廣州酒家(603043)

事件：公司發(fā)布 2019 年一季報(bào)。 2019Q1 公司實(shí)現(xiàn)營收 5.33 億元，同比+19.8%；歸母凈利 0.455 億元，同比+17.9%；扣非后歸母凈利 0.419 億元，同比+10.8%。

主要費(fèi)用保持穩(wěn)定，研發(fā)費(fèi)用同比增長較快。 2019Q1 公司毛利率 47.1%，同比-0.5pct，毛利率小幅下降，我們認(rèn)為是由于低毛利率的速凍及臘味等食品占比提高所致。銷售費(fèi)用 25.4%，同比-1.2pct，我們認(rèn)為主要是收入規(guī)模擴(kuò)大帶來的規(guī)模效應(yīng)。管理費(fèi)用 9.9%，同比+0.4pct。研發(fā)費(fèi)用 1.4%，同比+0.7pct。研發(fā)費(fèi)用同比增長較多，我們認(rèn)為是正?，F(xiàn)象：子公司利口福食品于 2017 年被評為高新技術(shù)企業(yè)，享受 15%的所得稅優(yōu)惠稅率。該評定 2019 年到期，若要續(xù)評則需要三年平均研發(fā)支出不低于收入的 3%。我們匡算 2017/18 年利口福食品的研發(fā)支出占比約為 1.44%/3.13%，若要達(dá)到三年平均 3%的要求，則我們預(yù)計(jì)全年公司的研發(fā)費(fèi)用會進(jìn)一步提升，達(dá)到公司總收入的 2.47%，對應(yīng)約 0.71 億元。 歸母凈利率 8.5%，同比-0.2pct，主要是受費(fèi)用增加的影響。若研發(fā)費(fèi)用占比與去年同期保持一致，則扣非后歸母凈利同比+20.3%，增速與收入基本一致。

我們預(yù)測 2019 年公司營收和歸母凈利將平穩(wěn)增長，增長主要來自月餅和速凍。 我們預(yù)測 2019 年公司總營收將達(dá)到 28.79 億元，同比+13.5%。 2019年?duì)I收增速不高，主要是受限于產(chǎn)能，我們預(yù)計(jì)全年新工廠在 2019 年能釋放的產(chǎn)能有限。 收入構(gòu)成中， 月餅/速凍/臘味及其他/餐飲/其他業(yè)務(wù)分別為11.41/5.10/5.19/6.80/0.28 億 元 ， 分 別 同 比 +9.9%/+24.4%/+12.9%/+13.2%/+3.0%。歸母凈利 4.33 億元，同比+12.7%。歸母凈利增速較低，主要是我們預(yù)計(jì)研發(fā)支出將同比增加所致。

2019 年重點(diǎn)關(guān)注： 1.梅州和湘潭工廠的建設(shè)進(jìn)度和產(chǎn)能投放情況，預(yù)計(jì)湘潭工廠能在 2019 年中秋節(jié)前釋放部分月餅產(chǎn)能。 2.珠三角地區(qū)及省外市場擴(kuò)張情況， 2018 年省外市場銷售額同比+54.2%，廣東省內(nèi)除廣州市的其他城市也發(fā)展良好， 2019 年可關(guān)注公司在省內(nèi)外市場的開拓情況。

盈利預(yù)測、估值與投資建議：維持“增持”評級。 我們預(yù)測 19/20/21 年公司歸母凈利分別為 4.3/5.1/6.0 億元， 2019-2021 年 CAGR 為 17.4%， EPS分別為 1.07/1.26/1.48 元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià) PE 分別為 27/23/19 倍。公司產(chǎn)能釋放高峰期在 2022 年以后，我們認(rèn)為公司合理市值為 152 億元，對應(yīng)股價(jià) 37.66 元，對應(yīng) PE 為 30 倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 渠道建設(shè)不及預(yù)期、市場擴(kuò)張不確定性、原料漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)