恒立液壓(601100)

事項：

公司披露2018年年報，公司實現(xiàn)營業(yè)收入42.11億元，同比增長50.65%，實現(xiàn)歸母凈利潤8.37億元，同比增長119.05%。公司計劃每10股派發(fā)現(xiàn)金3元。公司同時披露2019年1季報，實現(xiàn)收入15.69億元，同比增長61.63%，實現(xiàn)歸母凈利潤3.26億元，同比增長108.13%。

平安觀點：

收入增長亮眼，毛利率持續(xù)攀升。 2018 年公司收入增速亮眼，其中挖機油缸、非標油缸、液壓泵閥、元件與液壓成套裝置、油缸配件及鑄件分別實 現(xiàn) 收 入 18.11 億 /11.44 億 /4.79 億 /2.01 億 /5.37 億 ， 分 別 增 長56.95%/9.73%/92.46%/17.21%/226.36%。 2018 年我國挖機銷量同比增長 44.99%，公司挖機油缸增速高于行業(yè)增速，體現(xiàn)了行業(yè)龍頭優(yōu)勢。非標油缸、元件及液壓成套裝置增速穩(wěn)健，其中非標油缸增速與公司調(diào)整非標油缸產(chǎn)能支持挖機油缸產(chǎn)能有關(guān)。液壓泵閥增速接近翻倍，目前公司小挖泵閥市占率已近 30%，中、 大挖泵閥開始小批量配套主機廠，泵閥收入有望持續(xù)放量。油缸配件及鑄件收入增速超過 226%，主要是鑄件產(chǎn)能投產(chǎn)所推動。由于收入體量大增，規(guī)模效應(yīng)導(dǎo)致毛利率提升， 2018 年公司綜合毛利率增長 3.76 個百分點至 36.58%。其中挖機油缸、非標油缸、液壓 泵 閥 、 元 件 與 液 壓 成 套 裝 置 、 油 缸 配 件 及 鑄 件 毛 利 率 分 別 為41.35%/35.07%/29.66%/21.07%/35.74% ， 分 別 提 高2.55/3.44/11.09/4.28/0.27 個百分點。油缸業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)步提升，液壓泵閥邁過關(guān)鍵研發(fā)試用期之后毛利率開始攀升，配件及毛利率穩(wěn)定的主要原因是鑄件毛利率略低，其 2018 年增長迅猛拉低了該板塊收入毛利率的增長。

現(xiàn)金流狀況明顯改善，海外擴張順利。 2018 年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為 7.99 億元，與凈利潤接近，同比增長 418.04%。 2016 年、 2017 年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為 736 萬元和 1.54 億元， 2018 年公司現(xiàn)金流狀況明顯改善。公司通過并購德國哈威茵萊等企業(yè)， 在美國、日本等地設(shè)立公司等方式拓展海外市場。2018 年公司實現(xiàn)海外收入 9.47 億元，同比增長 47.74%，占全部收入比重達 22.49%。公司在實現(xiàn)進口替代的同時，正向著裝備全球的戰(zhàn)略目標進行，有望成為全球領(lǐng)先液壓元件和液壓系統(tǒng)商。

19Q1 凈利潤再翻倍，全年業(yè)績不悲觀。 2019 年 1 季度公司收入延續(xù)高增長，凈利潤再翻倍。開年以來，在逆周期調(diào)整政策推動下，我國基建和地產(chǎn)投資增速均有反彈，帶動工程機械繼續(xù)增長。 2019年 1 季度，我國共銷售挖機 7.48 萬臺，同比增長 24.5%。公司計劃 2019 年收入增速不低于 15%，我們認為大概率將超預(yù)期完成（2018 年公司計劃為 20%以上，實際增速達到 50.65%）。 2019 年資本開支擬定為 3 億元，主要用于油缸技改項目、液壓系統(tǒng)廠房建設(shè)以及高精密液壓鑄件二期項目。我們認為，公司產(chǎn)品雖然具有周期性，但 2019 年行業(yè)整體增速不悲觀，公司油缸業(yè)務(wù)伴隨行業(yè)增長，液壓泵閥向中、 大挖泵閥滲透，鑄件業(yè)務(wù)持續(xù)擴張，業(yè)績有望保持良好增長。

投資建議：考慮到行業(yè)增速變化，微調(diào)公司盈利預(yù)測，預(yù)計公司 2019-2021 年公司實現(xiàn)凈利潤為 11.39億/13.59 億/15.23 億（2019-2020 年前值為 10.69 億/13.51 億）， EPS 分別為 1.29 元/1.54 元/1.73元（2019-2020 年前值為 1.21 元/1.53 元），對應(yīng)的市盈率分別為 24 倍/20 倍/18 倍。公司作為國內(nèi)液壓件龍頭，收入高速增長，盈利能力不斷改善，維持“強烈推薦”評級。

風(fēng)險提示： 1)工程機械行業(yè)需求下滑。挖機油缸作為公司主要產(chǎn)品，與下游工程機械行業(yè)密切相關(guān)，如果工程機械需求顯著下滑，公司挖機油缸業(yè)務(wù)將伴隨下滑。 2)地鐵建設(shè)投資增速下滑。公司非標油缸下游需求包括盾構(gòu)機、高端海工海事、 起重系列類，其中盾構(gòu)機油缸是近幾年增長的主要動力。如果我國地鐵等軌道交通建設(shè)投資增速下滑，盾構(gòu)機需求隨之下滑，公司非標油缸業(yè)務(wù)增長將不達預(yù)期。 3)液壓泵閥業(yè)務(wù)開拓不及預(yù)期。公司最新開拓的液壓泵閥業(yè)務(wù)主要競爭對手為海外巨頭，如果公司新業(yè)務(wù)開拓不及預(yù)期，將導(dǎo)致整體業(yè)績增長放緩。