首旅酒店(600258)

業(yè)績(jī)總結(jié)：公司2018年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收85.4億元， 同比增長(zhǎng) 1.5%， 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.6 億元， 同比增長(zhǎng) 35.8%，扣非凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn) 6.9 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 16%， 其中出售燕京飯店股權(quán)影響歸母凈利潤(rùn) 9459 萬(wàn)元； 其中 Q4 單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 21.7 億元，同比增長(zhǎng) 3.1%， 歸母凈利潤(rùn) 5552 萬(wàn)元，同比下滑 31%，主要受期內(nèi)計(jì)提南苑股份商譽(yù)減值影響。 全年業(yè)績(jī)基本符合市場(chǎng)預(yù)期。同時(shí)公司預(yù)計(jì) 2019 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 86-88 億元，新開(kāi)店數(shù)量不低于 800 家且中端占比不低于 50%。

酒店業(yè)務(wù)支撐業(yè)績(jī)穩(wěn)增， 經(jīng)營(yíng)管理效率推動(dòng)盈利能力改善。 1） 2018 全年公司酒店業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 80.9 億元（ YOY+1.5%），其中如家集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 71.5 億元（ YOY+1.5%），首旅存量酒店實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 9.4 億元（ YOY+1.6%）。景區(qū)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 4.5 億元（ YOY+1.3%）。 2） 毛利率方面，自營(yíng)酒店為吸引客源加大送早餐的優(yōu)惠促銷(xiāo)活動(dòng)，餐飲成本比上年增長(zhǎng) 3.95%，導(dǎo)致毛利率略有下降 0.7pp 至93.5%，酒店管理成本優(yōu)化帶動(dòng)成本大幅下降，毛利率提升至近 100%， 景區(qū)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)改善毛利率同比小幅提升 1.3pp。 3）費(fèi)用方面，規(guī)模效應(yīng)及直營(yíng)關(guān)店使得銷(xiāo)售費(fèi)率降至 65.7%（ yoy-1.5pp）， 管理費(fèi)用由于特許店店長(zhǎng)人工成本以及IT 維護(hù)費(fèi)用增加導(dǎo)致管理費(fèi)用率小幅提升 0.9pp，償還貸款推動(dòng)財(cái)務(wù)費(fèi)用率略有下降， 整體期間費(fèi)用率同比下降 1.8pp 至 80.1%，內(nèi)生盈利能力持續(xù)改善。 此外通過(guò)出售燕京飯店 20%股權(quán)及首汽股份 10%股權(quán)、碧邦股份 100%股權(quán)政府補(bǔ)助實(shí)現(xiàn)非經(jīng)常性損益共計(jì) 1.7 億元， 大幅增厚公司業(yè)績(jī)，凈利率同比大幅提升2.6pp 至 10.5%。

開(kāi)店超預(yù)期擴(kuò)張， 管理輸出放量，新產(chǎn)品開(kāi)拓可期。 2018 全年共開(kāi)業(yè)門(mén)店 622家超額完成開(kāi)店計(jì)劃，其中 Q1/Q2/Q3/4 分別 84/135/156/247 家， 開(kāi)店提速顯著，其中直營(yíng)/加盟分別 44/578 家，經(jīng)濟(jì)型/中端 208/243 家， 其他類(lèi)型 177 家，包括管理輸出型酒店 155 家， Q4 單季度管理輸出門(mén)店新開(kāi) 108 家， 管理輸出模式 2019 年有望繼續(xù)放量， 未來(lái)有望貢獻(xiàn)盈利新亮點(diǎn)。 截至 2018Q4 酒店總數(shù)增長(zhǎng)至 4049 家，中高端酒店數(shù)量/房間數(shù)量占比提升至 17.8%/21.9%，中端布局繼續(xù)推進(jìn)。通過(guò)探索新模式、與國(guó)內(nèi)外合作，公司不斷進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新升級(jí)，其中與凱悅合作中高端品牌預(yù)計(jì) 2020 上半年落地，均價(jià) 800-1000 元，在一定程度彌補(bǔ)此擋位品牌空缺； 截止 Q4 簽約未開(kāi)業(yè)門(mén)店 530 家，門(mén)店儲(chǔ)備豐富，且開(kāi)店計(jì)劃超預(yù)期擴(kuò)張，門(mén)店加速布局有望持續(xù)。

中端占比提升支撐 RevPAr 增長(zhǎng)，同店入住率降幅收窄。 1） 整體經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)方面，如家 2018 全年整體、經(jīng)濟(jì)型、中高端 RevPAr 分別同比變動(dòng)+4.2%/1.9%/-5%，整體 RevPAr 增長(zhǎng)主要由中端占比提升推升均價(jià)推動(dòng)。 分季度看 2018Q4 如家集團(tuán)整體 RevPAr 同比增長(zhǎng) 2.8%（ Q1/Q2/Q3 分別 4%/5.6%4.1%）、 ADR 同比增長(zhǎng) 5.9%（ Q1/Q2/Q3 分別 7.3%/8.9%/6.9%）、 Occ 同比下降 2.5pp（ Q1/Q2/Q3分別-2.5%/2.6%/2.3%），其中經(jīng)濟(jì)型 2018Q4 RevPar 同比持平（ Occ -2pp/ADR+2.5%），提價(jià)略有收窄，中高端 Q4 開(kāi)店環(huán)比加速（ +110 家）拖累 RevPAr 同比降低 4.7%（ Occ-3pp/ADR -0.9%）； 2） 同店經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)方面，截至 2018Q4 如家同店共 2884 家，中端占比僅 8.5%，全年同店整體、經(jīng)濟(jì)型、中高端 RevPAr分別同比變動(dòng) +2.8%/+2.7%/+2.3%，主要由提價(jià)支撐。 Q4 單季同店整體RevPAr/Occ/ADR 分別同比變動(dòng)+1.4%/-1.9pp/ +3.7%，入住率降幅環(huán)比收窄（ Q3/Q4 分別-2.2pp/-2pp），未來(lái)隨著中高端占比提升以及成熟中端門(mén)店數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)， ADR 有望繼續(xù)支撐 RevPAr 持續(xù)增長(zhǎng)。

直營(yíng)占比高彈性大，股權(quán)激勵(lì)穩(wěn)步推進(jìn)。 經(jīng)濟(jì)向好趨勢(shì)下由于酒店周期略滯后于宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，入住率在數(shù)據(jù) Q2 開(kāi)始有望回暖，同時(shí)公司中端占比仍處于快速提升期，多重利好有望推動(dòng) RevPAr 持續(xù)增長(zhǎng)，公司目前直營(yíng)占比 22.8%，為三大集團(tuán)最高，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)期最為受益； 股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃 2019 年 2 月獲批，激勵(lì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化有望催化經(jīng)營(yíng)管理效率繼續(xù)提升，公司盈利能力有望繼續(xù)提升。

盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)。 預(yù)計(jì) 2019-2021 年 EPS 分別為 1.05 元、 1.17 元、 1.30 元。宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度有所提升，公司中端布局持續(xù)加速，經(jīng)營(yíng)管理有望繼續(xù)改善且估值仍處于歷史低位，看好未來(lái)盈利提升空間，繼續(xù)維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 宏觀經(jīng)濟(jì)或繼續(xù)低迷， 中端加盟擴(kuò)張進(jìn)展或不及預(yù)期，新品牌拓展或不及預(yù)期。