中國(guó)石油(601857)

事件：

公司發(fā)布2019Q1業(yè)績(jī)報(bào)告，報(bào)告期內(nèi)歸母凈利103億元，較上年同期增1.0%，營(yíng)收5910億元，同比增長(zhǎng)8.9%。

投資要點(diǎn)：

受益于氣價(jià)上漲，抵消煉油化工板塊業(yè)績(jī)下行

2019Q1上游勘探開(kāi)采板塊生產(chǎn)原油3023萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)4.6%，天然氣產(chǎn)量283億立方米，增長(zhǎng)8.9%，其中海外油氣當(dāng)量占13.5%，同比增長(zhǎng)16.0%?？碧介_(kāi)采板塊實(shí)現(xiàn)EBIT143億元，多賺46億同比增長(zhǎng)47.1%，主要?jiǎng)恿υ谟趪?guó)內(nèi)氣價(jià)比2018年同期上升10.5%，疊加油氣開(kāi)采成本下降1.5%。煉油與化工業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)EBIT30億元，比上年同期減少54億元，歸因于公司煉油產(chǎn)品庫(kù)存減利以及推進(jìn)內(nèi)部?jī)r(jià)格市場(chǎng)化影響，及化工產(chǎn)品毛利下降影響。其余板塊表現(xiàn)平穩(wěn)，效益變化較小。

OPEC油價(jià)65美元/桶處在合理中樞位置，勘探板塊成現(xiàn)金奶牛

公司勘探板塊開(kāi)采年產(chǎn)原油1.20億噸，1000億立方米天然氣，其中原油價(jià)格受OPEC減產(chǎn)、需求溫和增長(zhǎng)及地緣政治局勢(shì)如伊朗、委內(nèi)瑞拉等供應(yīng)收縮影響，中短期內(nèi)油價(jià)獲得了支撐，長(zhǎng)期則受新能源汽車(chē)快速推廣，各類(lèi)新能源部分競(jìng)爭(zhēng)替代。我們預(yù)測(cè)OPEC油價(jià)65美元/桶將是合理中樞價(jià)位，加上自產(chǎn)天然氣貢獻(xiàn)，勘探板塊年化EBIT有望超過(guò)1000億。即使原油價(jià)格未來(lái)上升空間有限，但當(dāng)前油價(jià)足以支持公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健修復(fù)，核心業(yè)務(wù)勘探與生產(chǎn)板塊修復(fù)正常盈利，成為現(xiàn)金奶牛。

煉油、化工、銷(xiāo)售業(yè)績(jī)穩(wěn)定

相對(duì)勘探開(kāi)采的業(yè)績(jī)高彈性，油價(jià)無(wú)劇烈波動(dòng)情形下，煉油、化工、銷(xiāo)售一體化特征下效益相對(duì)穩(wěn)定?？紤]未來(lái)2年內(nèi)，國(guó)內(nèi)煉油新增億噸產(chǎn)能帶來(lái)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，還有北美和中東基礎(chǔ)石化品產(chǎn)能投放導(dǎo)致價(jià)格承壓，煉油化工板塊EBIT給予折讓?zhuān)掠武N(xiāo)售加油站傳統(tǒng)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上尋找新動(dòng)能。所以我們預(yù)判煉油、化工有所下行，銷(xiāo)售業(yè)務(wù)穩(wěn)定，合計(jì)年化EBIT約370億。

進(jìn)口氣如期減虧，期待天然氣和管道市場(chǎng)化改革

天然氣與管道板塊統(tǒng)籌自產(chǎn)氣、進(jìn)口氣和液化天然氣（LNG）等多種資源，2019Q1受益于天然氣價(jià)格、銷(xiāo)量比上年同期上升等積極因素，有效控制銷(xiāo)售進(jìn)口天然氣及液化天然氣虧損，同比減虧25億元，天然氣與管道板塊實(shí)現(xiàn)EBIT126億元，增利14億元同比增長(zhǎng)12.5%。

天然氣與管道板塊按照發(fā)改委《天然氣管道運(yùn)輸價(jià)格管理辦法(試行)》和《天然氣管道運(yùn)輸定價(jià)成本監(jiān)審辦法(試行)》，實(shí)際因兼顧社會(huì)民生責(zé)任，門(mén)站天然氣價(jià)格實(shí)際低于管理辦法規(guī)定，加上進(jìn)口氣價(jià)格倒掛，公司銷(xiāo)售進(jìn)口氣已多年凈虧損。2018年5月《關(guān)于理順居民用氣門(mén)站價(jià)格的通知》，將居民用氣與非居民用氣價(jià)格機(jī)制銜接，加上預(yù)期中的油氣管網(wǎng)獨(dú)立，石油天然氣管網(wǎng)運(yùn)營(yíng)機(jī)制改革，組建國(guó)有資本控股、投資主體多元化的石油天然氣管網(wǎng)公司。預(yù)示著未來(lái)管道改革市場(chǎng)化加快，天然氣價(jià)格形成充分的市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制，進(jìn)口氣經(jīng)營(yíng)有望減虧甚至扭虧為盈。測(cè)算天然氣與管道板塊的年化EBIT有望超過(guò)350億。

未來(lái)天然氣有望成為盈利新增長(zhǎng)點(diǎn)

公司受益于煤改氣的政策，天然氣作為國(guó)家大力推廣的低碳清潔能源，未來(lái)四年內(nèi)國(guó)內(nèi)天然氣消費(fèi)量維持兩位數(shù)增長(zhǎng)，進(jìn)口依存度穩(wěn)步攀升，冬季保供壓力持續(xù)偏緊。公司作為最大的國(guó)內(nèi)產(chǎn)氣方，市場(chǎng)份額超過(guò)75%，是天然氣價(jià)格轉(zhuǎn)好和未來(lái)市場(chǎng)化機(jī)制的潛在受益者。公司除了借助礦權(quán)資源，油氣開(kāi)采的技術(shù)積累優(yōu)勢(shì)，更是加快國(guó)內(nèi)氣田勘探開(kāi)發(fā)，推進(jìn)頁(yè)巖氣生產(chǎn)，探索煤層氣資源利用開(kāi)發(fā)，控制老氣田遞減，保持天然氣產(chǎn)量增長(zhǎng)來(lái)滿足廣大民生的用氣需求，培育公司天然氣業(yè)務(wù)成為新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。

天然氣價(jià)格上漲對(duì)公司盈利彈性較大，按照天然氣每立方米上漲1元，公司上游低成本氣源直接受益，測(cè)算EPS將增厚0.35元/股。

預(yù)計(jì)公司2019~2021年歸母凈利分別為820、941和1076億元，EPS分別為0.45、0.51和0.59元/股，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為17X、14X和13X，維持公司（601857.SH，00857.HK）目標(biāo)價(jià)人民幣9.40元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

油氣價(jià)大幅度上漲至天花板，觸發(fā)國(guó)家發(fā)改委干預(yù)限價(jià)。