貝瑞基因(000710)

業(yè)績總結(jié)： 公司公布 ] 2018 年年報，全年實現(xiàn)收入 14.4 億元，同比增長 22.9%、歸母凈利潤 2.7 億元，同比增長 15.2%、扣非后歸母凈利潤為 2.5 億元，同比增長 13.0%。 經(jīng)營性現(xiàn)金流 1.7 億元，同比增長 122.4%。

業(yè)績增速放緩， 推動重磅品種臨床進展。 公司 2018 年收入基本符合預期，業(yè)績略低于預期。 從單季度看： 2018Q4 公司營業(yè)收入 4.1 億元，同比增長 15%，歸母凈利潤 2910.6 萬元，同比下滑 60.1%、扣非后歸母凈利潤 2450.2 萬元， 同比下滑 69.1%。 第四季度利潤端下滑主要系公司高度重視腫瘤早診項目，大力投資于和瑞基因?qū)τ诟伟┰\斷的研發(fā)。 分產(chǎn)品線來看:1） 基礎(chǔ)科研服務(wù)：收入占比 9.1%， 增速為 152.4%， 毛利率同比提升 9.6%， 表現(xiàn)較為靚麗； 2） 醫(yī)學檢測服務(wù)： 收入占比 55.2%， 增速為 18.8%， 主要受益于 NIPT 市場滲透率進一步提高，以及公司產(chǎn)品升級； 3）試劑銷售：收入占比 27.9%， 同比增長 5.2%，因產(chǎn)品終端價下降， 導致該板塊毛利率下降 8.7pp。 從盈利能力看： 管理費用及研發(fā)投入分別增長 22.9%、 131.9%， 其中研發(fā)投入占營收的 6%， 大幅上漲主要系本年度處于臨床試驗項目占比較大，試劑耗材及人工費用投入較大； 此外銷售費用（-10.8%）以及財務(wù)費用（-317.2%）均有所下降， 其中財務(wù)費用下降主要系原材料采購產(chǎn)生匯兌損益增加。 我們預計， 隨著肝癌早診等重點臨床項目的持續(xù)推進，公司的研發(fā)費率將呈穩(wěn)中有漲的態(tài)勢。

滲透率提升+產(chǎn)品升級提價， NIPT 仍有較大空間。生育健康篩查為公司主要收入和利潤來源， 我們認為仍有較大增長空間，主要原因包括： 1）滲透率提升：假設(shè)我國人口年出生率維持在 1500 萬，且當年分娩率為 70%， 其中 30%為高齡產(chǎn)婦且均需做 NIPT，其余非高齡產(chǎn)婦按 20%的滲透率計算， 則有超過 850萬人的需求量， 保守估計， 按 1000 元/人份計算，約 85 億市場規(guī)模， 市場空間仍然廣闊。 2）產(chǎn)品升級：從貝比安向貝比安 Plus 升級，檢測水平從染色體非整倍體提升至染色體微缺失微重復，檢測的基因位點更多，價格提升 20%以上。在上文其他假設(shè)不變的情況下， 按 1200 元/人份計算， 則對應 102 億市場規(guī)模，仍有翻倍空間。 貝瑞基因是國內(nèi) NIPT 檢測業(yè)務(wù)的行業(yè)領(lǐng)導者，技術(shù)沉淀深厚、峰值收入有望突破 30-40 億元，目前規(guī)模不到 10 億，成長空間巨大。

腫瘤早診先導試驗驗證技術(shù)可靠性，處于全國領(lǐng)先地位。 報告期內(nèi)， 公司加強資本運作，積極布局包括肝癌、 婦科腫瘤以及肺癌在內(nèi)的早診業(yè)務(wù)。公司在研項目腫瘤液態(tài)活檢是基于 cSMART 專利技術(shù)， 該技術(shù)檢出率高達 0.03%， 處于行業(yè)領(lǐng)先地位。 我國有接近 1000 萬肝硬化患者，屬于肝癌高危人群，按照每人1 個季度檢測 1 次，每次檢測費用 5000 元測算，肝癌早診市場空間就高達 2000億。

盈利預測與評級。 我們預計 2019-2021 年公司收入復合增速約 21.8%， 歸母凈利潤復合增速為 23.4%，三年 EPS 分別為 1.14 元、 1.19 元、 1.42 元， 對應 PE為 34 倍、 33 倍、 28 倍， 維持“買入”評級。

風險提示： 腫瘤品種臨床進展不達預期的風險。