好萊客(603898)

事件：公司發(fā)布2018年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.3億元，同比增長(zhǎng)14.46%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.8億元，同比增長(zhǎng)9.84%，扣非后歸母凈利潤(rùn)為3.07億元，同比增速為-4.33%。同時(shí)公司發(fā)布19年一季報(bào)，報(bào)告期實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.6億元，同比增長(zhǎng)5.2%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3842.7萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)8.2%。

經(jīng)營(yíng)效率穩(wěn)中有升，盈利能力短期受到壓制：公司持續(xù)改善后端運(yùn)營(yíng)效率，通過(guò)提升板材利用率、人均效能、優(yōu)化訂單流轉(zhuǎn)速度、抵御原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)，2018年，公司整體毛利率39.6%，同比提升1.2pp，其中核心產(chǎn)品整體衣柜毛利率提升近1.8pp達(dá)到41.9%。2019年一季度公司毛利率為39.3%，同比提升近0.6pp。費(fèi)用方面，18年公司銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)43.3%，銷售費(fèi)率同比上升了2.9pp達(dá)到14.7%，主要因?yàn)楣酒放菩麄饕约靶铝闶蹱I(yíng)銷模式投入增加所致。18年管理和研發(fā)費(fèi)用同比增速也為43.3%，主要系公司加力研發(fā)以及規(guī)模擴(kuò)張下人員成本上升所致。公司18年四項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)達(dá)到21%，同比上升了近4.2pp，盈利能力受到壓制，18年歸母凈利率為17.9%，同比下降近0.8pp。19年一季度公司費(fèi)用回歸合理區(qū)間，四項(xiàng)費(fèi)用同比增長(zhǎng)9%，但仍高于營(yíng)收增速，因此歸母凈利率為10.1%，同比略降0.2pp。

著力品類擴(kuò)張，全屋概念助客單提升：公司傳統(tǒng)衣柜業(yè)務(wù)增速保持穩(wěn)定，18年實(shí)現(xiàn)收入19.9億元，同比增長(zhǎng)10.8%，并著力新品類定制櫥柜和定制木門的推廣，櫥柜已經(jīng)完成了全國(guó)500家門店的上樣，木門也已經(jīng)接受全國(guó)300家門店的上樣申請(qǐng)，兩項(xiàng)新業(yè)務(wù)18年分別實(shí)現(xiàn)收入2470萬(wàn)元和708萬(wàn)元，預(yù)計(jì)在19年或?qū)⑦M(jìn)一步放量。此外公司全屋概念推廣取得成效，成品配套業(yè)務(wù)18年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收近7200萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)89%。全屋概念助客單值持續(xù)提升，18年客單值同比增加超過(guò)10%。新產(chǎn)品開發(fā)上，原態(tài)K板預(yù)計(jì)于19年一季度上市，另外梵星、駁影、布諾等新系列也將于2019年一季度上市。

渠道布局持續(xù)優(yōu)化：公司加速門店布點(diǎn)，不斷推進(jìn)渠道密度和深度建設(shè)。2018年公司凈增經(jīng)銷門店超過(guò)240家，目前門店總數(shù)接近1800家，并且在品類擴(kuò)張以及經(jīng)銷商能力提升的帶動(dòng)下，經(jīng)銷商門店同店增速達(dá)到約13%。公司與美凱龍和居然之家達(dá)成戰(zhàn)略合作，未來(lái)將共同加碼門店擴(kuò)張以及營(yíng)銷推廣。此外，公司也開始加力新渠道的布局，搭建了新零售團(tuán)隊(duì)，并積極推進(jìn)與全國(guó)整裝企業(yè)以及頭部地產(chǎn)商的合作，工程業(yè)務(wù)或?qū)⒊蔀樾碌陌l(fā)力點(diǎn)。

多地生產(chǎn)基地逐漸成型，運(yùn)營(yíng)效率穩(wěn)定提升。公司環(huán)繞廣州總部投建的蘿崗、惠州、從化三角基地群基本成型，順利投產(chǎn)后將能達(dá)到40億以上的產(chǎn)能。公司華中基地也于2017年12月簽訂投資合同，將覆蓋定制衣柜、櫥柜和木門等品類，同時(shí)新規(guī)劃了漢川生產(chǎn)基地，產(chǎn)能擴(kuò)充將會(huì)有力護(hù)航公司規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)張。公司持續(xù)優(yōu)化流程、打通新品類的信息互聯(lián)、進(jìn)行多品類集采，運(yùn)營(yíng)效率持續(xù)提升，18年人均產(chǎn)值達(dá)到94.7萬(wàn)元，同比提升2.3%，整體衣柜產(chǎn)品從店面設(shè)計(jì)下單到生產(chǎn)發(fā)貨的平均周期縮短至15天左右。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2019-2021年EPS分別為1.51、1.76、2.02元，參考同行業(yè)給予19年17倍PE目標(biāo)，目標(biāo)價(jià)25.67元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)下行的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致終端銷售低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。