首旅酒店(600258)

事件： 公司發(fā)布 2019 年一季報(bào)， 19 年 Q1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 19.44 億元（+0.99%），歸母凈利 0.74 億元（-1.9%），扣非凈利 0.56 億元（-3.04%）。

投資要點(diǎn)

Q1 業(yè)績(jī)受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響。 19 年 Q1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 19.44 億元（+0.99%），歸母凈利 0.74 億元（-1.9%）， 非經(jīng)常性損益包括公允價(jià)值變動(dòng)損益和投資收益 1958 萬（稅前）， 扣非凈利 0.56 億元（-3.04%），業(yè)績(jī)波動(dòng)與酒店經(jīng)營(yíng)受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響有關(guān)。

高基數(shù)疊加經(jīng)營(yíng)承壓，酒店業(yè)績(jī)有所下降。 酒店業(yè)務(wù)營(yíng)收 17.73 億元（+0.67%）， 其中（1） 如家營(yíng)收 15.62 億元（+0.42%），主要由于加盟收入受加盟酒店數(shù)量增加驅(qū)動(dòng)增加 3514 萬元、直營(yíng)收入受關(guān)店及升級(jí)改造影響減少 2864 萬元。（2）首旅存量酒店實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 2.12 億元（+2.57%）。酒店業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額 5913 萬元（-10.53%），其中如家實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額9837 萬元（-7.85%）， 主要由于經(jīng)濟(jì)型酒店和中高端酒店 RevPAR 都分別下降。

景區(qū)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好，盈利能力持續(xù)提升。 景區(qū)業(yè)務(wù)營(yíng)收 1.70 億元（+4.49%），其中（1）南山門票收入同比增長(zhǎng) 18.46%，購(gòu)票入園人數(shù)193.54 萬人次（+1.90%），且從 18 年 8 月開始門票收入留存比例由 40%提高至 50%，驅(qū)動(dòng)人均收入達(dá)到 53.91 元（+16.25%）。（2）商品銷售業(yè)務(wù)模式部分由自營(yíng)改為出租，導(dǎo)致商品銷售收入減少 1066 萬元、租賃收入增加 331 萬元，同時(shí)毛利率實(shí)現(xiàn)提升。 Q1 實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額 9878 萬元（+10.66%），維持穩(wěn)健增長(zhǎng)。

經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)疲弱， RevPAR 顯著承壓。 19Q1 經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)反映較大的市場(chǎng)環(huán)境壓力。 1） 如家 RevPAR137 元（-0.5%），增速環(huán)比下降 3.3pct，由正轉(zhuǎn)負(fù)，結(jié)構(gòu)升級(jí)驅(qū)動(dòng)平均房?jī)r(jià)提升效應(yīng)（+2.7%）仍在，出租率降幅（-2.5pct）持平。其中經(jīng)濟(jì)型 RevPAR 同降 2.3%（-2.3pct），主要由于出租率下降 1.9pct，平均房?jī)r(jià)基本持平（+0.1%），提價(jià)幅度顯著降低2.4pct 的同時(shí)出租率降幅收窄 0.1pct。 中高端 RevPAR 同降 8%，降幅擴(kuò)大 3.3pct，平均房?jī)r(jià)下降 5.2%，降幅擴(kuò)大 4.3pct 隱含新店開業(yè)促銷等因素的影響，出租率下降 2pct， 降價(jià)、 Q4 開業(yè)的新店爬坡基礎(chǔ)上降幅收窄 1pct。 2） 如家同店 RevPAR 同降 3%，同樣由正轉(zhuǎn)負(fù)，主要由于出租率下降 2.5pct 的影響，平均房?jī)r(jià)基本持平。其中經(jīng)濟(jì)型同店 RevPAR 同降 2.4%（-3.9pct），平均房?jī)r(jià)仍有 0.4%的提升，提價(jià)幅度下降 3.3pct，出租率下降 2.3pct，降幅擴(kuò)大 0.4pct。 中高端同店 RevPAR 降低 6.8%（-7.1pct），主要由于平均房?jī)r(jià)下降 0.9%（-4.1pct），出租率下降 4.5pct（-2.1pct）。 3）首旅存量酒店 RevPAR 同增 1.6%，其中經(jīng)濟(jì)型酒店RevPAR 提升 12.6%，中高端 RevPAR 下降 1.3%。

加盟+中高端持續(xù)驅(qū)動(dòng)。 19Q1 新開店數(shù)量 75 家（直營(yíng)店 4 家、加盟 71 家），其中經(jīng)濟(jì)型新開 13 家、中高端新開 28 家、管理輸出酒店 34 家； Q1 凈開業(yè)酒店已開業(yè)酒店共 4061 家，客房間 39.84 萬間，其中中高端酒店數(shù)量占比 18.2%，較 18 年底提升 0.4pct， 房間數(shù)占比 22.4%，較 18 年底提升 0.5pct。截至 19 年3 月底，已簽約未開業(yè)和正在簽約的酒店共 568 家，較 18 年底的 530 家進(jìn)一步增加。 目前公司 1727 家酒店（占 42.5%）、 17.39 萬間房間（占 43.7%）位于北京、上海、江蘇、山東、浙江五個(gè)地區(qū)。

費(fèi)用端基本平穩(wěn)。 19 年 Q1 毛利率 93.92%(-0.61pct)， 估計(jì)仍與直營(yíng)酒店房量減少以及部分資產(chǎn)折舊攤銷期滿有關(guān)。直營(yíng)占比下降持續(xù)驅(qū)動(dòng)銷售費(fèi)用率進(jìn)一步下降 0.44pct 至 70.55%。 管理費(fèi)用率 12.88%，同比基本持平(-0.03pct)。 研發(fā)費(fèi)用率 0.33%（+0.05pct），研發(fā)投入驅(qū)動(dòng)效益提升。財(cái)務(wù)費(fèi)用率 1.94%(-0.34pct)，資產(chǎn)負(fù)債率 48.77%，維持健康水平。 中國(guó)外運(yùn)股票從可供出售金融資產(chǎn)重分類至交易性金融資產(chǎn)， 從 19 年開始股價(jià)變動(dòng)計(jì)入公允價(jià)值變動(dòng)損益，影響當(dāng)期損益， Q1 公允價(jià)值變動(dòng)損益 573 萬。 如家 NEO3.0 的改造估計(jì)頗有成效，在建工程期末余額 1.14 億元，較期初下降 39.94%。

經(jīng)營(yíng)提效，戰(zhàn)略穩(wěn)健，短期等待經(jīng)濟(jì)環(huán)境修復(fù)， 酒店龍頭維持向好發(fā)展。 酒店龍頭發(fā)展戰(zhàn)略清晰： 存量酒店持續(xù)升級(jí)改造，加大如家酒店 NEO3.0 的更新改造力度。 中高端+加盟店加速擴(kuò)張， 19 年計(jì)劃新開門店超過 800 家，中高端占比 50%以上， 加盟店占比超過 95%。 積極推進(jìn)如家與凱悅合資酒店產(chǎn)品的快速落地。持續(xù)推動(dòng)信息化建設(shè)。 卡位酒店中高端升級(jí)戰(zhàn)略契機(jī)，鞏固龍頭地位，長(zhǎng)期市占率有望持續(xù)提升。

盈利預(yù)測(cè)：根據(jù)經(jīng)營(yíng)情況跟蹤，適當(dāng)調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì) 19-21 年歸母凈利 9.67、11.12、 12.56 億元，增速為 12.9%、 14.9%、 13.0%， EPS 為 0.99、 1.14、 1.28元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià) PE 為 21、 18、 16 倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、經(jīng)營(yíng)擴(kuò)張情況不及預(yù)期、競(jìng)爭(zhēng)加劇等風(fēng)險(xiǎn)。