東方時(shí)尚(603377)

業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)

2019年4月18日，東方時(shí)尚發(fā)布2018年報(bào)及2019一季報(bào)。公司2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.51億元，-10%YOY，歸母凈利潤(rùn)2.23億元，-5%YOY，扣非歸母凈利潤(rùn)扣非1.29億元，-40%YOY。2019Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.01億元，-6%YOY，歸母凈利潤(rùn)0.29億元，+108%YOY，扣非歸母凈利潤(rùn)0.05億元，-55%YOY（非經(jīng)常損益增加主要是計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助為0.35億元）。利潤(rùn)減少的原因是北京疏散非首都功能政策、人口外遷（2017，2018年北京市常住人口同比均有下降）等原因，公司在北京地區(qū)的市場(chǎng)占有率雖然持續(xù)增長(zhǎng)，但招生人數(shù)有所下降，導(dǎo)致利潤(rùn)隨營(yíng)收規(guī)模下降而減少，另外其他地區(qū)的子公司前期投入大，目前尚未完全投入運(yùn)營(yíng)，導(dǎo)致利潤(rùn)下降。

經(jīng)營(yíng)分析

北京地區(qū)作為公司的主戰(zhàn)場(chǎng)，相對(duì)較為穩(wěn)定，其他分校相對(duì)存在波動(dòng)。分地區(qū)來(lái)看，2018年北京/云南/石家莊/荊州營(yíng)收占比分別為82%/9%/3%/6%，毛利率分別為58%/16%/-118%/49%。

構(gòu)筑跨地區(qū)品牌價(jià)值，四地占有率有所提升。2016年至2018年，公司在北京的市場(chǎng)占有率分別為27.4%、30%和35%，在昆明的市場(chǎng)占有率分別為9.8%、9.2%和11.7%，在石家莊的市場(chǎng)占有率分別為2.1%、3.4%和3.8%。2017年至2018年，公司在荊州地區(qū)市場(chǎng)占有率分別為25.9%和37.4%。東方時(shí)尚在四地占有率均有提高，在各個(gè)地區(qū)的競(jìng)爭(zhēng)力逐年增強(qiáng)。

兩年內(nèi)三個(gè)新項(xiàng)目有望投入運(yùn)營(yíng)。2019年5月山東淄博項(xiàng)目、2019年8月湖北武漢項(xiàng)目有望投入運(yùn)營(yíng)，2020年5月重慶項(xiàng)目有望投入運(yùn)營(yíng)，新項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)有望帶來(lái)營(yíng)業(yè)收入的顯著提升。

投資建議：駕校是重資產(chǎn)高壁壘的行業(yè)，一旦形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，較為穩(wěn)固。現(xiàn)在駕校行業(yè)仍然非常分散，沒(méi)有經(jīng)過(guò)工業(yè)化、流程化的改造，東方時(shí)尚在服務(wù)質(zhì)量、品牌形象、流程控制上具有明顯優(yōu)勢(shì)，有望借助北京的成功經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行異地?cái)U(kuò)張，山東淄博和湖北武漢項(xiàng)目預(yù)計(jì)19年5月和8月投入運(yùn)營(yíng)，未來(lái)持續(xù)多地?cái)U(kuò)張復(fù)制亦值得期待。我們預(yù)測(cè)公司2019-2020年歸母凈利潤(rùn)為2.41/2.79億元，下調(diào)幅度分別為9%/12%，原因是對(duì)于北京市場(chǎng)增速的預(yù)測(cè)更為謹(jǐn)慎以及對(duì)于新項(xiàng)目盈利能力的預(yù)測(cè)更加保守，對(duì)應(yīng)PE為42x/37x，維持增持評(píng)級(jí)，提高目標(biāo)價(jià)至19元，看好新項(xiàng)目對(duì)收入端的貢獻(xiàn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新開(kāi)辦駕學(xué)盈利周期可能較長(zhǎng)；北京駕培市場(chǎng)增速或?qū)⒎啪彽取?/p>