顧家家居(603816)

事項：

公司于2019年4月18日發(fā)布2018年年度報告。2018年全年實現(xiàn)營業(yè)總收入91.72億，同比+37.61%；實現(xiàn)歸母凈利潤9.89億元，同比+20.29%。實現(xiàn)基本每股收益2.36元。公司擬以資本公積金向全體股東每10股轉(zhuǎn)增4股并派發(fā)現(xiàn)金紅利10元（含稅）。

評論：

2018單Q4收入增速提升，業(yè)績增速放緩。公司2018單Q4收入27.79億元，同比+52.91%，較單Q3增速（+34.95%）進一步提升；歸母凈利潤2.04億元，同比+0.68%，較單Q3增速（+30.61%）放緩。我們認為公司四季度收入增速進一步提升的原因一是公司店效提升與渠道拓展成效顯現(xiàn)，二是Natuzzi，Benz，班爾奇等四家公司并表；公司單Q4業(yè)績增速不及收入增速主要原因或在于公司營銷費用投放增加與股權(quán)激勵費用增加所致。我們預(yù)計未來隨公司各品牌協(xié)同效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，業(yè)績增速有望提升。

毛利率微降，未來有望改善。公司2018年毛利率為36.37%，同比-0.89pct，我們認為主要原因一是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，二是新并表的四個公司總體上毛利率相對較低。期間費用率方面，受收入快速增加影響銷售費用率同比-1.46pct至19.50%，股權(quán)激勵增加致管理費用率同比+1.10pct至4.15%，匯率波動與利息支出致財務(wù)費用率同比-0.44pct至0.28%。綜合影響下公司2018年凈利率同比-1.50pct至10.97%。我們認為隨著公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化、生產(chǎn)端效率提升與資源投入顯成效，公司盈利能力有望實現(xiàn)穩(wěn)步提升。

內(nèi)生外延拓展多品類，渠道拓展持續(xù)。公司目前已經(jīng)形成沙發(fā)、軟床、床墊、配套、餐椅、全屋定制等多品類布局。2018年沙發(fā)收入51.44億（同比+39.31%），床類收入11.32億（同比+27.80%），餐椅收入3.18億（同比+20.54%），配套收入12.92億（同比+32.09%），定制家具收入2.12億（同比+145.77%），紅木家具收入1.58億（同比+40.07%）。公司持續(xù)推進渠道拓展，2018年年公司在全球擁有超過6000家品牌專賣店（含并購品牌），其中自主品牌門店4222家（經(jīng)銷店4015家，直營店207家），其他品牌店1854家，我們認為公司渠道拓展為公司零售端運營戰(zhàn)略奠定基礎(chǔ)，助力未來發(fā)展。

龍頭地位穩(wěn)固，看好公司長期發(fā)展。我們長期看好公司品類拓展與多品牌協(xié)同，龍頭地位有望保持穩(wěn)固。考慮到公司國內(nèi)業(yè)務(wù)渠道穩(wěn)定擴張、收購公司并表以及出口業(yè)務(wù)受到貿(mào)易戰(zhàn)影響，預(yù)計公司2019-2021年歸母凈利潤12.03/14.53/17.43億元（原預(yù)測2019-2020年歸母凈利潤12.39/14.96億元），對應(yīng)當(dāng)前市值PE分別為20/17/14倍，考慮到公司新業(yè)務(wù)快速發(fā)展給予2019年25倍PE，即70元/股目標(biāo)價，維持“強推”評級。

風(fēng)險提示：渠道拓展競爭加劇風(fēng)險，房地產(chǎn)市場大幅波動風(fēng)險，新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險。