民生銀行(600016)

5月9日和22日，民生銀行相繼收到銀保監(jiān)會(huì)、央行的批復(fù)，批準(zhǔn)發(fā)行400億的永續(xù)債，成為繼中國(guó)銀行之后國(guó)內(nèi)第二單商業(yè)銀行無固定期限資本債券，也是國(guó)內(nèi)股份制銀行首單。

民生銀行核心一級(jí)和一級(jí)資本充足率低，亟需補(bǔ)充核心一級(jí)資本金和其他一級(jí)資本金。2019年一季度末一級(jí)資本充足率為9.28%，低于股份行均值0.94個(gè)百分點(diǎn)。若永續(xù)債發(fā)行成功后，預(yù)計(jì)可提高公司一級(jí)資本充足率和資本充足率0.84個(gè)百分點(diǎn)。

公司近幾年再融資計(jì)劃參與度較高，還未完成的規(guī)模達(dá)1100億元，除了永續(xù)債以外，還有500億可轉(zhuǎn)債以及200億的境外優(yōu)先股正在走監(jiān)管審核流程。

目前，市場(chǎng)上上市銀行已經(jīng)發(fā)行成功的永續(xù)債只有中國(guó)銀行，發(fā)行規(guī)模400億。除此之外，在2019年3月、4月，上市銀行也紛紛公布了自己的永續(xù)債發(fā)行計(jì)劃，合計(jì)規(guī)模5100億元。對(duì)比中國(guó)銀行，此次民生銀行的永續(xù)債審核流程更快。民生銀行從通過股東大會(huì)審議（2019.01.12）到拿到最終的批文（2019.05.22）僅花了5個(gè)半月時(shí)間，在審批流程上縮短了1個(gè)半月。除中行和民生以外，預(yù)計(jì)19年永續(xù)債發(fā)行規(guī)模將達(dá)1000億左右。

永續(xù)債發(fā)行中需要重點(diǎn)關(guān)注一下問題：（1）稅收問題。永續(xù)債投資方和發(fā)行方所得稅和增值稅是否可以減免；（2）險(xiǎn)資投資永續(xù)債的條件能否進(jìn)一步放開；（3）銀行自營(yíng)投資永續(xù)債時(shí)計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重；（4）CBS操作中一級(jí)交易商的標(biāo)準(zhǔn)能否放開。

民生銀行基本面優(yōu)劣勢(shì)分析。優(yōu)勢(shì)：（1）同業(yè)負(fù)債占比高，同業(yè)負(fù)債占比達(dá)到22%，NIM彈性大；（2）轉(zhuǎn)型成效好，中收保持高增長(zhǎng)，對(duì)凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)更大；（3）關(guān)注類貸款占比大幅下降，逾期90天已全部被計(jì)入不良；（4）18年非保本理財(cái)維持正增長(zhǎng)，非保本理財(cái)占總資產(chǎn)比重相對(duì)低，未來提升空間大。不足：（1）撥備覆蓋率較低，撥備計(jì)提壓力相對(duì)較大；（2）不良凈生成率高（2.28%），而且回升幅度較大（109個(gè)bp）；

投資建議。19年民生銀行資產(chǎn)端壓力依然較大，因?yàn)椋河捎诖媪啃∥①J款風(fēng)險(xiǎn)仍需進(jìn)一步化解，不良凈生成率仍將回升；監(jiān)管政策調(diào)整，不良認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)提高，不良率確認(rèn)壓力在增加；同時(shí)1季度撥備覆蓋率只有137%，盡管滿足監(jiān)管要求，但是依然低于可比同業(yè)，整體撥備計(jì)提壓力相對(duì)較大。但是，其在收益端的優(yōu)勢(shì)同樣也非常顯著：手續(xù)費(fèi)和傭金收入保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，中收占比高，有助于維持較高的ROE；同時(shí)同業(yè)負(fù)債占比22%，相對(duì)較高，在流動(dòng)性寬松背景下，負(fù)債端成本壓力小，NIM彈性更大，利息凈收入將維持高增長(zhǎng)；另外隨著400億永續(xù)債成功發(fā)行，將提高一級(jí)資本充足率，滿足其信貸擴(kuò)張的需要，也將有助于維持較高的利息凈收入的增速。

我們預(yù)測(cè)19/20年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)11.2%/10.3%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)7.15%/8.19%，EPS為1.03/1.11元，BVPS為9.58/10.37元，PE為5.95/5.50，PB為0.64/0.59，維持買入評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)8.50元。