康弘藥業(yè)(002773)

事件： 公司 201]8 年實現(xiàn)營收 29.2 億元，同比增長 4.7%；歸母凈利潤 6.9 億元，同比增長 7.9%； 扣非后凈利潤 6.3 億元，同比增長 0.35%。 每 10 股派現(xiàn) 2.80元（含稅）， 同時以資本公積金向全體股東每 10 股轉(zhuǎn)增 3 股。

業(yè)績略低于預(yù)期，朗沐呈高速增長態(tài)勢。 公司 2018 年收入和歸母凈利潤增速分別為 4.7%和 7.9%，業(yè)績低于預(yù)期，公司業(yè)務(wù)主要分為中成藥、化學(xué)藥和生物制品（朗沐）三大板塊。 分板塊來看： 1） 生物制品： 2018 年收入達(dá)到 8.8 億元，同比增長 42.8%，占公司整體收入的比例上升至 30.2%。 從毛利率來看， 生物制品 2018 年毛利率達(dá)到 94.7%，同比上升 5.7 個百分點，康弘生物 2018 年凈利潤為 2.05 億元，凈利率達(dá)到 23.2%，同比大幅提升約 8.8 個百分點。 主要原因是朗沐進(jìn)入國家醫(yī)保后，雖然價格有所降低，但規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步體現(xiàn)， 盈利能力大幅提升； 2） 化學(xué)藥： 2018 年收入為 11.7 億元，同比增長 8.0%，毛利率上升 0.22 個百分點，基本符合預(yù)期； 3）中成藥： 2018 年收入為 8.6 億元，同比下降 20.4%，毛利率下降 0.87 個百分點，對公司整體業(yè)績造成拖累。 期間費用率方面： 2018 年公司銷售費用率為 47.1%，同比上升 1.3 個百分點，管理費用率為 21.1%，同比上升約 3 個百分點。公司整體毛利率為 92.2%，同比上升1.8 個百分點，主要是朗沐收入占比提升所致。

康柏西普市場空間進(jìn)一步打開，非生物藥板塊有望好轉(zhuǎn)。 公司主打產(chǎn)品康柏西普銷售增勢較好，目前在國內(nèi)外正在開展新適應(yīng)癥領(lǐng)域的拓展，市場空間有望進(jìn)一步打開。 1）國內(nèi)方面： 新適應(yīng)癥糖尿病黃斑水腫（ DME）已進(jìn)入優(yōu)先審評，預(yù)計將于 2019 年下半年獲批；視網(wǎng)膜靜脈阻塞（ RVO）適應(yīng)癥正三期臨床， 預(yù)計將于近兩年獲批。 2） 海外方面： 公司已啟動與阿柏西普頭非劣效對頭對照的三期臨床試驗，主打低注射頻次優(yōu)勢。康柏西普與阿柏西普結(jié)構(gòu)類似，親和力均高于雷珠單抗，但能夠阻斷 VEGF-A 所有亞型、 VEGF-B 和 PLGF，該適應(yīng)癥獲批后，海外市場空間將顯著擴(kuò)大。 非生物藥板塊方面，公司正在調(diào)整銷售結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)營效率，化學(xué)藥和中成藥 2018H1 收入增速分別為 3.7%和-27.0%，2018 年增速分別為 8.0%和-20.4%，下半年業(yè)績出現(xiàn)明顯改善的跡象， 我們預(yù)計非生物藥板塊 2019 年將停止下跌勢頭，恢復(fù)穩(wěn)定性增長。

盈利預(yù)測與評級。 我們預(yù)計 2019-2021 年 EPS 分別為 1.36 元、 1.76 元和 2.32元，對應(yīng)估值分別約為 41 倍、 32 倍和 24 倍。 考慮到康柏西普增長態(tài)勢良好，非生物藥板塊有持續(xù)改善的潛力， 維持“ 增持”評級。

風(fēng)險提示： 藥品價格或下跌的風(fēng)險；新藥獲批進(jìn)度或低于預(yù)期的風(fēng)險。