上海機場(600009)

定位國際樞紐機場，區(qū)位優(yōu)勢帶來巨大客流增長潛力

浦東機場作為立足長三角地區(qū)的超大型國際樞紐機場，三大優(yōu)勢決定其未來客流增長潛力巨大：第一，上海市地理位置優(yōu)越，位于亞洲、歐洲和北美大三角航線的端點；第二，長三角經(jīng)濟發(fā)達，上海作為長三角中心城市，未來能夠產(chǎn)生大量的商務(wù)出行需求以及旅游需求；第三，我國三大航之一的東航目前是浦東機場的基地航空公司，隨著東航航線網(wǎng)絡(luò)的進一步完善，浦東機場的航空需求也將隨之增長。

小時容量有小幅提升可能，衛(wèi)星廳投產(chǎn)將打開客流增長空間

為了解決國內(nèi)機場準點率過低的問題，民航局對國內(nèi)機場提出“控總量、調(diào)結(jié)構(gòu)”的調(diào)控政策，并以準點率作為調(diào)整機場時刻容量的標準。在這一背景下，浦東機場的起降架次和旅客吞吐量增速近幾年持續(xù)下滑，但從過去一年的情況來看，浦東機場的準點率已有9個月高于80%，調(diào)增小時容量的基本條件已經(jīng)具備，未來小時容量可能會有小幅提升。從浦東機場自身的地面保障能力來看，跑道利用水平仍有提升空間，而航站樓目前負荷率較高，今年下半年衛(wèi)星廳投產(chǎn)后公司的設(shè)計旅客吞吐量將增長至8000萬人。隨著衛(wèi)星廳產(chǎn)能的逐步釋放，我們預(yù)計未來幾年公司的旅客吞吐量年化增速將達到5%-6%的水平。

扣點率提升疊加衛(wèi)星廳投產(chǎn)，免稅租金收入即將迎來快速增長

根據(jù)公司與日上上海新簽的免稅合同，從合同規(guī)定之日起，T1、T2航站樓新扣點率均為42.5%，相比于之前的扣點率有較大幅度的提升。如果在2018年的業(yè)績基礎(chǔ)上僅考慮扣點率的提升所帶來的影響，根據(jù)我們的估算，T2航站樓扣點率提升至42.5%將帶來新增免稅租金收入8.6億元，對應(yīng)歸母凈利潤增量約為6.5億元。另外，今年下半年衛(wèi)星廳投產(chǎn)后，公司的旅客吞吐量也將逐漸增加，如果綜合考慮扣點率提升及衛(wèi)星廳投產(chǎn)的影響，我們預(yù)計2019-2021年公司的免稅租金收入將分別達到47.8億元、59.6億元和71.8億元，對應(yīng)的非航業(yè)務(wù)收入分別為71.5億元、84.5億元和98.0億元。

新增免稅租金將抵消成本端壓力，首次覆蓋給予買入評級

從上海機場過去的利潤情況分析，幾乎每次產(chǎn)能投放都會對公司的利潤及盈利能力造成沖擊。根據(jù)我們的測算，此次衛(wèi)星廳投產(chǎn)后將增加年化成本18.6億元，但由于其今年投產(chǎn)時間較晚，因此2020年這部分成本才能完全體現(xiàn)。我們綜合考慮收入端及成本端受到的影響后，預(yù)計衛(wèi)星廳帶來的免稅租金增量將超過其所帶來的成本壓力，我們預(yù)計2019-2021年公司將分別實現(xiàn)營業(yè)收入112.3億元、127.5億元、143.2億元，歸母凈利潤分別為53.8億元、55.5億元、67.7億元，首次覆蓋給予買入評級。