百隆東方(601339)

核心觀點

百隆東方是我國色紡紗領域的龍頭企業(yè)之一，截至 2018 年末總產能達到140 萬錠。公司在越南率先進行產能布局，目前越南總產能已經占到公司總產能的一半左右。未來越南產能將進一步增加，帶動公司規(guī)模的擴張。預計公司 2019-2021 年 EPS 分別為 0.39、 0.45、 0.50 元/股。參照可比公司平均估值，給予公司 2019 年 14-15 倍 PE 估值，對應目標價格區(qū)間為5.46-5.85 元，首次覆蓋給予“增持”評級。

色紡紗滲透率有望繼續(xù)提升

我國色紡紗的市場規(guī)模在持續(xù)提升， 2010-2018 年色紡紗產量復合增速達到 8%。相比其他印染方式，色紡紗時尚型較強、功能性強、環(huán)保性能強，目前主要應用在運動服飾和快時尚領域。色紡紗消費量占到紗線總量的7%-10%左右，滲透率仍有望進一步提升。在面料領域，目前色紡紗在毛衫、針織面料領域的應用相對成熟，而在梭織面料領域的應用尚處于起步階段，未來有較大增長空間。色紡紗能實現傳統(tǒng)紡紗所不能達到的朦朧立體效果和質感，是制作中高端面料的首選紗線，其需求也會隨著消費升級下中高端服飾需求提高而進一步增長。

百隆掌握優(yōu)質客戶，頭部客戶增長穩(wěn)健

公司掌握優(yōu)質的客戶資源，并和龍頭客戶保持了較長時間的合作關系，客戶粘性較高。公司下游品牌客戶包括快時尚、休閑服飾、運動服飾等多個細分行業(yè)的優(yōu)質公司，直接客戶包括申洲國際等優(yōu)質的面料、成衣制造商。2012-2018 年，百隆前五大客戶收入占比總體呈上升趨勢， 2018 年前五大客戶占公司總收入的 29%，顯著高于競爭對手，龍頭客戶的穩(wěn)健成長為公司業(yè)績提供了安全墊。

海外布局順應產業(yè)潮流，越南是公司增長的重要引擎

近年來越南紡織業(yè)快速發(fā)展，目前已經成為世界第三大紡織服裝出口國。越南擁有充足的年輕勞動力，且在電力、土地、稅收等成本上有較明顯的優(yōu)勢。百隆自 2013 年開始布局越南，截至 2018 年末已經累計投入大約 7億美元，自 2014 年 A 區(qū)第一期產能 12 萬錠開始投產，公司在越南的產能占比逐漸提升，截至 2018 年末已經占到公司總產能的 50%。公司目前在B 區(qū)仍有大約 30 萬錠的產能處于建設中，在 C 區(qū)有較為充足的土地儲備。我們預計公司 2019-2020 年每年仍將陸續(xù)有新產能在越南投產。

色紡紗領先企業(yè)，首次覆蓋給予“增持”評級

百隆東方是我國色紡紗雙寡頭之一，公司在越南率先布局，產能逐步釋放，有望繼續(xù)驅動公司規(guī)模提升。預計公司 2019-2021 年 EPS 分別為 0.39、0.45、 0.50 元/股。參照可比公司平均估值（截至 2019 年 5 月 30 日， 2019年平均 PE 為 14.2），給予公司 2019 年 14-15 倍 PE 估值，對應目標價格區(qū)間為 5.46-5.85 元，首次覆蓋給予“增持”評級。

風險提示：市場競爭風險，成本波動風險，客戶集中度高。