瀘州老窖(000568)

事件

公司發(fā)布2018年年報(bào)及2019年一季報(bào)：18年實(shí)現(xiàn)營收130.55億元（+25.6%），歸母凈利34.86億元（+36.27%）。18Q4單季實(shí)現(xiàn)營收37.93億元（+21.76%），歸母凈利7.35億元（+31.05%）。19Q1單季實(shí)現(xiàn)營收41.69億元（+23.72%），歸母凈利15.15億元（+43.08%）。公司同時(shí)公告公開發(fā)行公司債券議案，擬募集資金40億元用于釀酒工程技改項(xiàng)目及信息管理系統(tǒng)智能化升級(jí)建設(shè)項(xiàng)目。

投資要點(diǎn)

18年業(yè)績創(chuàng)新高：18年實(shí)現(xiàn)營收130.55億元（+25.6%），歸母凈利潤34.86億（+36.27%），超額完成年度目標(biāo)。分產(chǎn)品看，2018年高/中/低檔酒分別實(shí)現(xiàn)營收63.78/36.75/28.07億元，同比分別+37.21%/27.83%/8.3%。戰(zhàn)略單品國窖1573，作為核心引擎動(dòng)力不減，保持高速增長目前體量已經(jīng)超過上一輪周期高點(diǎn)，展望2019，預(yù)計(jì)國窖銷售口徑過百億目標(biāo)合理，且預(yù)計(jì)完成情況較為良性。我們認(rèn)為公司領(lǐng)導(dǎo)人對(duì)行業(yè)判斷清晰，戰(zhàn)略思維前瞻，且對(duì)市場有豐富的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，把握行業(yè)機(jī)遇，堅(jiān)決升品牌、擴(kuò)市場、穩(wěn)架構(gòu)、健康行、抓機(jī)遇，將帶動(dòng)公司品牌復(fù)興。2018年公司毛利率77.5%（+5.6pct），分產(chǎn)品看，高/中/低端酒毛利率分別為91.8%/79.7%/42.5%，同比提0.62pct/7.29pct/21.96pct，提價(jià)縮費(fèi)貢獻(xiàn)毛利率提升。18年銷售費(fèi)用率26%，同增2.8pct，主要是為提升品牌影響力，廣告宣傳、市場促銷投入同比提升7.6億（+40.5%），公司2018年多項(xiàng)品牌投入加大；18年管理費(fèi)用率（含研發(fā)）同比提升0.5pct至6%，主要是公司規(guī)模擴(kuò)容、人員增加，計(jì)提績效工資和獎(jiǎng)金導(dǎo)致職工薪酬同比增加96%；利息收入增加導(dǎo)致18年財(cái)務(wù)費(fèi)用同降1.1億元。

19Q1良性增長，4月挺價(jià)節(jié)奏不減：提價(jià)驅(qū)動(dòng)老窖19Q1毛利率同比4.49pct至79.2%，Q1銷/管費(fèi)用率分別同降1.3/0.3pct，綜上提價(jià)縮費(fèi)驅(qū)動(dòng)19Q1凈利率提升4.3pct。根據(jù)草根調(diào)研，為穩(wěn)定價(jià)盤，公司自19年1月起陸續(xù)對(duì)西南、甘青、海南等地停貨，國窖1573挺價(jià)，零售價(jià)進(jìn)入千元價(jià)格帶，國窖1573春節(jié)期間在眾多中高端品牌中價(jià)盤穩(wěn)定。公司在渠道良性程度上表現(xiàn)突出，渠道價(jià)格逐步理順。2月起陸續(xù)恢復(fù)發(fā)貨，部分市場仍暫緩接單，體現(xiàn)公司根據(jù)市場情況鞏固價(jià)盤的決心。4月控貨挺價(jià)仍為主旋律，國窖1573批價(jià)回升，庫存較低，公司連續(xù)發(fā)文宣布上調(diào)窖齡90年產(chǎn)品、特曲產(chǎn)品各度數(shù)結(jié)算價(jià)；特曲60版19H1計(jì)劃配額已提前執(zhí)行完，4月25日，公司發(fā)文暫停特曲60版訂單接收及發(fā)運(yùn)。公司提價(jià)節(jié)奏與五糧液相輔相成，品牌形象打造意愿堅(jiān)定。伴隨公司積極挺價(jià)，全年業(yè)績確定性較強(qiáng)。

技改擴(kuò)大規(guī)模。18年末在建工程期末余額較期初余額增加14.33億元，增幅91.45%，釀酒工程技改項(xiàng)目按計(jì)劃有序推進(jìn)，工程投入逐年增多。公司公告擬發(fā)行債券募集資金40億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后，擬投資40.7億元于釀酒工程技改（二期），7.2億元于信息系統(tǒng)智能化升級(jí)，3.8億元于黃艤釀酒基地項(xiàng)目。公司16年啟動(dòng)技改項(xiàng)目，原計(jì)劃74億元技改項(xiàng)目在2020年完成一期項(xiàng)目，2025年完成二期，投產(chǎn)后基地產(chǎn)能包括優(yōu)質(zhì)基酒10萬噸，曲藥10萬噸，儲(chǔ)酒30萬噸的。一期項(xiàng)目投入約33.4億元，目前累計(jì)投入23.6億元，一期工程進(jìn)度約71%，樂觀來看，19年有望投產(chǎn)。二期募集資金在即，技改項(xiàng)目推進(jìn)整體符合預(yù)期，為公司產(chǎn)能擴(kuò)充提供充足后方保障。

盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)19-21年收入分別為161/188/211億，同比+23/17/12%；歸母凈利潤分別為45/54/63億，同比+30/20/16%；PE為23/19/16X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，中高端酒需求回落風(fēng)險(xiǎn)。