魚躍醫(yī)療(002223)

事件：公司公告2018年年報，實現(xiàn)營業(yè)收入41.83億元，同比增長18.12%，歸母凈利潤7.27億元，同比增長22.82%，扣非凈利潤6.42億元，同比增長25.26%。

業(yè)績符合預期，經營質量增強。2018Q4單季度實現(xiàn)收入10.03億元，同比增長18.13%，歸母凈利潤9908萬元，同比增長53.64%，扣非凈利潤4484萬元，同比增長1080.44%，其中利潤增速較高主要是因為公司于2018年5月完成中優(yōu)少數(shù)股權收購，整體業(yè)務保持穩(wěn)定快速增長。綜合毛利率39.83%，同比提高0.17pp，基本保持一致；費用率同比微幅提高0.25pp，整體凈利率17.95%，同比提高0.23pp，基本保持穩(wěn)定，經營性現(xiàn)金流7.98億元，同比提高229.68%，主要原因是公司收緊銷售回款政策，加強應收賬款管理，進一步提高經營質量。

電商保持40%以上快速增長，線下恢復10%以上增長。2018年家用器械實現(xiàn)收入15.34億元，同比增長17.05%，增速放緩主要是將上械子公司聯(lián)眾外貿產品從家用口徑移出，還原口徑后家用器械同比增長約38%；核心產品呼吸和供氧產品實現(xiàn)收入13.19億元，同比增長26.40%，新品額溫槍、電動輪椅等借助現(xiàn)有渠道快速放量，整體電商銷售同比40%以上增長，線下平臺在人員、機構調整、終端精細化策略的影響下，也達到10%以上的增長。

受上械產能影響，臨床產品增速放緩。2018年上械實現(xiàn)營業(yè)收入5.67億元，凈利潤6958萬元，銷售額同比下滑4%，主要是上械臨床端主要生產線受技改等原因影響導致經營業(yè)績下降，我們預計2019年下半年新產能投產有望帶來緩解；中優(yōu)醫(yī)藥實現(xiàn)營業(yè)收入5.24億元，同比增長24.95%，凈利潤1.21億元，整合效果良好；整體臨床產品收入10.28億元，同比下滑12.26%。

盈利預測與估值：我們預計2019-2021年公司收入50.26、60.77、73.55億元，同比增長20.14%、20.90%、21.03%，歸屬母公司凈利潤8.77、10.66、13.15億元，同比增長20.57%、21.58%、23.33%，對應EPS為0.87、1.06、1.31。目前公司股價對應2019年28倍PE，考慮到公司內生產品保持快速增長，外延并購整合效果良好，未來有繼續(xù)外延豐富產品線的預期，我們認為公司合理估值區(qū)間為2019年30-35倍PE，合理價格區(qū)間為26-31元，維持“買入”評級。

風險提示：產品推廣不達預期風險，外延并購整合不大預期風險。