長(zhǎng)源電力(000966)

量?jī)r(jià)雙升抵消高煤價(jià)影響，公司 2018 年扭虧為盈

2018 年公司收入增長(zhǎng) 20.1%，主要原因有兩點(diǎn)，第一是因?yàn)楹笔∮秒娏看蠓鲩L(zhǎng) 10.8%， 疊加供湖北省內(nèi)消納的水電出力下滑明顯，導(dǎo)致全省火電發(fā)電量同比增加 18.3%，火電利用小時(shí)提升571 小時(shí)， 公司的發(fā)電量和上網(wǎng)電量分別達(dá)到 170.93 億千瓦時(shí)、160.53 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng) 20.17%、 20.23%；第二， 17 年 7 月1 日起湖北省上調(diào)省內(nèi)火電機(jī)組批復(fù)電價(jià) 1.8 分/千瓦時(shí)，導(dǎo)致公司全年平均電價(jià)有所上升。成本端來(lái)看， 2018 年湖北省電煤價(jià)格指數(shù) 647.4 元/噸，與 2017 年相比上升了 20.3 元/噸，公司的入爐標(biāo)煤?jiǎn)蝺r(jià)（不含稅）同比則上升了 20.9 元/噸。綜合來(lái)看，公司收入端的量?jī)r(jià)雙升沖抵了高煤價(jià)對(duì)于公司成本端的壓力， 2018 年公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)扭虧。

電量維持高增長(zhǎng)，公司一季度業(yè)績(jī)大增 300%以上

今年湖北省 1-2 月累計(jì)發(fā)電增速為 5.2%，較去年同期下降 7.5 個(gè)百分點(diǎn)，但受到來(lái)水偏枯及去年同期火電增速較低的基數(shù)效應(yīng)的影響， 1-2 月份湖北省火電累計(jì)發(fā)電增速達(dá) 15.9%，較去年同期提升 10.1 個(gè)百分點(diǎn)，公司一季度的發(fā)電量、上網(wǎng)電量也分別達(dá)到54.57 億千瓦時(shí)、 51.51 億千瓦時(shí)，同比大幅增長(zhǎng) 23.1%、 23.26%。另外， 18 年 12 月-19 年 2 月湖北省電煤價(jià)格指數(shù)均值為 637 元/噸，同比下降 39 元/噸，考慮到火電企業(yè)冬季囤煤周期的影響，我們測(cè)算公司一季度入爐不含稅標(biāo)煤價(jià)格降幅約為 46 元/噸，受到以上兩點(diǎn)影響，公司一季度業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)大增 300%以上。

蒙華鐵路預(yù)計(jì) 10 月開通，華中煤炭供需格局將有所改善

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)華中地區(qū)煤炭資源較少，煤源主要來(lái)自于外運(yùn)煤，并且以海進(jìn)江（內(nèi)蒙煤源）和公路（陜西煤源）運(yùn)輸方式為主，運(yùn)距長(zhǎng)且成本高。蒙華鐵路預(yù)計(jì)將于 2019 年 10 月開通，開通后將大幅降低“三西”至華中的煤炭運(yùn)輸成本?？紤]蒙華鐵路運(yùn)價(jià)和熱值折算后，我們測(cè)算出蒙西-湖北、陜西-湖北電煤價(jià)格將分別下降 43.6、 114.1 元/噸，達(dá)到 603.8 元/噸和 533.3 元/噸。此舉將增加湖北煤炭供給，緩解湖北煤炭供給緊張的局面，有望進(jìn)一步降低當(dāng)?shù)孛簝r(jià)，并為公司帶來(lái)較大業(yè)績(jī)彈性。

看好蒙華鐵路投產(chǎn)帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性，維持長(zhǎng)源電力“買入”評(píng)級(jí)

長(zhǎng)源電力作為國(guó)家能源集團(tuán)在湖北省的電力運(yùn)作平臺(tái)，其主要火電機(jī)組均位于湖北省負(fù)荷中心，利用小時(shí)較有保障，并且目前集團(tuán)整體資產(chǎn)證券化率為 58.9%，未來(lái)將未上市資產(chǎn)注入上市公司，進(jìn)一步提升資產(chǎn)證券化率的潛力較大。我們判斷，隨著蒙華鐵路開通，華中地區(qū)的煤炭供需格局將有所改善，再加上國(guó)內(nèi)煤炭有效產(chǎn)能釋放以及用電需求增速下滑導(dǎo)致的全國(guó)性煤炭中樞下移，公司的燃料成本將明顯下降，業(yè)績(jī)有望大幅回升。

暫不考慮國(guó)家能源集團(tuán)資產(chǎn)整合注入的影響下，我們預(yù)計(jì)公司 2019 年-2021 年?duì)I業(yè)收入分別為 65.29 億元、65.78 億元、 66.59 億元，歸母凈利潤(rùn)分別為 4.96 億元、 8.39 億元、 8.79 億元，對(duì)應(yīng) EPS 分別為 0.45、 0.76 和0.79 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià) PE 為 11.1、 6.6 和 6.3 倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。