春秋航空(601021)

事件

春秋航空披露 2018 年年報(bào)， 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 131.1 億，同比增長(zhǎng) 19.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 15.03 億， 同比增長(zhǎng) 19.1%， EPS1.67 元。

強(qiáng)化收益管理，獲益價(jià)格改革，運(yùn)價(jià)再度實(shí)現(xiàn)大幅提升

公司全年 ASK 增速 16.6%，RPK 增速 14.7%，客座率 89.0%，同比下降 1.55pct。公司持續(xù)完善收益管理政策， 提升精細(xì)化管理水平，且得益于民航價(jià)格改革，公司全年客公里收益在 2017 年已有大幅提升的基礎(chǔ)上再度提高 7.06%，達(dá)到 0.370 元，其中國(guó)內(nèi)、國(guó)際、地區(qū)航線分別提高 7.76%、 5.73%、 3.35%。

成本管控有力， 全年單位非油成本有所下降

因全年國(guó)際油價(jià)同比明顯提升及業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)，公司航油成本 40.06 億，同比增長(zhǎng) 41.56%；非油成本方面， 公司貫徹低成本理念，嚴(yán)格成本控制，疊加全年飛機(jī)日利用小時(shí)數(shù)提高 2.03%至 11.06 小時(shí)攤薄固定成本，單位 ASK非油成本同比下降 1.3%。

費(fèi)用水平持續(xù)優(yōu)化， 補(bǔ)貼收入顯著提高， 業(yè)績(jī)超預(yù)期

費(fèi)用方面，因廣告費(fèi)顯著下降， 2018 年公司銷(xiāo)售費(fèi)用率僅 1.98%，同比明顯下降 0.74pct，管理（含研發(fā)）費(fèi)用率 2.34%，同比微升 0.05pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用方面，因 2017 年增發(fā)資金到到賬、公司 2018 年引進(jìn)飛機(jī)數(shù)量偏少，利息收入顯著增加，公司財(cái)務(wù)成本顯著下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用率僅 0.64%，同比下降 1.11pct。補(bǔ)貼方面，公司全年其他收益 13.03 億，同比提高 2.85 億。四季度公司收益品質(zhì)基本持平，單位非油成本提高 3.0%，但受益于補(bǔ)貼大幅提高，實(shí)現(xiàn)盈利，拉動(dòng)全年業(yè)績(jī)超預(yù)期。

投資建議

受益于 B737MAX 停飛及全面延遲交付，我們認(rèn)為隨著時(shí)間推移，行業(yè)供需差將持續(xù)擴(kuò)大，運(yùn)價(jià)逐步提升。 公司運(yùn)營(yíng)全空客機(jī)隊(duì)，成本端不受此次事件影響。 公司是我國(guó)唯一一家低成本航空上市公司，未來(lái)將持續(xù)提升航班服務(wù)品質(zhì)， 貫徹低成本理念， 提高效率， 強(qiáng)化收益管理并提高輔收業(yè)務(wù)，在油價(jià) 65 美金、匯率 6.7 的基礎(chǔ)假設(shè)上， 我們認(rèn)為其業(yè)績(jī)將持續(xù)走高。相比前次報(bào)告，考慮到油價(jià)下跌，上調(diào) 2019-2020 年盈利預(yù)測(cè)， 自 17.4 億、22.7 億分別上調(diào) 14.8%、 4.3%至 20.0 億、 23.6 億。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，考慮到市場(chǎng)估值中樞整體提升，及未來(lái)兩年公司引進(jìn)機(jī)隊(duì)速度加快導(dǎo)致業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)加速修復(fù)成長(zhǎng)性邏輯，按照 2020 年 20 倍 PE 估值， 自 38.3 元上調(diào)目標(biāo)價(jià) 34.7%至 51.6 元。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 宏觀經(jīng)濟(jì)下滑， 油價(jià)大幅上漲， 匯率劇烈波動(dòng)， 安全事故