中國(guó)石化(600028)

事件：

2019Q1凈利同比下滑21.3%！

2019年Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7176億元，同比增長(zhǎng)15.5%；凈利148億元，同比降21.3%?？碧郊伴_(kāi)發(fā)板塊實(shí)現(xiàn)EBIT21億元，扭虧為盈，煉油板塊實(shí)現(xiàn)EBIT120億元，同比減少36.9%。

2018年公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效正面！

全年?duì)I收28912億元，同比增長(zhǎng)22.5％；歸母凈利631億元,，每股收益0.52元，同比增長(zhǎng)23.4％。難能可貴的是公司分紅比例80％以上，年內(nèi)合計(jì)分紅509億元。核心四大板塊業(yè)務(wù)除了營(yíng)銷與分銷受庫(kù)存損失,EBIT同比下降26%實(shí)現(xiàn)235億元，其余三大板塊勘探與開(kāi)采、煉油、化工，分別實(shí)現(xiàn)虧損101億元（減虧358億），盈利548億元和270億元，呈現(xiàn)向好勢(shì)頭。

2019年公司資本開(kāi)支加碼！

2019年，公司計(jì)劃資本開(kāi)支1363億元，同比增長(zhǎng)15.53％，勘探與開(kāi)采計(jì)劃596億元，同比增長(zhǎng)41.38％；化工板塊計(jì)劃233億元，同比增長(zhǎng)19.01％。

勘探開(kāi)采板塊成本下降產(chǎn)量穩(wěn)增，一舉扭虧

2019Q1公司油氣當(dāng)量產(chǎn)量113.5百萬(wàn)桶，同比增長(zhǎng)1.9%，其中境內(nèi)原油產(chǎn)量增長(zhǎng)0.2%，天然氣產(chǎn)量增長(zhǎng)6.7%。2018Q1OPEC季度油價(jià)64.70美元/桶高于2019Q162.98美元/桶，考慮匯率庫(kù)存影響，公司繼續(xù)在降本增效方面發(fā)力，我們判斷公司勘探開(kāi)采板塊油價(jià)盈虧點(diǎn)約60美元/桶。

預(yù)計(jì)一體化優(yōu)勢(shì)受國(guó)內(nèi)新增煉油產(chǎn)能干擾

公司煉油板塊實(shí)現(xiàn)EBIT120億元，同比下降36.9%，其中原油加工量增長(zhǎng)2.7%，汽油產(chǎn)量增長(zhǎng)5.9%，煤油增長(zhǎng)6.6%。2018年國(guó)內(nèi)煉油產(chǎn)能綜合利用率74.2%，考慮后期民營(yíng)大煉化、中海惠州煉化、中化泉州、兩桶油新建煉油設(shè)施陸續(xù)投放，市場(chǎng)將展開(kāi)更直接競(jìng)爭(zhēng)，占成品油出貨55%的批發(fā)直銷渠道，針對(duì)用油大戶難免迎來(lái)價(jià)格戰(zhàn)，核心盈利板塊煉油業(yè)務(wù)盈利承壓。

乙烯為代表的石化產(chǎn)品近慮遠(yuǎn)憂，中長(zhǎng)期內(nèi)存在壓力

石化產(chǎn)品定價(jià)主要受供需面決定，當(dāng)前以乙烯為代表的東北亞價(jià)格1200美元/噸，顯示處在需求景氣區(qū)間內(nèi)。公司年產(chǎn)近8000萬(wàn)噸化工品，其中乙烯1200萬(wàn)噸產(chǎn)能規(guī)模，考慮石腦油和乙烯價(jià)差，化工板塊近270億的經(jīng)營(yíng)收益中，乙烯占80%以上，如果撇除乙烯業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)，其余品種近乎陷入無(wú)利可圖。過(guò)去五年來(lái)全球乙烯受需求增速3~5%，供給存在缺口的正面推動(dòng)，東北亞價(jià)格有效維持1200美元/噸以上，但測(cè)算亞洲乙烯與石油季度平均價(jià)差正在收窄，從2018Q1的660美元/噸緩慢跌至2019Q1的580美元/噸，最新4月底價(jià)差僅為410美元/噸。截止2020年底，北美地區(qū)總規(guī)劃1500萬(wàn)噸乙烷制乙烯投放，國(guó)內(nèi)1200萬(wàn)噸煤制烯烴，中東地區(qū)也將有部分新增產(chǎn)能釋放，中長(zhǎng)期來(lái)看乙烯新增產(chǎn)能增速將高于實(shí)際需求增速，未來(lái)一旦拐點(diǎn)來(lái)臨，乙烯供需平衡打破，價(jià)格回歸至1000美元/噸以下，乙烯和石油價(jià)差跌至300美元/噸以下，測(cè)算化工板塊EBIT預(yù)計(jì)將減半至150億。

2019年公司資本開(kāi)支加碼

2019年公司計(jì)劃資本開(kāi)支1363億元，同比增長(zhǎng)15.53％，勘探與開(kāi)采投入596億元，同比增長(zhǎng)41.38％；化工板塊投入233億元，同比增長(zhǎng)19.01％。分別針對(duì)上游勘探開(kāi)采短板做補(bǔ)強(qiáng)，重點(diǎn)做好天然氣產(chǎn)量方面增產(chǎn)，下游化工板塊則針對(duì)就新材料、煉油升級(jí)、精細(xì)化工等細(xì)分領(lǐng)域做協(xié)同增強(qiáng)。?預(yù)計(jì)公司2019~2021年歸母凈利分別為572、514和559億元，EPS分別為0.47、0.42和0.46元/股，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為12X、13X和12X，下調(diào)公司（600028.SH，00386.HK）目標(biāo)價(jià)為人民幣6.60元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

油價(jià)大幅度上漲至天花板，觸發(fā)成品油限價(jià)；成品油價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇。