貴陽銀行(601997)

收增速觸底回升， ROE 維持高位、成長性不改

營收及 PPOP 增速觸底回升。 18 年?duì)I收 YoY +1.3%，為近 6 年來的低點(diǎn)；而1Q19 回升至 9.3%。凈利息收入 YoY -2.4%， 主要是凈息差下降較多。 1Q19凈息差 2.42%， 同比下降 19BP。 中收跌勢收窄。 因投資尤其是非標(biāo)投資增速放緩，與之配合的投資銀行業(yè)務(wù)收入顯著下降至 4.8 億（17 年達(dá) 7.2 億），拖累 18 年中收 YoY -13.8%。 19Q1 投資增速企穩(wěn)，料投行收入亦將企穩(wěn)，故中收 YoY -5.4%。 ROE 維持高位， 高成長優(yōu)勢或保持。貴陽 18 年 ROE 較其他 11 家上市城商行更高，與其均值高出 5.5 pct； 1Q19 年化 ROE 達(dá) 17.48%，同比微降 0.8 pct，但依然高出 10 家均值達(dá) 2.3 pct，仍保有相對優(yōu)勢。

繼續(xù)“ 貸款加速、投資減速”，資產(chǎn)質(zhì)量擔(dān)憂進(jìn)一步緩解

18 年末貴陽銀行投資額 2597 億， YoY +1.5%，幾乎與年初持平； 貸款余額1703 億， YoY +35.7%。 在監(jiān)管鼓勵銀行加大信貸投放的背景下， 貸款占比提高 7.3 pct，投資下降 3.3 pct。 1Q19 貸款加速、投資減速的態(tài)勢持續(xù)。貸款 YoY +40.0%， 加速擴(kuò)張；投資 YoY +3.9%， 低位徘徊。生息資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，貸款占比環(huán)比提高 1.5 pct，投資下降 1.6 pct，對資產(chǎn)端非標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂可進(jìn)一步緩解。 存款增速回升，且定期貸款增速較高。 1Q19 存款 YoY 回升至10.6%（1Q18 為 6.9%），主要是定期存款增長的支撐， 1Q19 定期存款 YoY+48.9%， 活期存款 YoY -7.5%。 定期大增、活期萎縮， 對負(fù)債端成本形成向上的壓力。 但好在貴陽 19Q1 末發(fā)債+同業(yè)融資占比環(huán)比上升 1.4 pct 至32.9%，若資金市場利率仍保持較低水平，成本壓力減輕的因素也會還在。

不良率環(huán)比上行 11BP， 1Q19 資本充足率下行略快

19Q1 末不良率 1.46%，比 18 年底上升 11BP； 撥備覆蓋率 276.2%，比年初上升 10.2 pct， 顯著加厚。從 17-18 年的趨勢來看，貴陽的關(guān)注率/逾期率/逾期 90+比例，均大幅下降；不良貸款偏離度已從 99.4%降至 80.9%，不良認(rèn)定更為嚴(yán)格。故此次不良率上升或因認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)的緣故。 資本充足率下降較多。 19Q1 三個資本充足率較 18 年末依次下降 52BP/64BP/73BP， 資本約束的瓶頸依然是核心一級資本充足率，距離監(jiān)管紅線的空間為 159BP，相較 18 年末的 211BP，雖下降 52BP，但應(yīng)對業(yè)務(wù)擴(kuò)張仍相對充裕。

投資建議： 繼續(xù)向存貸款業(yè)務(wù)回歸， ROE 維持高位1Q19 年化 ROE 仍高達(dá) 17.48%；資產(chǎn)結(jié)構(gòu)改善， 平臺類融資監(jiān)管邊際放松，資產(chǎn)質(zhì)量擔(dān)憂減輕。 預(yù)計(jì) 19-21 年歸母凈利潤增速為 10.7%/12.2%/13.5%，對應(yīng) EPS 為 1.77/1.98/2.25 元，給予目標(biāo)估值 1.4 倍 19 年 PB，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)15.87 元/股， 維持增持評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 非標(biāo)投資融資平臺的風(fēng)險(xiǎn)加速暴露； 內(nèi)外部環(huán)境不確定性加強(qiáng)