恒科新材料 FDY 新品利潤貢獻率占比 37%，同比增加 7.7%。

強烈看好 PTA，下游需求強勁： 18 年公司 PTA 產(chǎn)銷量分別為 698 萬噸、 573 萬噸，毛利率為 8.48%，同比上升1.91%；公司計劃在 660 萬噸 PTA 產(chǎn)能基礎(chǔ)上投產(chǎn)三期 250 萬噸，未來合計總產(chǎn)能預(yù)計增加至 1160 萬噸/年，其中， PTA-4 項目預(yù)計 2019Q4 交付，可實現(xiàn)銷售收入 112.46 億元，年均凈利潤 6.8 億元； PTA-5 項目預(yù)計 2020Q2交付，可實現(xiàn)銷售收入 119.55 億元，年均凈利潤 12.12 億元。2018 年 Q1-Q4 PTA 的市場均價分別為 5711、 5664、7563 和 6794 元/噸，價差分別為 886、 759、 1343 和 661 元/噸； 2019Q1 均價分別為 6455 元/噸，價差為 776 元/噸， 2019Q1PTA 庫存處于低位，為 3.6 天， 19 年基本無 PTA 新增產(chǎn)能，而預(yù)計下游滌綸長絲 19 年擴張增速在6%以上，未來 PTA 價差有望持續(xù)擴大， 19Q1 企業(yè)盈利表現(xiàn)將大幅好于市場預(yù)期，為大煉化盈利夯實基礎(chǔ)。

煉化一體化戰(zhàn)略推進顯著： 2000 萬噸煉化一體化項目于 2018 年 12 月投料試生產(chǎn)， 2019 年 3 月 20 日打通全流程， 順利產(chǎn)出汽油、柴油、航空煤油、 PX 等產(chǎn)品，其中 PX 第一條線 225 萬噸目前負荷達到 70-80%， 第二條線 4 月 18 號打通全流程， 5 月底打通全流程，有望 6 月轉(zhuǎn)固，煉化項目馬上進入利潤收獲期。 4 月 7 日臺化 ARO＃3 發(fā)生爆炸， 87 萬噸 PX 產(chǎn)能可能關(guān)閉 1 個月，對于 PX 的供給產(chǎn)生了一定影響， PX 的盈利將會好于市場預(yù)期。 項目投產(chǎn)后預(yù)計可實現(xiàn)收入上千億元，年均凈利潤 120 余億元。 150 萬噸乙烯工程也在順利進行中，預(yù)計2019Q4 交付，據(jù)可研報告預(yù)計年可實現(xiàn)銷售收入 243 億元，年均凈利潤約 43 億元。

盈利預(yù)測與估值： 公司 2019、 2020 和 2021 年歸母凈利潤 72.43 億元、 104.49 億元和 115.81 億元， EPS1.43 元、2.07 元和 2.29 元， PE13.2X、 9.1X、 8.2X， 維持“買入” 評級。