尚品宅配(300616)

2018 年實(shí)現(xiàn)收入 66.45 億元，同比增長(zhǎng) 24.83%，歸母凈利潤(rùn)為 4.77 億元，同比增長(zhǎng)25.53%， 扣非歸母凈利潤(rùn)為 3.51 億元，同比增長(zhǎng) 4.79%。其中 18Q4 實(shí)現(xiàn)收入 20.07 億元，同比增長(zhǎng) 15.71%，歸母凈利潤(rùn)為 1.84 億元，同比增長(zhǎng) 5.57%，扣非歸母凈利潤(rùn)為 1.61億元，同比增長(zhǎng) 3.62%。

定制家具主業(yè)穩(wěn)健發(fā)展，配套家居業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。 2018 年公司定制家具實(shí)現(xiàn)收入 50.18 億元， 同比增長(zhǎng) 17.22%，比前三季度 21%的增速略有放緩，但由于公司全部為零售收入，相比行業(yè)全年仍保持了較快增長(zhǎng)； 配套家居實(shí)現(xiàn)收入 11.19 億元，同比增長(zhǎng) 42.47%；軟件及技術(shù)服務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 0.77 億元，同比減少 17.19%； O2O 引流服務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 1.54 億元，同比增長(zhǎng) 41.49%，整裝業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 1.94 億元，同比增長(zhǎng) 8401.91%。

定制分品類看， 18 年衣柜增長(zhǎng) 19%， 其他全屋柜類產(chǎn)品增長(zhǎng) 15%， 櫥柜（不含廚電配套等）增長(zhǎng)約 26%，主要是公司針對(duì)廚房空間， 18 年上市四款新品，與老板、方太深度合作，年中重磅推出 9999 廚房單空間套餐，大幅促動(dòng)全年銷售。

渠道下沉帶來紅利， 18 年經(jīng)銷收入增速快速提升。公司加盟店主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 36 億元，比17 年增長(zhǎng)約 30%， 其中一二線城市收入占比 35%，三線及以下城市占比約 65%；直營(yíng)店實(shí)現(xiàn)收入 26 億元，比 17 年增長(zhǎng)約 13%。1 8 年開店比較理想，經(jīng)銷門店凈增加 543 家。 截至 2018 年 12 月 31 日， 公司擁有加盟商門店 2100 家(+543)，其中加盟商門店中購(gòu)物中心店占比 46%，擁有直營(yíng)店 101 家(+16)。在加盟店新開店中，新舊加盟商開店比為 8:2，其中約六成新店開在四五線城市。

18 年公司客戶數(shù)量和客單價(jià)都保持雙位數(shù)增長(zhǎng)。 18 年定制家具+配套品收入增長(zhǎng) 21.14%，客戶數(shù)約 42.2 萬，同比增長(zhǎng)約 13%，其中加盟渠道增長(zhǎng)約 17%，直營(yíng)渠道增長(zhǎng)約 3%。公司整體毛利率 43.68%，較 17 年減少 1.43pct，主要是由于加盟和整裝的收入占比提升所致。 凈利率 7.18%，較 17 年提升 0.04pct。 其中 Q4 毛利率 43.95%，較 17 年 Q4 減少0.55pct，凈利率 9.18%，較 17Q4 下降 0.87pct。分產(chǎn)品看， 定制家具產(chǎn)品毛利率 45.74%，較 17 年減少 0.38pct，配套家居 28.50%，較 17 年提升 1.54pct，主要是規(guī)模效應(yīng)提升對(duì)毛利率的拉動(dòng)。

18 年銷售費(fèi)用率有所提升。 公司期間費(fèi)用率 36.53%，較 17 年減少 0.04pct。 其中公司 18年銷售費(fèi)用率 29.49%，較 17 年提升 1.68pct；管理費(fèi)用率 4.68%，較 17 年減少 0.41pct；研發(fā)費(fèi)用率 2.31%，較 17 年減少 1.39pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用 297 萬，較 17 年增加 493 萬。 公司銷售費(fèi)用率較高主要是直營(yíng)收入占比較高，另外拓展新市場(chǎng)，廣告營(yíng)銷以及運(yùn)輸費(fèi)用的增加所致。

公司持續(xù)創(chuàng)新 O2O 營(yíng)銷模式， 提升品牌曝光度。 1、 打造千萬級(jí)短視頻矩陣， 18 年通過抖音、快手、火山、西瓜等視頻平臺(tái)全屋增粉 7000 多萬； 2、 持續(xù)深化平臺(tái)運(yùn)營(yíng)能力， 18 年天貓尚品/維意線上成交額分別為 9 億、 3.5 億元，雙 11 期間尚品宅配在天貓全屋定制類流量排名第二； 3、 深耕微信朋友圈平臺(tái)， 18 年尚品微信粉絲 1100 萬，穩(wěn)居公眾號(hào)行業(yè)第一，維意定制粉絲 650 萬； 4、 公司通過網(wǎng)絡(luò)渠道持續(xù)加強(qiáng)品牌曝光度， 在一二線城市人群中觸達(dá)率超過 50%。

考慮到公司無錫工廠逐步投入使用降低運(yùn)營(yíng)成本和增值稅減稅利好，略上調(diào) 19 年盈利預(yù)測(cè)，新增 2021 年盈利預(yù)測(cè)，維持“買入”評(píng)級(jí)： 預(yù)計(jì)公司 19 年-21 年凈利潤(rùn)為 5.94 億/7.25億/8.70 億（原預(yù)計(jì) 19 年 5.80 億/20 年 7.13 億），增速分別為 24.5%/22.0%/20.1%，對(duì)應(yīng) PE 分別為 46X/38X/31X。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 交房不及預(yù)期， 同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等