精工鋼構(gòu)(600496)

18 年業(yè)績(jī)大增 193%符合預(yù)期。 公司 2018 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 86.3 億元，同比增長(zhǎng) 32%；歸母凈利潤(rùn) 1.8 億元，同比大幅增長(zhǎng) 193%符合預(yù)期，預(yù)計(jì)裝配式技術(shù)加盟業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)約 0.3 億元， 剔除該業(yè)務(wù)影響后， 預(yù)計(jì)公司歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)約 140%。 Q4 單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 30.5 億元，同比增長(zhǎng) 61%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 3485.6 萬元， 17 年同期為虧損 72.8 萬元， Q4 營(yíng)收及業(yè)績(jī)持續(xù)大幅改善。公司此前預(yù)告 2019 年 Q1 實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī) 0.96-1.09 億元，同比加速增長(zhǎng) 279%-328%，其中技術(shù)授權(quán)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)約 0.5 億元。未來隨著公司裝配式鋼結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)持續(xù)落地，傳統(tǒng)鋼結(jié)構(gòu)主業(yè)訂單質(zhì)量提升驅(qū)動(dòng)毛利率持續(xù)回升，公司業(yè)績(jī)有望持續(xù)高增長(zhǎng)。

毛利率顯著提升， 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流出收窄。 2018 年公司毛利率 13.7%，YoY+2.15 個(gè) pct，預(yù)計(jì)主要因高利潤(rùn)率技術(shù)加盟業(yè)務(wù)帶動(dòng)所致（我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)毛利率達(dá) 90%）。期間費(fèi)用率 10.3%， YoY+0.3 個(gè) pct，其中銷售/管理（加回研發(fā)）/財(cái)務(wù)費(fèi)用率 YoY-0.8/+1.6/-0.4 個(gè) pct，其中管理費(fèi)用率提升主要因研發(fā)投入增加， 2018 年公司研發(fā)費(fèi)用 2.9 億元，同比增長(zhǎng)24%，占營(yíng)收的 3.4%。資產(chǎn)減值損失較小，為 0.7 億元，基本與上年持平。所得稅率 10.0%，較上年大幅下降 13.7 個(gè) pct，主要系公司大幅優(yōu)化稅務(wù)結(jié)構(gòu)所致。歸母凈利率 2.1%， YoY+1.2 個(gè) pct。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~-2.3 億元，較去年同期流出收窄 3.4 億元。收現(xiàn)比與付現(xiàn)比分別為 104%與 114%， YoY-4/-11 個(gè) pct。

19 年計(jì)劃新簽訂單增長(zhǎng) 22%，轉(zhuǎn)型 EPC 業(yè)務(wù)成效顯著。 公司公告計(jì)劃2019 年新承接訂單 150 億元，同比增長(zhǎng) 22%，繼續(xù)實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，未來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)力充足。 公司 Q1 已實(shí)現(xiàn)新簽訂單 50.3 億元，同比大幅增長(zhǎng)62%，其中鋼結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)新承接訂單 50.1 億元，同比增長(zhǎng) 72%；其他業(yè)務(wù)新承接訂單 0.2 億元，同比下降 91%。 公司 Q1 鋼結(jié)構(gòu)業(yè)務(wù)訂單大幅增長(zhǎng)主要系斬獲總金額 23.5 億元的“ 紹興國(guó)際會(huì)展中心一期 B 區(qū)工程” EPC大單， 該訂單簽訂標(biāo)志著公司由分包轉(zhuǎn)型 EPC 總包業(yè)務(wù)成效顯著， 有望持續(xù)提升產(chǎn)業(yè)鏈話語權(quán)與業(yè)務(wù)盈利能力。

投資建議： 我們預(yù)測(cè) 19/20/21 年公司業(yè)績(jī)分別為 3.5/5.0/6.2 億元， EPS分別為 0.19/0.28/0.34 元（17-20 年 CAGR 為 51%），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE分別為 20/14/11 倍，鑒于公司裝配式有望驅(qū)動(dòng)高速增長(zhǎng)，以及公司在業(yè)內(nèi)的龍頭地位，應(yīng)享受一定估值溢價(jià)， 維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 裝配式建筑體系合作協(xié)議簽署低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、利潤(rùn)率提升低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。