雙環(huán)傳動(002472)

事件： 公司發(fā)布 2018 年年報，實(shí)現(xiàn)營收 31.5 億元，同比+19.4%；歸母凈利潤 2.0 億元，同比-19.5%；扣非歸母凈利潤 1.2 億元，同比-42.8%。公司擬向全體股東每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 0.6 元（含稅）。

投資要點(diǎn)

積極開拓新能源等新興業(yè)務(wù)領(lǐng)域，業(yè)績增長穩(wěn)定

分產(chǎn)品看，報告期間乘用車齒輪、工程機(jī)械齒輪、商用車齒輪、電動工具齒輪、摩托車齒輪、鋼材銷售營收分別為： 10.47/5.81/4.66/1.22/0.81/7.4億元，同比+10.98%/+36.27%/+11.13%/+0.75%/-4.10%/+29.37%；值得關(guān)注的是減速機(jī)業(yè)務(wù)開始貢獻(xiàn)收入，為 0.63 億元。報告期內(nèi)國內(nèi)外市場環(huán)境發(fā)生重大變化、汽車市場出現(xiàn)一定程度下滑，但公司營收總體依然維持穩(wěn)定增速，主要系公司在自動變速器轉(zhuǎn)型升級以及新能源車領(lǐng)域迅猛發(fā)展的情況下率先布局，并在經(jīng)營上進(jìn)行資源傾斜配置，實(shí)現(xiàn)比亞迪、博格華納等客戶新能源項(xiàng)目快速上量，確保了經(jīng)營業(yè)績的總體平穩(wěn)。

盈利略有下降，財務(wù)費(fèi)用大幅上升

公司 2018 年綜合毛利率 20.31%，同比-2.41pct。分業(yè)務(wù)看乘用車齒輪、工程機(jī)械齒輪、商用車齒輪、鋼材銷售毛利率分別為 20.58%、 27.35%、24.17%、 4.11%， 同比-3.63pct、 -5.18pct、 -3.21pct、 -1.24pct， 減速機(jī)業(yè)務(wù)毛利率 35.02%，為 2018 年新增。產(chǎn)品毛利率均有不同程度下降，主要是報告期內(nèi)材料成本上升導(dǎo)致的營業(yè)成本增加。期間費(fèi)用率合計(jì) 14.93%（銷售、管理、研發(fā)、財務(wù)費(fèi)用率分別為 3.32%/4.87%/3.57%/3.17%，同比-0.42pct/+0.51pct/+0.46pct/+1.36pct），同比+1.9pct，主要系公司股權(quán)激勵費(fèi)用增加和借款利息及計(jì)提可轉(zhuǎn)債相關(guān)費(fèi)用增加所致。

抓住產(chǎn)業(yè)升級機(jī)會，優(yōu)化產(chǎn)能布局

隨著新能源汽車產(chǎn)業(yè)的高速增長以及國外廠商加速外放燃油性高級別變速箱部件業(yè)務(wù)，齒輪部件企業(yè)迎來新的發(fā)展機(jī)遇，對于產(chǎn)品的精度、品質(zhì)、附加值提出更高要求，公司作為國內(nèi)齒輪龍頭將充分收益。公司積極布局的“屬地化”經(jīng)營戰(zhàn)略初現(xiàn)成效，已完成玉環(huán)、淮安、嘉興、重慶、大連五大制造基地的生產(chǎn)能力改造提升與產(chǎn)能布局，形成上汽變、 一汽、吉利等屬地配套，持續(xù)加快向國內(nèi)其他整車廠推動。同時面對以采埃孚為代表的多家國外巨頭正對國內(nèi)屬地的擴(kuò)張，公司正嘗試將屬地化模式嫁接到這一合作場景，堅(jiān)持外向發(fā)展模式，對接高端客戶。

RV 減速機(jī)進(jìn)入量產(chǎn)階段，有望成為下一個業(yè)績增長點(diǎn)

公司通過多年的自主研發(fā)，在國家“ 863 計(jì)劃”和工信部智能制造專項(xiàng)支持下，公司 RV 減速機(jī)業(yè)務(wù)提升顯著，市占率明顯提高，產(chǎn)品受到業(yè)界認(rèn)可，有望打破日歐壟斷局面， 2018 年定增募投項(xiàng)目已實(shí)現(xiàn)效益 574 萬元。研究院全年完成 26 個型號的機(jī)器人精密減速器的新品開發(fā)，申請專利 24 項(xiàng)，為公司新生業(yè)務(wù)的突破發(fā)展做好了技術(shù)和項(xiàng)目儲備。目前 RV 減速機(jī)主要被日本納博特斯克壟斷，其成本在整個工業(yè)機(jī)器人中約占 35%，較高的進(jìn)口價格成為制約國內(nèi)工業(yè)機(jī)器人本體制造商發(fā)展的主要瓶頸之一。國內(nèi)工業(yè)機(jī)器人需求呈現(xiàn)上升趨勢，預(yù)計(jì) 2020 年 RV 減速機(jī)市場規(guī)模將達(dá) 40-50 億元，隨著國產(chǎn)代替進(jìn)口的步伐加快，公司作為 RV 減速機(jī)產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)先者，減速機(jī)業(yè)務(wù)有望脫穎而出，成為一下個業(yè)績增長點(diǎn)。

盈利預(yù)測與投資評級： 公司在自動變替代手動變和 RV 減速機(jī)國產(chǎn)化的過程中抓住機(jī)遇，發(fā)展勢態(tài)良好，并積極開拓新能源業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)增長可期。預(yù)計(jì) 2019、 2020、 2021 年凈利潤為 2.2/2.4/2.8 億元，對應(yīng) PE 為23/21/18X，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示： 自動變景氣度不及預(yù)期；公司 RV 減速器產(chǎn)業(yè)化速度不及預(yù)期