美克家居(600337)

公司公布19年一季報(bào)：公司19Q1實(shí)現(xiàn)收入10.67億元，同比增長(zhǎng)5.2%；歸母凈利潤(rùn)0.67億元，同比增長(zhǎng)6.1%，扣非凈利潤(rùn)0.64億元，同比增長(zhǎng)1.6%，略低于業(yè)績(jī)前瞻的預(yù)期。19Q1經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為-2.97億元，現(xiàn)金流承壓主要系18年末的銀行承兌及商業(yè)匯票在19Q1集中貼現(xiàn)、傭金及資產(chǎn)使用費(fèi)等增長(zhǎng)所致。公司集多品牌發(fā)展、智能制造、多元渠道開(kāi)拓為驅(qū)動(dòng)，在地產(chǎn)宏觀環(huán)境較為不利的情況下，公司始終堅(jiān)持產(chǎn)品、品牌與渠道的完善，19Q1由于傳統(tǒng)一季度淡季及春節(jié)影響等因素，導(dǎo)致收入暫時(shí)承壓，但我們認(rèn)為公司19Q2有望受益于一二線城市地產(chǎn)回暖，業(yè)績(jī)逐季改善。

受季節(jié)性影響因素及前期高基數(shù)原因，19Q1收入增速低于預(yù)期，19全年整體情況向好。19Q1直營(yíng)實(shí)現(xiàn)銷售收入6.99億元，同比增長(zhǎng)7.6%，加盟實(shí)現(xiàn)銷售收入0.87億元，同比減少8.5%，批發(fā)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入2.69億元，同比增長(zhǎng)1.5%。內(nèi)銷：1）19Q1上半季度承壓，3月開(kāi)始訂單趨勢(shì)較好：19年1-2月由于仍受18年地產(chǎn)景氣度較低的影響，國(guó)內(nèi)零售表現(xiàn)一般；但隨著一二線地產(chǎn)復(fù)蘇帶來(lái)的行業(yè)利好，公司3月訂單逐漸好轉(zhuǎn)，并實(shí)現(xiàn)單月訂單20%以上增長(zhǎng)。由于3月下半月書(shū)面訂單未能及時(shí)轉(zhuǎn)化，因此報(bào)表收入增長(zhǎng)有望體現(xiàn)在19Q2。2）一季度傳統(tǒng)淡季及春節(jié)影響：由于19年春節(jié)在2月初，因此1-2月均受春節(jié)影響，銷售情況承壓，門店新增僅為3家（vs18Q1新增53家）。我們預(yù)計(jì)19Q2-19Q4整體銷售會(huì)恢復(fù)至平穩(wěn)態(tài)勢(shì)。3）18Q1基數(shù)較高的因素：18年一季度包含17Q4部分訂單轉(zhuǎn)化的收入，因此剔除18Q1高基數(shù)的影響，19Q1實(shí)際銷售收入接近10%。外銷：前期公司為中美貿(mào)易戰(zhàn)進(jìn)行準(zhǔn)備，將ART及Caracole的外銷產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至越南，由于轉(zhuǎn)產(chǎn)所致的延期發(fā)貨致使部分收入未能及時(shí)確認(rèn)，并且供應(yīng)鏈體系仍處于不斷優(yōu)化階段，我們預(yù)期公司19Q2開(kāi)始外銷也有望不斷改善。

公司多品牌及渠道戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，精裝房板塊合作順利。1）多品牌發(fā)展：多品牌戰(zhàn)略仍然是當(dāng)前公司發(fā)展的主線，公司在原有美克美家、ART系列等品牌之后，目前繼續(xù)拓展ZEST、JonathanCharles以及Rowe品牌。截止19Q1公司共擁有品牌15個(gè)，未來(lái)公司有望利用這些品牌不斷實(shí)現(xiàn)消費(fèi)客群的擴(kuò)寬，從而進(jìn)一步提升市占率。2）渠道布局廣泛：截止19Q1，美克美家108家門店（凈+1家）、ART經(jīng)典145家（直營(yíng)9+加盟136）、ART西區(qū)49家（直營(yíng)5+加盟44）、Rehome為17家門店、YvvY為7家門店。美克美家武漢品牌店已于2019年3月開(kāi)幕，實(shí)現(xiàn)高平效、大面積、多客流的一站式家居購(gòu)物體驗(yàn)。3）精裝業(yè)務(wù)合作：公司和金螳螂、世聯(lián)行全面合作，打開(kāi)硬裝渠道端的通道，加強(qiáng)精裝房渠道的開(kāi)發(fā)。4）海外協(xié)同效應(yīng)厚積薄發(fā)：新品牌Jonathan Charles也有望以開(kāi)設(shè)門店的方式在國(guó)內(nèi)進(jìn)行品牌下沉，不斷增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力。

加強(qiáng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，運(yùn)營(yíng)體系不斷完善、供應(yīng)鏈效率提升。公司19Q1綜合毛利率降低至54.4%（同比降低0.8pct），主要系:1）消費(fèi)結(jié)構(gòu)變化，由于中小套系產(chǎn)品收入占比提升；2）原材料及人工成本上漲；3）收入規(guī)模承壓而固定成本投入仍存在致使毛利率受到影響。費(fèi)用方面，19Q1銷售費(fèi)用同比降低3.4%，隨著公司加強(qiáng)營(yíng)銷費(fèi)用的管控，銷售費(fèi)用端我們已經(jīng)看到較明顯的改善。未來(lái)盈利持續(xù)改善的措施：1）提價(jià)和成本對(duì)沖：公司通過(guò)運(yùn)營(yíng)和提價(jià)等方式進(jìn)行成本對(duì)沖。2）供應(yīng)鏈加強(qiáng)：公司前期對(duì)內(nèi)部管理系統(tǒng)全面升級(jí)，供應(yīng)鏈管理交付水平、存貨周轉(zhuǎn)提升，未來(lái)隨著強(qiáng)化協(xié)同和信息化建設(shè)，盈利能力有望進(jìn)一步提升?，F(xiàn)金流方面，19Q1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為負(fù)，主要系前期銀行承兌匯票集中兌付所致，但剔除兌付影響，實(shí)際經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流情況較為穩(wěn)定。19Q2隨著公司加強(qiáng)新店逐漸開(kāi)業(yè)銷售并進(jìn)行收款管理，我們經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流仍有望持續(xù)改善。

美克集團(tuán)剝離化工板塊，聚焦家居主業(yè)，集團(tuán)質(zhì)押壓力逐步緩解。前期美克集團(tuán)受讓其持有的美克化工1.84億股至中泰化學(xué)，占比25%，受讓完成后，美克集團(tuán)持股數(shù)占比由33.7%降低至8.7%。集團(tuán)逐漸剝離化工板塊，資金壓力逐漸降低，并且獲得現(xiàn)金流從而償還債務(wù)。隨著集團(tuán)公司降杠桿、主業(yè)發(fā)展清晰，股價(jià)壓制因素消除。

有效布局多品牌戰(zhàn)略，推出中小套系產(chǎn)品，優(yōu)化家居產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，深入挖掘供應(yīng)鏈潛力，剝離化工聚焦家居主業(yè)，持續(xù)激勵(lì)提升管理效率。公司從家具制造、營(yíng)銷批發(fā)到零售多品牌一體化打通，未來(lái)門店開(kāi)張步伐加快，中小套系快速拉動(dòng)銷量增長(zhǎng)和客群擴(kuò)大，供應(yīng)鏈效率提升帶動(dòng)盈利，具備中長(zhǎng)期成長(zhǎng)趨勢(shì)。美克集團(tuán)順利剝離化工板塊，聚焦家居零售業(yè)務(wù)。公司自上而下提升員工凝聚力，大力發(fā)展多品牌大家居戰(zhàn)略，為公司業(yè)績(jī)彈性增加保障。18年回購(gòu)彰顯可持續(xù)發(fā)展信心。我們維持公司19-21年EPS0.29元、0.34元、0.39元的盈利預(yù)測(cè)，增速分別為15%、15%、16.5%，對(duì)應(yīng)估值17倍、14倍和12倍，我們看好公司中長(zhǎng)期在成品家居的品牌力和制造優(yōu)勢(shì)，近期美克股價(jià)有所承壓主要系家居行業(yè)板塊性回調(diào)所致，隨著公司營(yíng)收預(yù)計(jì)逐季向好的態(tài)勢(shì)，我們認(rèn)為公司估值有望修復(fù)，維持“買入”！