桐昆股份(601233)

2019Q1凈利潤(rùn)同比增4%，業(yè)績(jī)符合預(yù)期

桐昆股份于4月25日發(fā)布2019年一季報(bào)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收116.8億元，同比增49.1%，凈利潤(rùn)5.2億元，同比增4.1%，扣非凈利潤(rùn)4.76億元，同比降4.4%，符合市場(chǎng)預(yù)期。按照18.22億股的最新股本計(jì)算，對(duì)應(yīng)EPS為0.29元。我們預(yù)計(jì)公司2019-2021年EPS分別為1.65/2.08/2.46元，維持“增持”評(píng)級(jí)。

滌綸長(zhǎng)絲銷量增長(zhǎng)，PTA景氣有所回升

伴隨2018年投放的110萬(wàn)噸滌綸長(zhǎng)絲產(chǎn)能逐步釋放，報(bào)告期內(nèi)公司產(chǎn)品銷量顯著提升，其中滌綸長(zhǎng)絲POY/FDY/DTY銷量分別為92.9/26.5/18.0萬(wàn)噸，同比分別增45%/88%/19%，銷售均價(jià)（不含稅）分別小幅下降4.9%/3.7%/3.1%至0.74/0.81/0.91萬(wàn)元/噸，公司滌綸長(zhǎng)絲業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增43%至106.3億元。另一方面，據(jù)百川資訊，2019Q1華東地區(qū)PTA均價(jià)同比上漲13%至0.65萬(wàn)元/噸，PTA-PX均價(jià)差同比下滑14%至797元/噸，但較2018Q4的242元/噸已顯著回升。

利息支出增加導(dǎo)致期間費(fèi)用率上升

2019Q1公司綜合毛利率同比下降2.7pct至8.9%，期間費(fèi)用率同比上升0.4pct至3.4%，其中由于利息支出增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升0.7pct至1.0%。此外，報(bào)告期內(nèi)公司獲得政府補(bǔ)助0.47億元，去年同期為361萬(wàn)元。

PTA-滌綸產(chǎn)業(yè)鏈企穩(wěn)回升

下游旺季來(lái)臨，據(jù)百川資訊，目前華東地區(qū)PTA價(jià)格為0.65萬(wàn)元/噸，PTA-PX價(jià)差為798元/噸，相比18年底低點(diǎn)分別回升8%/72%，伴隨聚酯產(chǎn)能陸續(xù)釋放，而19年P(guān)TA新增供給有限，我們預(yù)計(jì)PTA盈利有望維持；聚酯方面，滌綸長(zhǎng)絲POY/DTY150D/FDY68D價(jià)格較18年底已分別回升9%/7%/5%至0.90/1.06/1.02萬(wàn)元/噸。

浙石化項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，盈利有望再上臺(tái)階

公司參股20%的浙石化一期2000萬(wàn)噸/年煉化一體化項(xiàng)目進(jìn)展順利，目前已處于試生產(chǎn)準(zhǔn)備階段，公司預(yù)計(jì)項(xiàng)目將于2019年內(nèi)投產(chǎn)，屆時(shí)上游芳烴原料保障程度將進(jìn)一步提升。浙石化裝置流程先進(jìn)，產(chǎn)品銷售渠道順暢，且投產(chǎn)時(shí)間較早，具備較好的盈利前景。

維持“增持”評(píng)級(jí)

桐昆股份是國(guó)內(nèi)滌綸長(zhǎng)絲的龍頭企業(yè)，伴隨聚酯產(chǎn)能持續(xù)投放，浙石化逐步投產(chǎn)，公司將實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈整體配套。我們預(yù)計(jì)公司2019-2021年EPS分別為1.65/2.08/2.46元，基于可比公司估值水平（2019年平均10倍PE），給予公司2019年10-11倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.50-18.15元（原值14.85-16.50），維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新建項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，原油價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。