均勝電子(600699)

外延并購業(yè)務全球布局，汽車安全+汽車電子雙核心驅動。公司以傳統(tǒng)功能件業(yè)務起家，自2011 年并購汽車電子巨頭德國普瑞起，開啟了一系列外延并購全球布局的發(fā)展道路。先后收購Innoventis、智能機器人制造商IMA（現(xiàn)該部分業(yè)務已剝離）、內(nèi)飾功能件供應商Quin、汽車安全系統(tǒng)供應商美國KSS、車聯(lián)技術供應商TS（現(xiàn)成立為PCC）、EVANA（同IMA 一起剝離）、挪威的Epower 及全球第二大被動安全公司高田，逐漸形成以汽車安全+汽車電子為雙核心的三大事業(yè)部，全球布局的零部件國際巨頭格局逐漸形成。

均勝安全整合初成，盈利修復彈性充分。公司旗下均勝安全相關業(yè)務由前美國公司KSS 和日本高田整合而成，產(chǎn)品體系完整。（1）均勝安全當前業(yè)務以被動安全為主（高田被動安全業(yè)務全球第二市占率20%），發(fā)展前景有三條主邏輯支撐。①汽車被動安全市場未來3年CAGR 達4.77%，預計中國市場作為主要動力CAGR 達7.72%，源于中國車市出清后銷量回穩(wěn)及被動安全單車價值量上行仍有空間。②均勝安全當前被動安全業(yè)務在手訂單充足，訂單新增動力強勁，一方面源于均勝安全塑造全新品牌攬獲訂單，另一方面得益于本土優(yōu)勢加快在中國自主品牌的滲透。③均勝收購高田短期安全業(yè)務毛利承壓，全球被動安全業(yè)務平均毛利率18%，假設公司汽車安全業(yè)務毛利率可修復至18%，將帶來約8.2 億元毛利潤，假設此部分不產(chǎn)生費用，那么對當前凈利潤彈性為63%。（2）主動安全方面，統(tǒng)計了汽車之家在售的2658 款2018 年以來上市的新車型，相對智能的高級型主動安全配置率仍處較低水平滲透率不足20%，按《車聯(lián)網(wǎng)（智能網(wǎng)聯(lián)汽車）產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動計劃》要求2020 年新車駕駛輔助系統(tǒng)（L2）搭載率達到30%以上，短期內(nèi)主動安全需求仍有50%以上增量。公司2017 年主動安全產(chǎn)品保持較快增長，獲新增訂單超過1 億美元，在手訂單超過2.4 億美元，未來有望成為公司全新增長點。

人機交互+車載信息，車聯(lián)網(wǎng)浪潮來臨先發(fā)優(yōu)勢明顯。公司汽車電子事業(yè)部旗下普瑞HMI業(yè)務享有行業(yè)領先的地位，客戶涵蓋BBA 等一系列豪華品牌，打造了寶馬I-Drive 和奧迪MMI 等中控明星產(chǎn)品。PCC 作為車載信息系統(tǒng)領域先行者深度綁定大眾，在汽車導航、影音娛樂等車聯(lián)網(wǎng)細分領域已形成了成熟解決方案，普瑞+PCC 技術、產(chǎn)品、客戶將充分融合享受技術協(xié)同優(yōu)勢。隨著5G 時代到來車聯(lián)網(wǎng)應用場景更加豐富，普瑞PCC 加速了對于V2X 領域的布局，2018 年底均勝電子第一代OBU（車載終端）已完成開發(fā)，同時獲得首個預計2021 年量產(chǎn)的V2X 項目，并與奇瑞雄獅、華人運通、中國信科等聯(lián)合成立了專注于車聯(lián)網(wǎng)構建的V2X 生態(tài)圈戰(zhàn)略聯(lián)盟。公司2018 年車聯(lián)業(yè)務新獲大眾百億訂單，預計在2019-2024 年逐步放量兌現(xiàn)，技術突破下公司汽車電子板塊將貢獻充分的營收成長。

首次覆蓋，給予買入評級。預計2019-2021 年公司可實現(xiàn)營收625、655 和687 億元，歸母凈利潤14.65、20.29 和26.12 億元，對應估值15.5 倍、11.2 倍和8.7 倍。采取相對法估值。假如將公司當做純汽車安全公司給定估值：選取與歷史排名前三的另兩家奧托立夫和天合為可比公司，2019 年PE/PB 維度下的平均估值為31.3 倍/3.3 倍，對標下，分別被低估102%/83%。假如進一步考慮公司汽車電子業(yè)務的估值：以偉世通、博世作為可比公司，PE/PB 維度下平均估值為27.4 倍、4.7 倍，對標下，分別被低估77%/161%。

核心風險：商譽減值風險。