海螺水泥(600585)

水泥行業(yè)19年有望迎來需求回升

在我們的中性預(yù)期下， 2019 傳統(tǒng)口徑基建投資增速大約在 7.8%左右， 新口徑則落在 10.5%左右，增速顯著高于 2018 年； 全年房地產(chǎn)建安工程投資增速可能在 5%以上（ 18 年是負(fù)增長(zhǎng)），這意味這來自地產(chǎn)的真實(shí)需求今年也將持續(xù)反彈。

在地產(chǎn)建安投資和基建投資均向上的判斷之下，我們判斷今年 FAI 中建安工程投資增速將在 2018 年僅 3.6%增速的基礎(chǔ)上出現(xiàn)明顯反彈， 我們判斷全年增速可能將提升至兩位數(shù)， 則水泥產(chǎn)量的需求， 全口徑數(shù)據(jù)有望恢復(fù)正增長(zhǎng)， 而同口徑數(shù)據(jù)的增速可能有望提升至 8%，意味著龍頭公司的銷量增速有望從 18 年的 2%左右提升至 8%左右。

公司水泥業(yè)務(wù)多方位構(gòu)建了成本優(yōu)勢(shì)

海螺水泥的成本優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在燃料和動(dòng)力上，其噸熟料的燃料和動(dòng)力成本僅 99 元， 我們判斷規(guī)模優(yōu)勢(shì)和環(huán)保節(jié)能措施是海螺燃料成本的主要原因，規(guī)模優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一個(gè)是采購(gòu)上更強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)，公司通過與大型煤炭企業(yè)簽訂長(zhǎng)協(xié)價(jià)，平抑價(jià)格波動(dòng)；二是大規(guī)模生產(chǎn)線帶來的成本下降；在水泥成本構(gòu)成中，燃料及動(dòng)力成本是大頭，普遍占到成本的 60%左右，而根據(jù)研究結(jié)果，單條水泥生產(chǎn)線的產(chǎn)能越大，節(jié)能效果越明顯，一般來講，生產(chǎn)線產(chǎn)能每提升 1000T/d，能耗水平可下降 3%。

而循環(huán)利用發(fā)展的理念也讓公司受益匪淺， 公司所有生產(chǎn)線均配備預(yù)熱發(fā)電系統(tǒng)， 年累計(jì)發(fā)電量高達(dá) 80 億度， 為公司降低成本提供巨大助力。

骨料業(yè)務(wù)迎來發(fā)展機(jī)遇期

砂石骨料是目前開采量最大的礦產(chǎn)資源，全球每年砂石骨料用量約 400 多億噸，我國(guó)是全球最大的生產(chǎn)國(guó)和消費(fèi)國(guó)，每年砂石骨料用量約 200 億噸， 按照 55-60 元每噸價(jià)格估算， 目前產(chǎn)值已經(jīng)超過萬(wàn)億元。

隨著對(duì)生態(tài)環(huán)保的更加重視，國(guó)家對(duì)砂石礦山的環(huán)保要求大幅提升， 隨著各項(xiàng)要求的逐步落地， 預(yù)計(jì)小微礦山快速淘汰的趨勢(shì)還將持續(xù)， 行業(yè)將向龍頭企業(yè)快速集中。近幾年來，國(guó)家對(duì)砂石礦山開采的規(guī)范主要體現(xiàn)在四個(gè)方面：一是礦產(chǎn)開采權(quán)嚴(yán)格規(guī)范； 二是礦山環(huán)保政策嚴(yán)格； 三是開采技術(shù)升級(jí)； 四是生產(chǎn)質(zhì)量提高；

龍頭企業(yè)無(wú)疑具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)， 海螺水泥無(wú)論是從礦山資源， 資本和技術(shù)實(shí)力，客戶資源方面來看， 大力發(fā)展骨料業(yè)務(wù)均是順理成章， 預(yù)計(jì)近幾年公司骨料產(chǎn)能將持續(xù)快速增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)億噸產(chǎn)能的目標(biāo)。

盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：

我們預(yù)計(jì)公司 2019-2021 年收入分別為 1505、 1591 和 1672 億元，同比分別增加 17.2%、 5.7%和 5.1%，凈利潤(rùn)分別為 363.7、 377.0 和 389.2 億元，同比分別增長(zhǎng) 22.0%、 3.6%和 3.2%， EPS 分別為 6.86、 7.11 和 7.34 元，對(duì)應(yīng) 19-21年 PE 分別為 5.8/5.6/5.4x。我們預(yù)計(jì)公司 19 年銷量增長(zhǎng)將達(dá)到 7%，價(jià)格中樞將進(jìn)一步上行，而長(zhǎng)期來看，海外業(yè)務(wù)，骨料業(yè)務(wù)以及行業(yè)整合都有空間，目前公司對(duì)應(yīng) 19 年 PE 僅 5 倍出頭，我們按照 7-8 倍 19PE， 給予合理估值區(qū)間 48.02-54.88 元，重申“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

需求大幅下滑；水泥價(jià)格大幅下跌；安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；