美亞光電(002690)

業(yè)績穩(wěn)健增長的色選機(jī)龍頭，積極開拓高端醫(yī)療影像設(shè)備和工業(yè)檢測設(shè)備

公司深耕色選機(jī)領(lǐng)域近三十年，是國內(nèi)龍頭，2009年推出X光異物檢測機(jī)開始布局工業(yè)檢測領(lǐng)域，2012年推出口腔CBCT，強(qiáng)勢進(jìn)軍醫(yī)療器械領(lǐng)域，2017年成功開發(fā)椅旁修復(fù)系統(tǒng)，數(shù)字化口腔產(chǎn)業(yè)鏈搭建穩(wěn)步推進(jìn)。2013-2018年，公司營業(yè)收入由5.68億元增至12.40億，CAGR約為17%；歸母凈利潤由2.08億增至4.48億，CAGR為16.6%，同期毛利率一直維持在52%以上，凈利率維持在33%以上，經(jīng)營性現(xiàn)金流穩(wěn)中有增，在手現(xiàn)金充沛。分業(yè)務(wù)看，口腔CBCT對盈利的貢獻(xiàn)越來越大，有望成為公司業(yè)績增長的新引擎。

色選機(jī)需求穩(wěn)步增長，口腔CBCT打開成長空間

未來色選機(jī)行業(yè)發(fā)展驅(qū)動(dòng)力主要來自：1）技術(shù)更新迭代快、存量設(shè)備更新需求；2）糧食產(chǎn)量增長；3）政策推動(dòng)以及公眾對糧食安全關(guān)注度的提高；4）塑料分選、鐵礦石分選等工業(yè)領(lǐng)域的應(yīng)用使得行業(yè)空間進(jìn)一步拓展。根據(jù)我們的測算，2019-2020年中國色選機(jī)市場規(guī)模為47億和50億，同比增速為6.23%和5.81%，全球色選機(jī)市場規(guī)模為163億和188億，同比增速為17%和15%。目前國產(chǎn)色選機(jī)企業(yè)包括美亞光電、泰禾光電、中科光電和捷迅光電，合計(jì)市占率達(dá)到了70%以上，其中美亞光電國內(nèi)市占率達(dá)30%，為行業(yè)龍頭。

公司近幾年布局的口腔CBCT領(lǐng)域發(fā)展動(dòng)力十足：1）人口老齡化程度加深帶動(dòng)牙齒種植需求；2）國民口腔健康狀況不容樂觀且健康意識不斷提升；3）對標(biāo)全球，國內(nèi)牙科診所密度有望持續(xù)提升，進(jìn)而帶動(dòng)國產(chǎn)口腔CBCT需求。根據(jù)我們的測算，當(dāng)前口腔CBCT在診所滲透度不足10%，潛在市場空間有望達(dá)到200億元。長遠(yuǎn)來看，對標(biāo)日本，預(yù)計(jì)我國口腔診所潛在容量達(dá)50萬家，發(fā)展空間廣闊。美亞光電立足中端市場，以牙科診所為主要客戶群體，截至2018年累計(jì)實(shí)現(xiàn)口腔CBCT銷量近4000臺，居國內(nèi)領(lǐng)先水平。

國內(nèi)色選機(jī)龍頭地位穩(wěn)固，口腔CBCT提供成長新動(dòng)能

公司色選機(jī)業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款逐步優(yōu)化，積極開拓國際市場打開成長空間。2016年以來公司高度重視色選機(jī)銷售渠道建設(shè)以及下游回款情況，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率逐年提升。同時(shí)公司積極開拓色選機(jī)全球市場，2019年4月12日公司首個(gè)海外辦事處在印度成立，成長空間持續(xù)拓展。

2019年公司口腔CBCT迎來開門紅，產(chǎn)能和渠道優(yōu)勢提供長期成長動(dòng)力。1）3月3日-3月6日公司舉辦團(tuán)購會，三天內(nèi)團(tuán)購總數(shù)362臺，單場團(tuán)購訂單額超1億元，有力支撐全年業(yè)績。2）2017年以來，公司利用IPO超募資金擴(kuò)充產(chǎn)能，預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能可于2020年落地，疊加公司近幾年構(gòu)建了線上線下同步銷售+巡回分享會+產(chǎn)學(xué)結(jié)合的全渠道營銷格局，產(chǎn)能和銷售渠道優(yōu)勢為公司CBCT業(yè)務(wù)快速發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)；3）公司立足口腔CBCT，積極布局椅旁修復(fù)系統(tǒng)，打造數(shù)字化醫(yī)療產(chǎn)業(yè)鏈。目前公司的口內(nèi)掃描儀正處于臨床驗(yàn)證階段，完成相關(guān)審批后預(yù)計(jì)將于2019年上市，未來有望與口腔CBCT在市場推廣與客戶開拓方面形成深度契合。

盈利預(yù)測與投資評級：預(yù)計(jì)公司2019-2020年歸母凈利潤為5.43億和6.45億，EPS分別為0.8元和0.95元，采用分部估值法，給予色選機(jī)業(yè)務(wù)利潤（占比約60%）29倍估值，口腔CBCT業(yè)務(wù)利潤（占比約40%）49倍估值，對應(yīng)公司合理估值為37倍，目標(biāo)價(jià)30元，首次覆蓋，給予“買入”評級！

風(fēng)險(xiǎn)提示：新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期，匯率波動(dòng)，海外市場拓展不及預(yù)期等。