圓通速遞(600233)

成本持續(xù)改善，維持“增持”評級

2018年，圓通速遞實現(xiàn)歸母凈利19.04億元（+32%），超過我們預(yù)測的18.34億元。公司從2018年7月開始調(diào)整加盟商補貼政策，運輸成本持續(xù)優(yōu)化，一季報有超預(yù)期可能；我們預(yù)測圓通快遞19/20/21年EPS為0.83/0.98/1.15元，維持“增持”評級，上調(diào)目標(biāo)價區(qū)間至15.70-17.30元（19年19-21XPE）。

年報超預(yù)期，四季度扣非凈利增長67%

2018年，圓通速遞完成業(yè)務(wù)量66.64億件（+31.6%），增速高于行業(yè)4pp。單票快遞服務(wù)收入為3.44元，同比下降6.4%，我們估計面單費/中轉(zhuǎn)費/派送費同比-5.5%/-13%/持平。單票派送/運輸/中心操作/網(wǎng)點中轉(zhuǎn)成本同比+0.1%/-14.5%/-22%/-6.6%。單票毛利0.42元（+8%），其中面單/中轉(zhuǎn)/派送環(huán)節(jié)分別貢獻+0.79/-0.41/+0.03元，單票毛利提升主要得益于補貼政策調(diào)整后中轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)減虧。2018年，圓通速遞實現(xiàn)歸母凈利19.04億元（+32%），超過我們預(yù)測的18.34億元，扣非后歸母凈利18.38億元（+34.1%）；其中第四季度實現(xiàn)扣非后凈利6.33億元（+67.1%）。

優(yōu)化轉(zhuǎn)運中心布局，提升自有車輛比率

公司合理規(guī)劃與布局樞紐轉(zhuǎn)運中心，滿足未來業(yè)務(wù)增長并豐富產(chǎn)品體系。2018年，公司新建3個轉(zhuǎn)運中心，完成16個轉(zhuǎn)運中心的升級改造和擴建，以及14個轉(zhuǎn)運中心的搬遷；截止18年底，自營轉(zhuǎn)運中心數(shù)量達到67個。同時，公司大力購置自有干線運輸車輛，并加大甩掛車輛等的使用率；截止2018年底，公司自有運輸車輛達1,199輛，占比逐步提升。

航空、海外布局持續(xù)發(fā)力，差異化競爭

圓通是國內(nèi)擁有自有航空公司的兩家民營快遞之一，截止18年底機隊規(guī)模達到12架，并已基本穩(wěn)定。除內(nèi)部運營外，圓通航空積極拓展第三方客戶，全年實現(xiàn)外部銷售收入超8,000萬元，助力公司整體運能成本逐步降低。2018年，圓通國際實現(xiàn)收入44.63億港元（+21.6%），歸母凈利1.04億港元（+6.8%）。公司在保持圓通國際貨代優(yōu)勢的同時，持續(xù)加快與圓通國際的融合、互補與協(xié)同，打造極具性價比的跨境物流全鏈路產(chǎn)品與服務(wù)，并全面拓展跨境電商平臺的戰(zhàn)略合作。

盈利持續(xù)改善，維持“增持”評級

2018年，圓通調(diào)整加盟商補貼政策，優(yōu)化運輸成本，盈利能力持續(xù)改善，我們上調(diào)19/20年EPS至0.83/0.98元（前值0.76/0.87），并引入21年EPS為1.15元，對應(yīng)當(dāng)前股價16.9/14.2/12.2XPE?？杀入娚炭爝f公司申通/韻達對應(yīng)19年Wind一致預(yù)期PE16.4/24.8X，公司一季報有超預(yù)期可能，我們給予其19年19-21XPE，上調(diào)目標(biāo)價區(qū)間至15.70-17.30元（前值11.50-12.80元），維持“增持”評級。

風(fēng)險提示：行業(yè)增速低于預(yù)期、價格戰(zhàn)、社保成本沖擊。